——從植物醫(yī)生看化妝品行業(yè)發(fā)展趨勢證券分析師：王立平A0230511040052聶霜A0230524120002 摘要n公司深耕中國美妝市場30年，04年開始公司致力于高山植物護(hù)膚產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，聚焦于“植物醫(yī)生”品牌，以“高山植物，純凈美肌”為定位，國內(nèi)最大的單體美妝品牌門店連鎖之一。公司股權(quán)集中，創(chuàng)始人兼董事長解總通過直接與間接的方式合計(jì)持股超80%，掌握公司話語權(quán)。2022年至2024年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入21.2、21.5、21.6億元，年均復(fù)合個位數(shù)增長；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.6、2.3、2.4億元，年均復(fù)合增長率達(dá)24.0%，盈利能力不斷增強(qiáng)。產(chǎn)品端品類齊全，水乳膏霜產(chǎn)品營收占半壁江山，精華、面膜等品類齊全。渠道端建立了以經(jīng)銷模式為主、直營模式為輔、線下線上全面布局的銷售模式。n化妝品市場穩(wěn)健增長，發(fā)展由“量”向“質(zhì)”轉(zhuǎn)變。線上線下平衡發(fā)展，行業(yè)規(guī)范化、科技化、國貨崛起等為未來發(fā)展方向，同時，化妝品出海也成為行業(yè)熱門發(fā)展方向。2024年中國電商化妝品銷售占比為47%，相比于16年的22%有率方面的綜合優(yōu)勢。同時，線下渠道的市場份額依舊保持在50%以上，憑借護(hù)膚咨詢、體驗(yàn)服務(wù)與客戶黏性等優(yōu)勢，在高復(fù)購、高信任場景中扮演關(guān)鍵角色，是品牌沉淀與長效經(jīng)營的重要陣地。未來，行業(yè)將迎來多重增長機(jī)遇。本土品牌崛起勢能持續(xù)增強(qiáng)，逐步重塑競爭格局；居民收入增長疊加“悅己消費(fèi)”理念深化，功效護(hù)膚意識加速普及；全渠道融合加速推進(jìn)，自營門店、集合店與快閃店共同助力品牌沉淀與消費(fèi)者黏性提升；國n品牌、渠道、運(yùn)營、研發(fā)，四大要素奠定品牌優(yōu)勢壁壘。品牌優(yōu)勢：品牌市占率排名13，王俊凱助力品牌形象提升。渠道優(yōu)勢：線下渠道：截至2024年末，單品牌線下連鎖門店總計(jì)4328家，2023年11月獲Euromonitor“全球領(lǐng)先的單品牌護(hù)膚品專賣店”認(rèn)證。線上渠道：抖音淘系兩大平臺24-25年GMV增速亮眼。新零售渠道：依托線下門店引流至“小植商城”，構(gòu)建私域流量池。運(yùn)營端：通過“直訂系統(tǒng)+店務(wù)通系統(tǒng)”的雙系統(tǒng)架構(gòu)，植物醫(yī)生實(shí)現(xiàn)了從供應(yīng)鏈到用戶端的全鏈路數(shù)字化管理，將線下門店可預(yù)測”的高質(zhì)量發(fā)展模式。研發(fā)端：公司與昆植所和江南大學(xué)開展合作研發(fā)，共同組建了中科昆植植物醫(yī)生研發(fā)中心和植物醫(yī)生—江南大學(xué)中國n與業(yè)內(nèi)可比公司相比，植物醫(yī)生規(guī)模潛力大，運(yùn)營與財務(wù)能力相對較強(qiáng)?？紤]到公司主營業(yè)務(wù)和業(yè)績，選取珀萊雅、貝家可比公司。從營業(yè)收入來看，公司22-24年在21.2-21.6億元，規(guī)模與丸美相仿，發(fā)展?jié)摿Υ蟆臍w母凈利潤來看，公司22-24年規(guī)模略高于水羊股份。由于經(jīng)銷模式和線下銷售的高占比，公司毛利率相比可比公司較低，銷售費(fèi)用率相對較低，綜合起來，凈利率位于可比公司中游水平。2024年公司ROE、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率n風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性；居民消費(fèi)意愿恢復(fù)不及預(yù)期；線下渠道規(guī)模萎縮；行業(yè)競爭加?。坏谌綌?shù)據(jù)誤差；超頭主播流量下行；加盟商管理問題。2證券研究報告2主要內(nèi)容1.公司：深耕植物護(hù)膚理念，線下布局完善線上潛力足2.行業(yè)：規(guī)模穩(wěn)健擴(kuò)容，國貨+線上+細(xì)分三大概念引領(lǐng)增長3.優(yōu)勢：線下門店量質(zhì)齊高，研發(fā)實(shí)力助公司發(fā)掘植萃瑰寶4.財務(wù)：業(yè)績規(guī)模發(fā)展?jié)摿Υ?，財?wù)運(yùn)營指標(biāo)位于中上游n北京植物醫(yī)生生物科技成立于1994年，深耕中國美妝市場30年。04年開始公司致力于高山植物護(hù)膚產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，聚焦于“植物醫(yī)生”品牌，以“高山植物，純凈美肌”為定位，成為國內(nèi)最大的單品牌美妝專賣店之一。n2023年以來，公司向IPO發(fā)起沖刺，開始上市輔導(dǎo)，25年發(fā)布招股書準(zhǔn)備IPO，預(yù)計(jì)在上市的助力下，發(fā)展再上新臺階。圖1：深耕植物護(hù)膚三十年，成就“領(lǐng)先”植4證券研究報告資料來源：公司招股書，公司官網(wǎng)，青眼，申萬宏源研究4證券研究報告n股權(quán)結(jié)構(gòu)集中，董事長解勇通過直接、間接持股比例高達(dá)82.56%，部分董事、高級管理人員和其他核心人員等均有持股。?董事黃東、職工代表董事張旭、董事、副總經(jīng)理胡紅文、財務(wù)總監(jiān)兼董秘楊建林等均通過直接或者間接方式持股。5證券研究報告5證券研究報告n公司高級管理人員主要有5任，分別為創(chuàng)始人兼董事長、總經(jīng)理解總、副總經(jīng)理胡總和于總、財務(wù)總監(jiān)兼董事會秘書楊總以及監(jiān)事及智能零售中心總經(jīng)理邱明華。表1：公司高管及監(jiān)事等主要高層人員2013年至今，任北植科技副總裁兼運(yùn)營中心總經(jīng)理2019年至今，任北植科技財務(wù)總監(jiān)；2022年12019年至今，于北植科技?xì)v任供應(yīng)鏈中心總經(jīng)理、智能零6證券研究報告6n2022年至2024年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入21.2億元、21.5億元和21.6億元，年均復(fù)合個位數(shù)增長；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.6億元、2.3億元和2.4億元，年均復(fù)合增長率達(dá)24.0%，盈利能力不斷增強(qiáng)。n毛利率高位略有波動，24年毛利率58.9%；凈利率穩(wěn)中有進(jìn)，24年凈利率11.2%；三費(fèi)率基本持平。2022營業(yè)收入YOY（右軸)3210銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率7證券研究報告7n涵蓋水乳膏霜、精華及精華油、面膜、彩妝和身體護(hù)理等，構(gòu)建起全方位的產(chǎn)品矩陣。乳膏霜作為最主要的產(chǎn)品類型，各期收入占比保持在55%左右，精華及精華油、面膜的收入占比分別在22%左右和17%左右，彩妝、身體護(hù)理等其他產(chǎn)品作為收入的有益補(bǔ)充，占比較小，保持在6%左右。表2：產(chǎn)品品類齊全，水乳膏霜、精油等產(chǎn)品全1234表3：各品類銷售占比基本穩(wěn)定，水乳膏霜占比最高57%產(chǎn)品類型水乳膏霜精華及精華油8證券研究報告8n公司建立了以經(jīng)銷模式為主、直營模式為輔、線下線上全面布局的銷售模式，其中，在線下端，公司主要采取連鎖經(jīng)營模式，憑借廣泛分布的線下門店和豐富多樣的產(chǎn)品陳列，滿足了消費(fèi)者一站式即時購物需求。同時，到店護(hù)理、會員沙龍等優(yōu)質(zhì)線下服務(wù)的提供，也為用戶帶來了獨(dú)特的產(chǎn)品體驗(yàn)，提供了豐富的情緒價值；在線上端，公司一方面大力發(fā)展“小植商城”新零售模式，實(shí)現(xiàn)用戶流量從線下到線上的延伸。經(jīng)銷模式收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例在64%左右，直營模式收入占比在36%左右。表4：24年直營比例提升至37%，經(jīng)銷線下門店?duì)I收貢獻(xiàn)仍占一半以上項(xiàng)目經(jīng)銷-授權(quán)專賣店（線下門店）經(jīng)銷-授權(quán)專賣店（小植商城）經(jīng)銷-經(jīng)銷電商平臺4%4%4%經(jīng)銷-小計(jì)直營-直營終端門店（線下門店）4.5直營-直營終端門店（小植商城）4%直營-直營電商平臺直營-小計(jì)合計(jì)9證券研究報告9n將為公司未來發(fā)展戰(zhàn)略的全面實(shí)施提供堅(jiān)實(shí)的資金保障與資源支撐。一方面，有助于公司在品牌建設(shè)、營銷渠道拓展、產(chǎn)品研發(fā)、信息化升級及智能制造等關(guān)鍵領(lǐng)域加大投入，全面提升核心競爭力；另一方面，將有效增強(qiáng)公司資金實(shí)力和抗風(fēng)險能力，為公司在復(fù)雜多變的行業(yè)環(huán)境中實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健運(yùn)營和靈活應(yīng)對提供充足彈性。表5：募集近10億資金，在營銷、研發(fā)、生產(chǎn)、信息化等領(lǐng)域全面1營銷渠道及品牌建設(shè)項(xiàng)目2總部及研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目3生產(chǎn)基地技術(shù)改造項(xiàng)目4信息化系統(tǒng)升級建設(shè)項(xiàng)目-證券研究報告主要內(nèi)容1.公司：深耕植物護(hù)膚理念，線下布局完善線上潛力足2.行業(yè)：規(guī)模穩(wěn)健擴(kuò)容，國貨+線上+細(xì)分三大概念引領(lǐng)增長3.優(yōu)勢：線下門店量質(zhì)齊高，研發(fā)實(shí)力助公司發(fā)掘植萃瑰寶4.財務(wù)：業(yè)績規(guī)模發(fā)展?jié)摿Υ?，財?wù)運(yùn)營指標(biāo)位于中上游 n全球化妝品市場穩(wěn)步擴(kuò)容，從基礎(chǔ)美容工具轉(zhuǎn)變?yōu)槎嘣獌r值消費(fèi)品。截至2024年，全球化妝品市場規(guī)模已達(dá)5932億美元（約合4.3萬億元人民幣），相比2016年的4621億美元（約合3.3萬億元人民幣）實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長。n中國市場穩(wěn)健發(fā)展，由“量”的擴(kuò)張邁向“質(zhì)”的升級。2024年中國在全球化妝品市場中的消費(fèi)份額達(dá)12.6%，位居全球第二，僅次于美國（21.0%)，大幅領(lǐng)先巴西、日本和德國。2022-2024年受到宏觀經(jīng)濟(jì)壓力與行業(yè)競爭加劇的影響，市場增速有所放緩，規(guī)模穩(wěn)定在5300-5400億元之間，整體從“量的擴(kuò)張”逐步轉(zhuǎn)向“質(zhì)的提升”5004003002000百億元4274134273893693863893693653503553653503335755545352493734425755545352493734201620172018201920202021202220232024全球市場中國市場——全球市場YOY（右軸）——中國YOY（右軸）20%0%-10%美國中國德國圖9：2024年中國穩(wěn)居全球化妝品行業(yè)消21.0%12.6%5.4%4.8%4.0%0%10%20%30%證券研究報告資料來源：公司招股書，歐睿，申萬宏源研究n護(hù)膚品“剛需化”趨勢顯著，持續(xù)占據(jù)市場主導(dǎo)地位。2024年護(hù)膚品市場規(guī)模達(dá)2712億元，占整體化妝品市場的50.5%，遠(yuǎn)高于護(hù)發(fā)（11.8%）、彩妝（11.5%）等其他品類，顯示出強(qiáng)勁的剛需屬性與穩(wěn)定的消費(fèi)基礎(chǔ)。n護(hù)發(fā)、彩妝等賽道分化演進(jìn)，多元品類釋放成長空間。護(hù)發(fā)、彩妝、口腔護(hù)理、嬰童專用品等品類體量相對較小，但在Z世代消費(fèi)興起、品牌年輕化營銷驅(qū)動下，展現(xiàn)出較強(qiáng)的增長彈性，成為撬動行業(yè)結(jié)構(gòu)變遷的重要驅(qū)動力。300020001000027632818276328182712億元2701億元24499%9%6%2%-4%-6%201620172018201920202021202220232024市場規(guī)模YOY20%5%0%-5%-10%u護(hù)膚品u護(hù)發(fā)用品a彩妝品a口腔護(hù)理品.嬰孩童專屬用品a其他證券研究報告資料來源：公司招股書，歐睿，申萬宏源研究n電商渠道快速崛起，成為拉動行業(yè)增長主力。2016年中國電商化妝品銷售占比為22%，至2024年已提升至47%，年均增速顯著，展現(xiàn)出電商平臺在觸達(dá)效率、營銷靈活性與轉(zhuǎn)化率方面的綜合優(yōu)勢。盡管服務(wù)與客戶黏性等優(yōu)勢，在高復(fù)購、高信任場景中扮演關(guān)鍵角色，是品牌沉淀與長效經(jīng)營的重要陣地。n大眾化妝品穩(wěn)居主流，高端品類穩(wěn)步增長。2024年中國大眾化妝品市場規(guī)模達(dá)到2840億元，占據(jù)整體市場的52.88%，仍為主力消費(fèi)品類。其穩(wěn)定增長得益于覆蓋人群廣泛、價格帶友好、應(yīng)用頻率高等特點(diǎn)。高端化妝品2024年品類規(guī)模達(dá)2001億元，占比達(dá)37.24%。n人均消費(fèi)低位運(yùn)行，增長潛力仍大。中國人均化妝品消費(fèi)額為382元，顯著低于美國（2634元）、日本（1634元）和韓國（1845元）。隨著城鎮(zhèn)化推進(jìn)、新一代消費(fèi)群體崛起以及“悅己經(jīng)濟(jì)”的普及，中國有望在釋放消費(fèi)0%20%40%60%80%100%24%27%22%24%27%38%31%39%42%47%44%38%31%39%42%47%201620172018201920202021202220232024線上渠道線下渠道37.2%37.2%52.9%大眾化妝品市場高端化妝品市場3000200010000元263418451634382中國美國日本韓國證券研究報告證券研究報告n2016-2024年，中國化妝品市場規(guī)模從3397億元增長至5372億元，其中護(hù)膚品作為核心賽道，市場規(guī)模從1698億元提升至2712億元，表現(xiàn)出強(qiáng)成長韌性。未來，行業(yè)將迎來多重增長機(jī)遇。本土品牌崛起勢能持續(xù)增強(qiáng)，逐步重塑競爭格局；居民收入增長疊加“悅己消費(fèi)”理念深化，功效護(hù)膚意識加速普及；全渠道融合加速推進(jìn)，自營門店、集合店與快閃店共同助力品牌沉淀與消費(fèi)者黏性提升；國產(chǎn)品牌加快出海步伐，積極拓展國際市場邊界。機(jī)遇維度核心驅(qū)動表現(xiàn)政策/現(xiàn)象支持機(jī)遇維度核心驅(qū)動表現(xiàn)政策/現(xiàn)象支持《化妝品監(jiān)督管理?xiàng)l例》《化妝品注冊備案管理辦法》《化妝品功效宣稱評價規(guī)范》等核心法消費(fèi)能力提升收入水平增長+化妝品滲透率穩(wěn)步提升消費(fèi)行為從功能驅(qū)動轉(zhuǎn)向價值驅(qū)動，肌膚健康管理意識增強(qiáng)消費(fèi)能力提升收入水平增長+化妝品滲透率穩(wěn)步提升消費(fèi)行為從功能驅(qū)動轉(zhuǎn)向價值驅(qū)動，肌膚健康管理意識增強(qiáng)渠道革新內(nèi)容驅(qū)動型渠道崛起+渠道融合技術(shù)進(jìn)步技術(shù)進(jìn)步產(chǎn)品創(chuàng)新+專業(yè)化發(fā)展研發(fā)實(shí)力、前沿技術(shù)推動產(chǎn)品更新、功能驗(yàn)證及市場教育趨勢特征當(dāng)前形態(tài)趨勢特征當(dāng)前形態(tài)合規(guī)標(biāo)準(zhǔn)提升制度主導(dǎo)、透明監(jiān)管、嚴(yán)控風(fēng)險成熟質(zhì)量體系、合規(guī)管理能力與審慎運(yùn)營理念將在監(jiān)管環(huán)境中具備更強(qiáng)穩(wěn)定性證券研究報告資料來源：公司招股書，申萬宏源研究主要內(nèi)容1.公司：深耕植物護(hù)膚理念，線下布局完善線上潛力足2.行業(yè)：規(guī)模穩(wěn)健擴(kuò)容，國貨+線上+細(xì)分三大概念引領(lǐng)增長3.優(yōu)勢：線下門店量質(zhì)齊高，研發(fā)實(shí)力助公司發(fā)掘植萃瑰寶4.財務(wù)：業(yè)績規(guī)模發(fā)展?jié)摿Υ螅攧?wù)運(yùn)營指標(biāo)位于中上游n2024年10月獲Euromonitor認(rèn)證“全球領(lǐng)先的植萃護(hù)膚品牌”；2023年、2024年連續(xù)入選“中國美妝品牌TOP100”，分別位列第5名、第6名。表8：植物醫(yī)生品牌市占率1.5%，品牌口徑市占率位列第13位，居SK-II后4446474891243445647894證券研究報告資料來源：公司官網(wǎng)，歐睿，申萬宏源研究n公司通過“線下連鎖規(guī)模+線上全平臺運(yùn)營”的全渠道網(wǎng)絡(luò)，結(jié)合“產(chǎn)品+服務(wù)”的體驗(yàn)式營銷，形成覆蓋廣度與服務(wù)深度兼具的銷售體系，推動品牌市場份額與行業(yè)地位持續(xù)提升。n線下渠道：截至2024年末，線下連鎖門店總計(jì)4328家，2023年11月獲Euromonitor“全球領(lǐng)先的單品牌護(hù)膚品專賣店”認(rèn)證。線上渠道：抖音淘系兩大平臺24-25年GMV增速亮眼。新零售渠道：依托線下門店引流至“小植商城”，構(gòu)建私域流量池。表9：抖音淘系兩大線上渠道24-25年增速亮眼GMV單位：萬元20222023202425H1抖音GMV8,6997,26019,0009,198YOY126%-17%162%21%淘系GMV27,30725,78728,3626,479YOY--6%10%51%表10：超4000家門店全面覆蓋各層級市場林清軒443植物醫(yī)生4,4324,6644,328證券研究報告資料來源：公司官網(wǎng)，公司招股書，蟬媽媽數(shù)據(jù)，魔鏡數(shù)據(jù)，申萬宏源研究n公司通過“直訂系統(tǒng)+店務(wù)通系統(tǒng)”的雙系統(tǒng)架構(gòu)，植物醫(yī)生實(shí)現(xiàn)了從供應(yīng)鏈到用戶端的全鏈路數(shù)字化管理，將線下門店網(wǎng)絡(luò)與會員數(shù)據(jù)資產(chǎn)深度結(jié)合，形成“運(yùn)營可視化、服務(wù)定制化、增長可預(yù)測”的高質(zhì)量發(fā)展模式。n門店反饋到店頻次、購買品類、產(chǎn)品偏好等信息，助力公司進(jìn)行精細(xì)化畫像，實(shí)現(xiàn)會員分層管理和差異化營銷策略的制定。圖17：信息系統(tǒng)建設(shè)助力公司與經(jīng)銷商/門店緊密配反饋?zhàn)C券研究報告資料來源：公司招股書，申萬n公司主要與昆植所和江南大學(xué)開展合作研發(fā)，并分別共同組建了中科昆植植物醫(yī)生研發(fā)中心和植物醫(yī)生—江南大學(xué)中國化妝品原料成分研發(fā)基地。n公司負(fù)責(zé)提出研發(fā)目標(biāo)需求、設(shè)定研發(fā)成果考核指標(biāo)，并投入資金，合作研發(fā)項(xiàng)目的產(chǎn)品技術(shù)和專利等成果歸雙方所有，公司擁有優(yōu)先轉(zhuǎn)化權(quán)。表11：產(chǎn)品品類齊全，水乳膏霜、精油等年份獲獎/頒獎機(jī)構(gòu)榮譽(yù)2024年北植科技北京市專精特新中小企業(yè)和創(chuàng)新型中小企業(yè)2023年歐睿"全球石斛蘭護(hù)膚品零售額第一”認(rèn)證2022年廣東植物醫(yī)生廣東省專精特新中小企業(yè)2022年中國商業(yè)聯(lián)合會全國商業(yè)科技進(jìn)步一等獎2019年中國輕工業(yè)聯(lián)合會“中國輕工業(yè)聯(lián)合科學(xué)技術(shù)進(jìn)步獎”2019年第十九屆科學(xué)家論壇“十四五”科技創(chuàng)新領(lǐng)軍品牌企業(yè)專利情況境內(nèi)外專利212發(fā)明專利實(shí)用新型專利41外觀設(shè)計(jì)專利112序號合作研發(fā)內(nèi)容合作方權(quán)利義務(wù)劃分保密措施石斛活性精萃關(guān)鍵應(yīng)用2019.12.26-公司支付研發(fā)經(jīng)費(fèi)，昆植所根據(jù)合同約定研究鐵皮石斛護(hù)膚植物資源，開展精華液為代表的化妝品應(yīng)用基礎(chǔ)研究，提交工作報告與研發(fā)成果雙方對合同中約定的保密內(nèi)容負(fù)有保密義務(wù)，保密期限為自合同簽訂2022.2.17-公司支付研發(fā)經(jīng)費(fèi)，昆植所按照合同約定的內(nèi)容活性測試與分析、生產(chǎn)工藝探索與測試、功效評價，文章與專利的撰寫雙方對合同中約定的保密內(nèi)容負(fù)有保密義務(wù)，保密期限為自合同簽訂具有修復(fù)和降低敏膚產(chǎn)品的研發(fā)2023.08.15-公司支付研發(fā)經(jīng)費(fèi)，昆植所按照合同約定內(nèi)容開展青刺果油活性組分的提取分離、結(jié)構(gòu)鑒定與分析、活性組分的功效評價與作用機(jī)制研究、脫臭青刺果油質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)的制定、量產(chǎn)工藝的完善、文章與專利的撰寫等，并提交相應(yīng)技術(shù)報告、文章和專利雙方參與人員對與項(xiàng)目涉及的所有研究內(nèi)容負(fù)有保密義務(wù)，保密期限至項(xiàng)目實(shí)施期及合同終止具有抗衰功效的鐵4皮石斛原液提取及應(yīng)用研究江南大學(xué)2024.01.01-公司支付研發(fā)經(jīng)費(fèi)，江南大學(xué)針對鐵皮石斛及可用于植物發(fā)酵的特色菌株，深入開展具有緊致抗皺功效鐵皮石斛發(fā)酵濾液的研發(fā)，富集多種活性成分，協(xié)同作用，提升單一鐵皮石斛提取物的功效表現(xiàn)需要保密的技術(shù)情報和資料、負(fù)保密義務(wù)的特定人員以雙方簽字確認(rèn)自合同生效之日起開始20證券研究報告資料來源：公20主要內(nèi)容1.公司：深耕植物護(hù)膚理念，線下布局完善線上潛力足2.行業(yè)：規(guī)模穩(wěn)健擴(kuò)容，國貨+線上+細(xì)分三大概念引領(lǐng)增長3.優(yōu)勢：線下門店量質(zhì)齊高，研發(fā)實(shí)力助公司發(fā)掘植萃瑰寶4.財務(wù)：業(yè)績規(guī)模發(fā)展?jié)摿Υ?，財?wù)運(yùn)營指標(biāo)位于中上游n考慮到公司主營業(yè)務(wù)和業(yè)績，選取珀萊雅、貝泰妮、丸美生物、水羊股份4家可比公司。n從營業(yè)收入角度來看，公司22-24年在21.2-21.6億元，CAGR約1%，規(guī)模與丸美生物相仿，發(fā)展?jié)摿Υ?。n從歸母凈利潤角度來看，公司22-24年在1.6-2.6億元，CAGR24%，規(guī)模略高于水羊股份。08402022珀萊雅貝泰妮丸美生物水羊股份植物醫(yī)生22證券研究報告22n由于經(jīng)銷模式和線下銷售的高占比，公司毛利率相比可比公司較低，銷售費(fèi)用率相對較低，綜合起來，凈利率位于可比公司中游水平。6050403020%2022珀萊雅貝泰妮丸美生物水羊股份植物醫(yī)生%202220232024珀萊雅——貝泰妮——丸美生物水羊股份——植物醫(yī)生252050840%202220232024——珀萊雅——貝泰妮——丸美生物水羊股份——植物醫(yī)生%202220232024——珀萊雅——貝泰妮——丸美生物水羊股份——植物醫(yī)生23證券研究報告23n2024年公司ROE、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、權(quán)益乘數(shù)、庫存周轉(zhuǎn)率在可比公司中相對較高，體現(xiàn)公司財務(wù)與運(yùn)營能力相對較高。40302002.52.00.50.0202220232024——珀萊雅——貝泰妮——丸美生物水羊股份——植物醫(yī)生202220232024——珀萊雅——貝泰妮丸美生物水羊股份——植物醫(yī)生6420202220232024——珀萊雅——貝泰妮丸美生物水羊股份——植物醫(yī)生202220232024——珀萊雅——貝泰妮丸美生物水羊股份——植物醫(yī)生24證券研究報告24n化妝品：推薦：1)品牌矩陣完善，品類布局全面，充分享受直播電商流量紅利，GMV增速勢不可擋的上美股份、丸美生物、珀萊雅；2）把握細(xì)分賽道強(qiáng)心智，享受個護(hù)崛起、國潮美妝崛起、重組膠原蛋白崛起的若羽臣、毛戈平、巨子生物；3）高性價比消費(fèi)邏輯，產(chǎn)品創(chuàng)新力強(qiáng)的潤本股份、福瑞達(dá)。建議關(guān)注：植物醫(yī)生，上海家化、貝泰妮、華熙生物、水羊股份、逸仙電商。醫(yī)美：把握研發(fā)拿證壁壘高、盈利能力強(qiáng)的上游環(huán)節(jié)公司，重點(diǎn)看好大單品驅(qū)動、產(chǎn)品管線布局廣泛的標(biāo)的；推薦：愛美客；建議關(guān)注：朗姿股份。電商板塊：建議關(guān)注：南極電商。 -25證券研究報告資料來源：Wind，申萬宏源研究；注：水羊25n宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性：全球經(jīng)濟(jì)增速放緩，局部沖突帶來經(jīng)濟(jì)增長不確定性；n居民消費(fèi)意愿恢復(fù)不及預(yù)期：在經(jīng)濟(jì)增速放緩背景下，居民對未來收入增長預(yù)期下降，消費(fèi)信心與意愿降低；n線下渠道規(guī)模萎縮：受線上渠道崛起的影響，線下渠道流量趨弱，公司主營線下渠道，可能將會受到影響；n行業(yè)競爭加?。和赓Y品牌引入、藥企跨界入行、新興品牌崛起，諸多新晉競爭者加入，帶來行業(yè)競爭加劇；n第三方數(shù)據(jù)誤差：如采用的第三方數(shù)據(jù)偏差較大，可能導(dǎo)致在此基礎(chǔ)上產(chǎn)生的結(jié)論有誤差；n超頭主播流量下行：受近期負(fù)面輿情影響，超頭主播流量有所下滑，如對超頭依賴過高，將會影響品牌銷售；n加盟商管理問題：公司加盟門店數(shù)量大，考驗(yàn)公司管理能力，若出現(xiàn)管理問題，將影響公司品牌形象和口碑。26證券研究報告資料來源：申萬宏源研究26信息披露本報告署名分析師具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業(yè)態(tài)度、專業(yè)審慎的研究方法，使用合法合規(guī)的信息，獨(dú)立、客觀地出具本報告,并對本報告的內(nèi)容和觀點(diǎn)負(fù)責(zé)。本人不曾因，不因，也將不會因本報本公司隸屬于申萬宏源證券有限公司。本公司經(jīng)中國證券監(jiān)督管理委員會核準(zhǔn)，取得證券投資咨詢業(yè)務(wù)許可。本公司關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)在法律許可情況下可能持有或交易本報告提到的投資標(biāo)的，還可能為或爭取為這些標(biāo)的提供投資銀行服務(wù)。本公司在知曉范圍內(nèi)依法合規(guī)地履行披露義務(wù)?？蛻艨赏ㄟ^compliance@索取有關(guān)披露資料或登錄信息披露欄目查詢從業(yè)人員資質(zhì)情況、靜默期安排及其他有關(guān)的信息披露。證券的投資評級：以報告日后的6個月內(nèi)，證券相對于市場基準(zhǔn)指數(shù)的漲跌幅為標(biāo)準(zhǔn)，定義如下：買入（Buy）：相對強(qiáng)于市場表現(xiàn)20％以上；增持（Outperform相對強(qiáng)于市場表現(xiàn)520%;中性(Neutral)