1/5非銀金融o業(yè)績(jī)前瞻2025H1，預(yù)計(jì)非銀行業(yè)業(yè)績(jī)延續(xù)景氣，保險(xiǎn)行業(yè)分化有所收斂，壽險(xiǎn)NBV平均增速34.1%，凈利潤(rùn)總體改善，證券行業(yè)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)46.4%。o保險(xiǎn)行業(yè)業(yè)績(jī)前瞻：預(yù)計(jì)壽險(xiǎn)NBV延續(xù)快增（1）壽險(xiǎn)NBV：2025H1，我們預(yù)計(jì)主要上市險(xiǎn)企的NBV同比延續(xù)快增，分化有所收窄，預(yù)計(jì)平均增速34.1%，具體為新華保險(xiǎn)（45.9%）＞中國(guó)平安（41.8%中國(guó)太保（32.7%中國(guó)人壽（16.1%）。從驅(qū)動(dòng)因素看，預(yù)計(jì)新單保費(fèi)表現(xiàn)繼續(xù)分化，新業(yè)務(wù)價(jià)值率或均有提升，有3重因素利好價(jià)值率的改善：①預(yù)定利率相比去年同期更低。②費(fèi)用率下降：按監(jiān)管要求，各險(xiǎn)企應(yīng)深化執(zhí)行個(gè)險(xiǎn)渠道的“報(bào)行合一”，作為主力渠道的個(gè)險(xiǎn)隊(duì)伍銷售費(fèi)用率預(yù)計(jì)下降。③業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化：壓縮躉交業(yè)務(wù)規(guī)模，持續(xù)增加期交類產(chǎn)品銷售。從各家之間的增速分化程度看，預(yù)計(jì)有所收窄，歸因在今年一季度業(yè)務(wù)推進(jìn)節(jié)奏差異后，二季度節(jié)奏或有相關(guān)調(diào)整，故整體上半年的同比表現(xiàn)差異化或有收斂。（2）產(chǎn)險(xiǎn)COR：2025H1，我們預(yù)計(jì)中國(guó)財(cái)險(xiǎn)的綜合成本率（COR）同比優(yōu)化1.4pt，至95.4%，主要由于去年同期冰雪凍雨災(zāi)害造成公司的賠付成本較高，今年上半年則總體處于正常狀態(tài)，根據(jù)國(guó)家應(yīng)急管理部發(fā)布的公告，2025年1-5月，全國(guó)自然災(zāi)害造成的直接經(jīng)濟(jì)損失為223.8億元，同比減少46.4%；同時(shí)，中國(guó)財(cái)險(xiǎn)強(qiáng)化費(fèi)用精細(xì)化投放和管控，加強(qiáng)渠道專業(yè)化建設(shè)，總體運(yùn)營(yíng)效率進(jìn)一（3）凈利潤(rùn)：2025H1，我們預(yù)計(jì)險(xiǎn)企凈利潤(rùn)總體改善，分化收窄，主要得益于投資收益的提升。2025Q2，權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)好于去年同期，滬深300指數(shù)上漲1.25%，去年同期下跌2.14%；利率下行亦帶來(lái)債券交易性機(jī)會(huì)及浮盈價(jià)差。o證券行業(yè)業(yè)績(jī)前瞻：預(yù)計(jì)行業(yè)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)46.4%（1）經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)：2025Q2，市場(chǎng)交投活躍，日均股基成交額為1.5萬(wàn)億元，同比大增57%，預(yù)計(jì)代買業(yè)務(wù)收入顯著提升。2025Q2新發(fā)基金2804億份，環(huán)比2025Q1穩(wěn)步回暖，增長(zhǎng)12.2%，但由于去年同期基數(shù)走高，故同比下滑32.8%；從結(jié)構(gòu)看，股票和混合型新發(fā)基金占比維持高位，2025Q2占比達(dá)46.5%，同比提升33.1pt，份額規(guī)模同比大增134%。我們預(yù)計(jì)，2025H1證券行業(yè)整體經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)凈收入同比增長(zhǎng)40.6%。（2）投行業(yè)務(wù)：2025Q2，市場(chǎng)股權(quán)承銷規(guī)模大幅放量，同比增長(zhǎng)超過13倍，主要由再融資驅(qū)動(dòng)，IPO亦實(shí)現(xiàn)回暖增長(zhǎng)；券商債權(quán)承銷規(guī)模穩(wěn)步提升，同比增長(zhǎng)26.3%，預(yù)計(jì)投行業(yè)務(wù)延續(xù)邊際改善，2025H1證券行業(yè)投行業(yè)務(wù)凈收入同比增長(zhǎng)26.5%。（3）資管業(yè)務(wù)：2025Q2末，公募基金存量規(guī)模32.5萬(wàn)億元，同比小幅增長(zhǎng)4.7%，相比年初略有下降，收縮0.7%，考慮到管理費(fèi)率的下降，預(yù)計(jì)資管業(yè)務(wù)收入略降，2025H1資管業(yè)務(wù)凈收入同比下降3.3%。（4）信用業(yè)務(wù)：2025Q2，市場(chǎng)日均兩融余額1.82萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)19.3%，考慮到資金利率下行，息差或仍有壓力，我們預(yù)計(jì)，2025H1證券行業(yè)信用業(yè)務(wù)凈收入同比下降6.7%。2/5請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后（5）投資業(yè)務(wù)：2025Q2，上證綜指、滬深300指數(shù)分別上漲3.26%、1.25%，相比去年同期（分別下跌2.43%、2.14%權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)更好；債券市場(chǎng)亦回暖上行，中債-新綜合財(cái)富（總值）指數(shù)上漲1.67%（去年同期上漲1.74%）。在股票及債券市場(chǎng)回暖共同驅(qū)動(dòng)下，我們預(yù)計(jì)，證券行業(yè)2025H1投資業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)32%。o投資建議短期看，分子端2025H1中報(bào)業(yè)績(jī)景氣，疊加分母端的風(fēng)險(xiǎn)偏好提升及風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)改善，非銀板塊迎來(lái)分子端與分母端的共振向上；中長(zhǎng)期看，資本市場(chǎng)得到政策呵護(hù)，改革深化持續(xù)，公募基金改革方案進(jìn)一步牽引市場(chǎng)對(duì)欠配的非銀板塊進(jìn)行增配，板塊當(dāng)前低估值、低持倉(cāng)，我們繼續(xù)看好行業(yè)中長(zhǎng)期的戰(zhàn)略配置價(jià)值。個(gè)股方面，推薦新華保險(xiǎn)、中國(guó)人保、中國(guó)太保、廣發(fā)證券、湘財(cái)股份、東方財(cái)富、指南針、連連數(shù)字、OSL集團(tuán)。o風(fēng)險(xiǎn)提示宏觀經(jīng)濟(jì)失速，權(quán)益市場(chǎng)大幅波動(dòng)，地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)大，長(zhǎng)端利率大幅下行，嚴(yán)監(jiān)管政策加劇。3/5請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后圖1：權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)比較 4圖2：10年期國(guó)債到期收益率比較 4圖3：市場(chǎng)日均股基成交額 4圖4：市場(chǎng)新發(fā)基金規(guī)模 44/5請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后25H1滬深300指數(shù)25H1上證指數(shù)02月3月4月2月3月4月5月6月7月8月9月2024年（%）——2025年（%）02月3月42月3月4月5月6月7月8月9月5/5請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后股票投資評(píng)級(jí)說明以報(bào)告日后的6個(gè)月內(nèi)，證券相對(duì)于滬深300指數(shù)的漲跌幅為標(biāo)準(zhǔn)，定義如下：1.買入：相對(duì)于滬深300指數(shù)表現(xiàn)＋20％以上；2.增持：相對(duì)于滬深300指數(shù)表現(xiàn)＋1020%;3.中性：相對(duì)于滬深300指數(shù)表現(xiàn)－1010％之間波動(dòng)；4.減持：相對(duì)于滬深300指數(shù)表現(xiàn)－10％以下。行業(yè)的投資評(píng)級(jí)：以報(bào)告日后的6個(gè)月內(nèi)，行業(yè)指數(shù)相對(duì)于滬深300指數(shù)的漲跌幅為標(biāo)準(zhǔn)，定義如下：1.看好：行業(yè)指數(shù)相對(duì)于滬深300指數(shù)表現(xiàn)＋10%以上；2.中性：行業(yè)指數(shù)相對(duì)于滬深300指數(shù)表現(xiàn)－10%10%以上；3.看淡：行業(yè)指數(shù)相對(duì)于滬深300指數(shù)表現(xiàn)－10%以下。我們?cè)诖颂嵝涯?，不同證券研究機(jī)構(gòu)采用不同的評(píng)級(jí)術(shù)語(yǔ)及評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)。我們采用的是相對(duì)評(píng)級(jí)體系，表示投資的相對(duì)比建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個(gè)人的實(shí)際情況，比如當(dāng)前的持倉(cāng)結(jié)構(gòu)以及其他需要考慮的因素。投資者不應(yīng)僅僅依靠投資評(píng)級(jí)來(lái)推斷結(jié)論。法律聲明及風(fēng)險(xiǎn)提示本報(bào)告由浙商證券股份有限公司（已具備中國(guó)證監(jiān)會(huì)批復(fù)的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，經(jīng)營(yíng)許可證編號(hào)為：Z39833000）制作。本報(bào)告中的信息均來(lái)源于我們認(rèn)為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)（以下統(tǒng)稱“本公司”）對(duì)這些信息的真實(shí)性、準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發(fā)生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報(bào)告所有接收者進(jìn)行更新的義務(wù)。本報(bào)告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會(huì)因接收人收到本報(bào)告而視其為本公司的當(dāng)然客戶。本報(bào)告僅反映報(bào)告作者的出具日的觀點(diǎn)和判斷，在任何情況下，本報(bào)告中的信息或所表述的意見均不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議，投資者應(yīng)當(dāng)對(duì)本報(bào)告中的信息和意見進(jìn)行獨(dú)立評(píng)估，并應(yīng)同時(shí)考量各自的投資目的、財(cái)務(wù)狀況和特定需求。對(duì)依據(jù)或者使用本報(bào)告所造成的一切后果，本公司及/或其關(guān)聯(lián)人員均不承擔(dān)任何法律責(zé)任。本公司的交易人員以及其他專業(yè)人士可能會(huì)依據(jù)不同假設(shè)和標(biāo)準(zhǔn)、采用不同的分析方法而口頭或書面發(fā)表與本報(bào)告意見及建議不一致的市場(chǎng)評(píng)論和/或交易觀點(diǎn)。本公司沒有將此意見及建議向報(bào)告所有接收者進(jìn)行更新的義務(wù)。本公司的資產(chǎn)管理公司、自營(yíng)部門以及其他投資業(yè)務(wù)部門可能獨(dú)立做出與本報(bào)告中的意見或建議不一致的投資決策。本報(bào)告版權(quán)均歸本公司所有，未經(jīng)本公司事先書面授權(quán)，任何機(jī)構(gòu)或個(gè)人不得以任何形式復(fù)制、發(fā)布、傳播本報(bào)告的全部或部分內(nèi)容。經(jīng)授權(quán)刊載、轉(zhuǎn)發(fā)本報(bào)告或者摘要的，應(yīng)當(dāng)注明本報(bào)告發(fā)布人和發(fā)布日期，并提示使用本報(bào)告的風(fēng)險(xiǎn)。未經(jīng)授權(quán)或未按