多維視角下人民幣均衡匯率測算方法的比較與剖析一、引言1.1研究背景與意義在全球化經(jīng)濟格局中，匯率作為重要的經(jīng)濟變量，始終處于國際經(jīng)濟研究的核心位置。人民幣匯率在國際經(jīng)濟環(huán)境里扮演著舉足輕重的角色，其波動不僅牽動著國內(nèi)經(jīng)濟的發(fā)展脈絡(luò)，還對國際經(jīng)濟秩序產(chǎn)生著深遠影響。隨著中國經(jīng)濟實力的穩(wěn)步提升，在全球貿(mào)易和金融領(lǐng)域的參與度日益加深，人民幣在國際舞臺上的地位也越發(fā)重要。自2005年7月21日，中國人民銀行宣布實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度以來，人民幣匯率形成機制不斷完善，人民幣匯率彈性逐漸增強。在這一背景下，準確測算人民幣均衡匯率，對于維持中國經(jīng)濟內(nèi)外均衡、促進國際貿(mào)易穩(wěn)定發(fā)展以及制定科學合理的貨幣政策，都具有極為重要的現(xiàn)實意義。匯率作為兩國貨幣之間的相對價格，其波動直接關(guān)系到國際貿(mào)易中商品和服務(wù)的價格競爭力。當人民幣匯率發(fā)生變動時，中國出口商品在國際市場上的價格會相應改變，進而影響國外消費者對中國商品的需求；同樣，進口商品在中國國內(nèi)市場的價格也會因匯率波動而產(chǎn)生變化，這會對國內(nèi)消費者的購買決策和國內(nèi)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生影響。準確測算人民幣均衡匯率，有助于維持國際貿(mào)易的平衡。若人民幣匯率被低估，中國商品在國際市場上價格相對較低，出口會增加，進口減少，這雖能在短期內(nèi)促進出口企業(yè)的發(fā)展，但長期來看，可能引發(fā)貿(mào)易伙伴的不滿，導致貿(mào)易摩擦加劇，不利于國際貿(mào)易的可持續(xù)發(fā)展；反之，若人民幣匯率被高估，進口增加，出口受到抑制，可能對國內(nèi)產(chǎn)業(yè)造成沖擊，影響國內(nèi)就業(yè)和經(jīng)濟增長。因此，準確把握人民幣均衡匯率，能為企業(yè)制定進出口策略提供重要參考，幫助企業(yè)合理安排生產(chǎn)和銷售，降低匯率風險，提高國際競爭力，從而推動國際貿(mào)易的穩(wěn)定、健康發(fā)展。在貨幣政策制定方面，人民幣均衡匯率同樣起著關(guān)鍵作用。貨幣政策的目標之一是維持物價穩(wěn)定和經(jīng)濟的可持續(xù)增長，而匯率作為貨幣政策的重要傳導渠道，對實現(xiàn)這一目標有著重要影響。若實際匯率偏離均衡匯率，會導致國內(nèi)經(jīng)濟出現(xiàn)失衡，影響貨幣政策的實施效果。當人民幣實際匯率低于均衡匯率時，出口增加，可能引發(fā)國內(nèi)通貨膨脹壓力，此時若貨幣政策未能充分考慮匯率因素，可能無法有效控制通貨膨脹；反之，當人民幣實際匯率高于均衡匯率時，出口受阻，經(jīng)濟增長可能面臨下行壓力，貨幣政策需要及時調(diào)整以刺激經(jīng)濟增長。準確測算人民幣均衡匯率，能為中央銀行制定貨幣政策提供準確依據(jù)，使其根據(jù)匯率水平調(diào)整貨幣供應量、利率等政策工具，以維持經(jīng)濟的穩(wěn)定增長和物價穩(wěn)定，實現(xiàn)貨幣政策目標。1.2國內(nèi)外研究現(xiàn)狀匯率理論的發(fā)展歷程中，均衡匯率理論占據(jù)著重要地位，其起源可追溯到Cassel（1918）提出的購買力平價理論（PPP）。該理論認為，在理想狀態(tài)下，不同國家貨幣的匯率應反映兩國物價水平的對比，使相同一籃子商品在不同國家的價格用各自貨幣衡量時相等，這為后續(xù)均衡匯率研究奠定了基礎(chǔ)。隨著研究的深入，學者們意識到PPP理論的局限性，開始從宏觀經(jīng)濟均衡角度探索均衡匯率的決定因素，推動了均衡匯率理論的發(fā)展。在國外研究方面，Williamson（1983）提出基本要素均衡匯率理論（FEER），將均衡匯率定義為在充分就業(yè)和低通貨膨脹率的情況下，實現(xiàn)國際收支均衡時的實際匯率水平。該理論綜合考慮了經(jīng)濟增長、通貨膨脹、利率、貿(mào)易收支等宏觀經(jīng)濟基本面因素，通過構(gòu)建經(jīng)濟模型來預測長期內(nèi)實現(xiàn)內(nèi)部和外部均衡時的匯率水平，為均衡匯率的測算提供了新的思路。Stein（1994）提出自然均衡匯率理論（NATREX），強調(diào)均衡匯率是由實體經(jīng)濟因素決定的，如儲蓄、投資、生產(chǎn)率等，不依賴于貨幣因素和短期的經(jīng)濟波動，從實體經(jīng)濟角度對均衡匯率進行了深入研究。MacDonald（1998）提出行為均衡匯率理論（BEER），更加注重實際的市場行為和經(jīng)濟主體的預期，通過分析貨幣供求、資本流動等因素對匯率的影響來確定均衡匯率，該理論在實際應用中具有較強的可操作性，得到了廣泛應用。國內(nèi)對于人民幣均衡匯率的研究起步相對較晚，但發(fā)展迅速。張斌（2003）運用行為均衡匯率模型（BEER），選取國內(nèi)生產(chǎn)總值、貿(mào)易條件、對外開放度等經(jīng)濟基本面變量，對人民幣均衡匯率進行測算，發(fā)現(xiàn)人民幣實際有效匯率在樣本期內(nèi)存在不同程度的高估和低估。施建淮和余海豐（2005）基于行為均衡匯率理論，采用協(xié)整分析方法，研究了人民幣均衡匯率及其失調(diào)程度，結(jié)果表明人民幣實際匯率在長期內(nèi)圍繞均衡匯率波動，且失調(diào)程度在不同時期有所不同。林伯強（2006）運用一般均衡框架下的單方程協(xié)整模型（ERER），對人民幣均衡實際匯率進行實證研究，認為貿(mào)易條件、勞動生產(chǎn)率等因素對人民幣均衡匯率有重要影響。綜合國內(nèi)外研究成果可以發(fā)現(xiàn)，雖然學者們在人民幣均衡匯率測算方面取得了一定進展，但仍存在一些不足之處。現(xiàn)有研究在測算方法和模型設(shè)定上存在差異，導致測算結(jié)果存在較大分歧，缺乏統(tǒng)一的標準和共識，這使得政策制定者在參考這些結(jié)果時面臨困難。多數(shù)研究在選取經(jīng)濟基本面變量時，未能全面考慮中國經(jīng)濟的獨特特征和復雜因素，如中國的二元經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、金融市場不完善、資本管制等因素對人民幣均衡匯率的影響，可能導致測算結(jié)果的偏差。此外，隨著中國經(jīng)濟的快速發(fā)展和國際經(jīng)濟環(huán)境的不斷變化，人民幣均衡匯率的影響因素也在動態(tài)變化，而現(xiàn)有研究在動態(tài)分析方面相對薄弱，難以準確反映人民幣均衡匯率的實時變化情況。1.3研究方法與創(chuàng)新點在研究過程中，本文將綜合運用多種研究方法，以確保研究的全面性和深入性。首先，采用文獻研究法，廣泛收集和整理國內(nèi)外關(guān)于人民幣均衡匯率測算的相關(guān)文獻資料，全面梳理和分析購買力平價理論（PPP）、行為均衡匯率理論（BEER）、均衡實際匯率理論（ERER）和基本要素均衡匯率理論（FEER）的發(fā)展歷程、理論基礎(chǔ)、測算方法及應用情況，了解前人的研究成果和不足之處，為本文的研究提供堅實的理論基礎(chǔ)和研究思路。其次，運用實證分析法，選取1994年匯率并軌以來至2023年的相關(guān)經(jīng)濟數(shù)據(jù)，分別基于PPP、BEER、ERER和FEER這四種理論構(gòu)建相應的實證模型，對人民幣均衡匯率進行測算。在數(shù)據(jù)收集過程中，涵蓋國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）、通貨膨脹率、利率、貿(mào)易收支、外匯儲備等多個反映中國經(jīng)濟基本面的關(guān)鍵變量，確保數(shù)據(jù)的完整性和準確性。運用協(xié)整分析、誤差修正模型、脈沖響應函數(shù)等計量經(jīng)濟學方法，對模型進行估計和檢驗，分析各經(jīng)濟變量與人民幣均衡匯率之間的長期均衡關(guān)系和短期動態(tài)調(diào)整機制，得出基于不同理論模型的人民幣均衡匯率測算結(jié)果。此外，還將采用比較分析法，對基于PPP、BEER、ERER和FEER四種方法測算出的人民幣均衡匯率結(jié)果進行系統(tǒng)的比較和分析。對比不同方法測算結(jié)果的差異，分析產(chǎn)生差異的原因，包括理論假設(shè)、模型設(shè)定、數(shù)據(jù)選取和處理等方面的因素。從多個維度進行比較，如不同方法對人民幣均衡匯率水平的判斷、匯率失調(diào)程度和方向的認定、對經(jīng)濟基本面因素的敏感度等，探討各種方法在中國經(jīng)濟背景下的適用性和局限性，從而為準確測算人民幣均衡匯率提供更有價值的參考。本文的創(chuàng)新點主要體現(xiàn)在研究視角的多維度和方法的綜合運用上。以往研究大多側(cè)重于單一方法對人民幣均衡匯率的測算，缺乏不同方法之間的全面比較和深入分析。本文從多個理論視角出發(fā)，對PPP、BEER、ERER和FEER四種主流的均衡匯率測算方法進行系統(tǒng)比較研究，能夠更全面、深入地揭示人民幣均衡匯率的本質(zhì)和影響因素，為人民幣匯率政策的制定提供更豐富、更準確的決策依據(jù)。在研究方法上，綜合運用多種計量經(jīng)濟學方法和數(shù)據(jù)分析技術(shù)，對不同理論模型進行實證檢驗和結(jié)果比較，提高了研究的科學性和可靠性，彌補了以往研究在方法應用上的不足，為人民幣均衡匯率研究提供了新的思路和方法。二、人民幣均衡匯率測算方法的理論基礎(chǔ)2.1購買力平價理論（PPP）購買力平價理論（PurchasingPowerParity，PPP）由瑞典經(jīng)濟學家古斯塔夫?卡塞爾（GustavCassel）于1922年在《1914年以后的貨幣與外匯》一書中系統(tǒng)闡述，是一種研究和比較各國不同貨幣之間購買力關(guān)系的理論，在匯率決定理論中占據(jù)重要地位。該理論認為，人們對外國貨幣的需求源于用其可購買外國的商品和勞務(wù)，本國貨幣與外國貨幣相交換，本質(zhì)上是本國與外國購買力的交換，因而匯率決定于兩種貨幣的購買力比率。由于購買力實際上是一般物價水平的倒數(shù)，所以兩國之間的貨幣匯率可由兩國物價水平之比表示。從表現(xiàn)形式上，購買力平價理論可分為絕對購買力平價和相對購買力平價。2.1.1絕對購買力平價理論絕對購買力平價理論認為，在一定的時點上，本國貨幣與外國貨幣之間的均衡匯率等于本國與外國貨幣購買力或物價水平之間的比率。其核心觀點基于一價定律，即在不考慮商品在國際間的貿(mào)易成本和貿(mào)易壁壘的理想狀態(tài)下，同一種商品在世界各國用同一種貨幣表示的價格應該是一樣的。用公式表示為：P=eP^*，其中，P代表本國商品價格，P^*代表外國商品價格，e代表兩國間的匯率（直接標價法）。將公式重新整理，可得e=P/P^*，這表明國際商品套購活動會引起匯率水平調(diào)整，使兩國貨幣的匯率等于兩國物價水平之比，而物價水平之比實際上可看作是兩國貨幣購買力之比的倒數(shù)。例如，假設(shè)在中國市場上，一件某品牌的襯衫價格為200元人民幣（P），在美國市場上同款襯衫價格為30美元（P^*）。按照絕對購買力平價理論，此時人民幣對美元的匯率e應該滿足e=P/P^*=200÷30≈6.67，即1美元兌換約6.67元人民幣。若實際匯率偏離這個水平，就會出現(xiàn)商品在不同國家的價格差異，從而引發(fā)套利行為。若實際匯率為1美元兌換7元人民幣，那么在美國購買襯衫再在中國出售就有利可圖，因為30美元的襯衫在中國可兌換成210元人民幣，除去運輸?shù)瘸杀竞笕杂欣麧櫩臻g。這種套利行為會增加對美元的需求和對人民幣的供給，進而促使人民幣貶值，美元升值，直至匯率達到均衡水平。絕對購買力平價理論直觀地闡述了在某一時點上匯率決定的基礎(chǔ)，為理解匯率與物價水平的關(guān)系提供了簡潔的框架。然而，在現(xiàn)實經(jīng)濟中，該理論的假設(shè)條件很難完全滿足。國際貿(mào)易中存在諸多交易成本，如運輸費用、關(guān)稅、手續(xù)費等，這些成本會阻礙商品的自由流動，導致同一種商品在不同國家的價格無法單純通過匯率實現(xiàn)完全相等。各國的貿(mào)易政策和貿(mào)易限制各不相同，如進口配額、貿(mào)易補貼等，會干擾市場的正常套利機制，使得一價定律難以成立。此外，不同國家的統(tǒng)計標準存在差異，商品籃子的選擇和權(quán)重分配也有所不同，這會影響物價水平的準確衡量，進而影響絕對購買力平價理論在實際應用中的準確性。2.1.2相對購買力平價理論相對購買力平價理論是在絕對購買力平價理論的基礎(chǔ)上發(fā)展而來，主要探討在一定時期內(nèi)匯率變動的原因。絕對購買力平價理論假設(shè)條件嚴苛，在現(xiàn)實中難以成立，而相對購買力平價理論更具現(xiàn)實解釋力，并得到了20世紀70年代實施浮動匯率制度以后各國數(shù)據(jù)的實證檢驗。根據(jù)絕對購買力平價理論，兩國在基期匯率表示為e_0=P_0/P_0^*；當期匯率表示為e_t=P_t/P_t^*，將這兩個式子相除，可得\frac{e_t}{e_0}=\frac{P_t/P_t^*}{P_0/P_0^*}。設(shè)\pi為本國通貨膨脹率，\pi^*為外國通貨膨脹率，P_t=P_0(1+\pi)，P_t^*=P_0^*(1+\pi^*)，代入上式并化簡后得到\frac{e_t}{e_0}=\frac{1+\pi}{1+\pi^*}，進一步變形為e_t=e_0\frac{1+\pi}{1+\pi^*}。這意味著某一時段內(nèi)兩國間匯率的波動約等于兩國的通貨膨脹率之差。當本國通貨膨脹率高于外國時，本國貨幣會貶值；反之，本國貨幣會升值。例如，假設(shè)基期人民幣對美元的匯率為e_0=6.5，在接下來的一年里，中國的通貨膨脹率為3%（\pi=0.03），美國的通貨膨脹率為2%（\pi^*=0.02）。根據(jù)相對購買力平價公式，計算當期匯率e_t=6.5×\frac{1+0.03}{1+0.02}≈6.56，即人民幣對美元的匯率變?yōu)榧s6.56，人民幣相對美元出現(xiàn)了一定程度的貶值。這是因為中國的通貨膨脹率相對較高，導致人民幣的購買力相對下降，在國際市場上的價值也相應降低，從而使得匯率發(fā)生變化。相對購買力平價理論考慮了通貨膨脹因素對匯率的動態(tài)影響，更符合現(xiàn)實經(jīng)濟中匯率不斷波動的情況，為分析匯率的長期走勢提供了重要依據(jù)。然而，該理論也存在一定局限性。它只考慮了經(jīng)常賬戶，忽略了資本流動對匯率的影響，在當今國際資本流動日益頻繁的背景下，這一缺陷使得其對匯率的解釋不夠全面。該理論假設(shè)自由貿(mào)易，未考慮貿(mào)易成本、貿(mào)易壁壘、壟斷等因素對商品價格和匯率的干擾。主要考慮貿(mào)易品，忽視了非貿(mào)易品在經(jīng)濟中的重要性，而實際上非貿(mào)易品在各國經(jīng)濟中都占有相當比例，其價格變動也會對整體經(jīng)濟和匯率產(chǎn)生影響。此外，在實際應用中，以消費價格指數(shù)（CPI）代表一般物價水平時，存在CPI籃子的國別差異，這也會影響相對購買力平價理論的計算準確性。2.2行為均衡匯率模型（BEER）2.2.1理論框架行為均衡匯率模型（BehavioralEquilibriumExchangeRate，BEER）由MacDonald于1998年提出，該模型突破了傳統(tǒng)匯率理論的局限，從宏觀經(jīng)濟基本面因素出發(fā)，致力于構(gòu)建實際匯率與一系列經(jīng)濟基本面變量之間的長期均衡關(guān)系。與其他均衡匯率理論相比，BEER模型更加注重實際的市場行為和經(jīng)濟主體的預期，認為實際匯率不僅受到經(jīng)濟基本面因素的影響，還受到市場參與者的行為和預期的作用。在開放經(jīng)濟環(huán)境中，實際匯率的波動受到多種因素的綜合影響。經(jīng)濟增長、通貨膨脹、利率水平、貿(mào)易收支狀況、資本流動等宏觀經(jīng)濟變量，都會在不同程度上對實際匯率產(chǎn)生作用。BEER模型通過對這些因素的系統(tǒng)分析，試圖揭示實際匯率的變動規(guī)律，確定其長期均衡水平。該模型運用協(xié)整分析等計量經(jīng)濟學方法，從統(tǒng)計學意義上尋找實際匯率與各經(jīng)濟基本面變量之間的穩(wěn)定關(guān)系，這種關(guān)系體現(xiàn)了在長期內(nèi)實際匯率圍繞均衡水平波動的內(nèi)在機制。2.2.2模型構(gòu)建與變量選取在構(gòu)建BEER模型時，需要選取一系列能夠反映宏觀經(jīng)濟基本面的變量。常見的變量包括利率、通貨膨脹率、經(jīng)濟增長率、貿(mào)易收支、外匯儲備等，這些變量從不同角度影響著匯率的波動。利率作為貨幣政策的重要工具，對匯率有著顯著的影響。當一國利率上升時，會吸引外國投資者增加對該國資產(chǎn)的投資，以獲取更高的收益。這將導致對該國貨幣的需求增加，在外匯市場上表現(xiàn)為對該國貨幣的購買需求上升，從而推動該國貨幣升值；反之，當一國利率下降時，外國投資者會減少對該國資產(chǎn)的投資，對該國貨幣的需求減少，導致該國貨幣貶值。例如，若美國的利率上升，而中國的利率保持不變，那么國際投資者會更傾向于將資金投入美國市場，購買美國的債券、股票等資產(chǎn)，這會使得美元的需求增加，美元相對人民幣升值，人民幣對美元的匯率下降。通貨膨脹率也是影響匯率的重要因素之一。根據(jù)購買力平價理論，通貨膨脹率的差異會導致貨幣購買力的變化，進而影響匯率。當一國的通貨膨脹率高于其他國家時，該國商品在國際市場上的價格相對變得更昂貴，出口會受到抑制，進口則會增加，導致國際收支出現(xiàn)逆差。為了平衡國際收支，該國貨幣需要貶值，以降低本國商品在國際市場上的價格，提高其競爭力；反之，當一國的通貨膨脹率低于其他國家時，該國貨幣會升值。假設(shè)中國的通貨膨脹率為5%，而美國的通貨膨脹率為2%，那么中國的商品在國際市場上的價格相對上漲，美國消費者對中國商品的需求會減少，同時中國消費者對美國商品的需求可能增加，這會使得中國的貿(mào)易收支狀況惡化，人民幣有貶值壓力。經(jīng)濟增長率反映了一個國家經(jīng)濟的發(fā)展態(tài)勢，對匯率也有著重要影響。較高的經(jīng)濟增長率通常意味著該國的生產(chǎn)能力增強、市場需求擴大，吸引外國投資者增加對該國的直接投資和證券投資。這會帶來大量的資金流入，增加對該國貨幣的需求，推動該國貨幣升值。若中國經(jīng)濟增長率保持在較高水平，外國企業(yè)會更愿意在中國投資建廠，開展業(yè)務(wù)，同時外國投資者也會增加對中國股票、債券等金融資產(chǎn)的投資，這會導致對人民幣的需求增加，人民幣相對升值。貿(mào)易收支狀況直接反映了一個國家在國際貿(mào)易中的競爭力和國際收支平衡情況。當一國貿(mào)易順差時，意味著該國出口大于進口，在國際市場上賺取了更多的外匯，外匯供給增加。在外匯市場上，外匯供給的增加會使得該國貨幣的需求相對增加，推動該國貨幣升值；反之，當一國貿(mào)易逆差時，該國貨幣會貶值。例如，中國長期保持貿(mào)易順差，大量的外匯流入使得人民幣面臨升值壓力。外匯儲備是一國貨幣當局持有的對外流動性資產(chǎn)，其規(guī)模的變化也會對匯率產(chǎn)生影響。外匯儲備的增加表明該國干預外匯市場的能力增強，當外匯市場上該國貨幣面臨貶值壓力時，貨幣當局可以通過拋售外匯儲備、購買本國貨幣來穩(wěn)定匯率，從而增強市場對該國貨幣的信心，促進該國貨幣升值；反之，外匯儲備的減少可能導致市場對該國貨幣信心下降，該國貨幣有貶值風險。2.3均衡實際匯率理論（ERER）2.3.1理論內(nèi)涵均衡實際匯率理論（EquilibriumRealExchangeRate，ERER）最早由Edwards（1989）提出，是在發(fā)展中國家的經(jīng)濟背景下對均衡匯率理論的進一步拓展和完善。該理論認為，均衡匯率是在經(jīng)濟處于內(nèi)部均衡和外部均衡同時實現(xiàn)的狀態(tài)下的實際匯率水平。內(nèi)部均衡通常指充分就業(yè)和物價穩(wěn)定，即國內(nèi)經(jīng)濟資源得到充分利用，失業(yè)率維持在自然失業(yè)率水平，通貨膨脹率保持在合理區(qū)間，經(jīng)濟增長穩(wěn)定且可持續(xù)；外部均衡一般是指國際收支平衡，即經(jīng)常項目和資本項目的收支總和達到平衡狀態(tài)，既不存在大量的貿(mào)易順差導致外匯儲備過度積累，也不存在長期的貿(mào)易逆差使國家面臨債務(wù)風險和貨幣貶值壓力。在經(jīng)濟分析中，ERER理論具有重要作用。它為判斷實際匯率是否失調(diào)提供了基準，有助于分析匯率政策對經(jīng)濟內(nèi)外均衡的影響。當實際匯率偏離均衡實際匯率時，會對經(jīng)濟產(chǎn)生一系列影響。若實際匯率高估，本國商品在國際市場上的價格相對較高，出口受到抑制，進口則會增加，可能導致貿(mào)易逆差擴大，國內(nèi)相關(guān)產(chǎn)業(yè)面臨競爭壓力，就業(yè)機會減少；同時，為了維持高估的匯率，政府可能需要采取干預措施，如拋售外匯儲備、提高利率等，這可能引發(fā)國內(nèi)貨幣供應量減少、經(jīng)濟增長放緩等問題。反之，若實際匯率低估，雖然短期內(nèi)可以促進出口，帶動經(jīng)濟增長和就業(yè)增加，但長期來看，可能引發(fā)通貨膨脹壓力，導致貿(mào)易伙伴的不滿，引發(fā)貿(mào)易摩擦，還可能造成資源過度集中于出口部門，影響國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級。準確測算均衡實際匯率，能為政策制定者提供決策依據(jù)，使其通過調(diào)整匯率政策或其他宏觀經(jīng)濟政策，促進經(jīng)濟實現(xiàn)內(nèi)外均衡。2.3.2影響因素分析ERER受到多種因素的綜合影響，這些因素相互作用，共同決定了均衡實際匯率的水平。貿(mào)易條件是影響ERER的重要因素之一，它反映了一個國家出口商品價格與進口商品價格的相對關(guān)系。當貿(mào)易條件改善時，即出口商品價格相對進口商品價格上升，意味著該國在國際市場上用相同數(shù)量的出口商品可以換回更多的進口商品，貿(mào)易順差可能增加，外匯市場上對本國貨幣的需求上升，推動本國貨幣升值，從而使均衡實際匯率上升。例如，若中國的貿(mào)易條件改善，出口的高端制造業(yè)產(chǎn)品價格上漲，而進口的原材料價格相對穩(wěn)定，中國企業(yè)在國際市場上賺取的外匯增多，對人民幣的需求增加，人民幣有升值壓力，均衡實際匯率上升。反之，當貿(mào)易條件惡化時，出口商品價格相對進口商品價格下降，貿(mào)易逆差可能擴大，本國貨幣面臨貶值壓力，均衡實際匯率下降。勞動生產(chǎn)率的變化也會對ERER產(chǎn)生顯著影響。勞動生產(chǎn)率的提高意味著單位時間內(nèi)生產(chǎn)的產(chǎn)品數(shù)量增加或產(chǎn)品質(zhì)量提升，這會增強本國商品在國際市場上的競爭力。在其他條件不變的情況下，本國商品的出口會增加，進口相對減少，國際收支狀況改善，對本國貨幣的需求上升，促使本國貨幣升值，均衡實際匯率上升。以中國的制造業(yè)為例，隨著技術(shù)創(chuàng)新和生產(chǎn)工藝的改進，勞動生產(chǎn)率不斷提高，中國制造業(yè)產(chǎn)品在國際市場上的價格更具競爭力，出口額持續(xù)增長，推動人民幣升值，均衡實際匯率上升。相反，如果勞動生產(chǎn)率下降，本國商品的競爭力減弱，出口減少，進口增加，國際收支可能惡化，本國貨幣有貶值壓力，均衡實際匯率下降。資本流動也是影響ERER的關(guān)鍵因素。資本流入本國，無論是直接投資還是證券投資，都會增加對本國資產(chǎn)的需求，進而增加對本國貨幣的需求。在外匯市場上，對本國貨幣的需求增加會推動本國貨幣升值，使均衡實際匯率上升。例如，外國企業(yè)在中國進行大規(guī)模直接投資，需要購買人民幣資產(chǎn)，這會導致對人民幣的需求增加，人民幣升值，均衡實際匯率上升。反之，資本流出本國，會減少對本國貨幣的需求，導致本國貨幣貶值，均衡實際匯率下降。當國內(nèi)經(jīng)濟形勢不穩(wěn)定或投資回報率下降時，外國投資者可能會撤回投資，資本外流，人民幣面臨貶值壓力，均衡實際匯率下降。此外，資本流動還會影響國內(nèi)的利率水平和資產(chǎn)價格，進而間接影響ERER。大量資本流入可能導致國內(nèi)利率下降，資產(chǎn)價格上升，進一步吸引資本流入，強化本國貨幣的升值趨勢；而資本流出可能導致國內(nèi)利率上升，資產(chǎn)價格下跌，加劇本國貨幣的貶值壓力。2.4基本要素均衡匯率理論（FEER）2.4.1理論概述基本要素均衡匯率理論（FundamentalEquilibriumExchangeRate，F(xiàn)EER）由Williamson于1983年提出，該理論從宏觀經(jīng)濟均衡的視角出發(fā)，致力于確定在實現(xiàn)內(nèi)部均衡和外部均衡的情況下，一國貨幣的匯率水平。內(nèi)部均衡通常定義為充分就業(yè)和低通貨膨脹率，這意味著國內(nèi)經(jīng)濟資源得到有效配置，勞動力市場達到充分就業(yè)狀態(tài)，失業(yè)率處于自然失業(yè)率水平，物價水平保持相對穩(wěn)定，通貨膨脹率在合理區(qū)間內(nèi)波動，經(jīng)濟增長穩(wěn)健且可持續(xù)；外部均衡則指國際收支平衡，即經(jīng)常項目和資本項目的收支總和達到平衡，避免出現(xiàn)長期的國際收支順差或逆差，以維持國際經(jīng)濟關(guān)系的穩(wěn)定和可持續(xù)性。FEER理論認為，均衡匯率是在中長期內(nèi)，經(jīng)濟基本面因素作用下，能夠?qū)崿F(xiàn)內(nèi)部和外部均衡的實際有效匯率。該理論強調(diào)基本經(jīng)濟要素的長期變化對匯率的決定性影響，排除了短期臨時性因素的干擾，如短期的投機性資本流動、季節(jié)性貿(mào)易波動等。這些短期因素雖然可能在短期內(nèi)引起匯率的劇烈波動，但從長期來看，匯率最終會回歸到由經(jīng)濟基本面決定的均衡水平。例如，在某些特殊時期，如重大國際事件或金融市場動蕩時，可能會出現(xiàn)大量短期投機資本涌入或流出一國的情況，導致該國貨幣匯率在短期內(nèi)大幅波動。但從長期來看，當這些短期因素消退后，匯率會根據(jù)該國的經(jīng)濟基本面狀況，如經(jīng)濟增長、貿(mào)易收支、通貨膨脹等因素，重新調(diào)整到均衡水平。在實際應用中，F(xiàn)EER理論為政策制定者提供了重要的參考依據(jù)。通過分析經(jīng)濟基本面因素與均衡匯率的關(guān)系，政策制定者可以判斷當前匯率水平是否合理，是否需要采取政策措施進行調(diào)整。若實際匯率偏離FEER，可能會導致經(jīng)濟失衡，影響經(jīng)濟的穩(wěn)定和可持續(xù)發(fā)展。當實際匯率高估時，本國出口商品在國際市場上的價格相對較高，競爭力下降，出口減少，進口增加，可能導致貿(mào)易逆差擴大，國內(nèi)相關(guān)產(chǎn)業(yè)面臨困境，就業(yè)受到影響；同時，為了維持高估的匯率，政府可能需要采取干預措施，如拋售外匯儲備、提高利率等，這可能引發(fā)國內(nèi)貨幣供應量減少、經(jīng)濟增長放緩等問題。反之，當實際匯率低估時，雖然短期內(nèi)可以促進出口，帶動經(jīng)濟增長和就業(yè)增加，但長期來看，可能引發(fā)通貨膨脹壓力，導致貿(mào)易伙伴的不滿，引發(fā)貿(mào)易摩擦，還可能造成資源過度集中于出口部門，影響國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級。政策制定者可以根據(jù)FEER理論的分析結(jié)果，制定相應的匯率政策和宏觀經(jīng)濟政策，以促進經(jīng)濟實現(xiàn)內(nèi)外均衡。2.4.2測算模型與應用在測算FEER時，通常需要構(gòu)建一個包含多個經(jīng)濟變量的聯(lián)立方程組模型，以全面反映經(jīng)濟基本面因素對匯率的影響。該模型一般包括以下幾個關(guān)鍵方程：經(jīng)常項目方程：CA=f(Y,Y^*,q,\cdots)，其中CA表示經(jīng)常項目余額，Y為本國國內(nèi)生產(chǎn)總值，代表本國的經(jīng)濟規(guī)模和收入水平，Y的增加通常會導致進口增加，從而對經(jīng)常項目余額產(chǎn)生負面影響；Y^*為外國國內(nèi)生產(chǎn)總值，反映外國的經(jīng)濟狀況，Y^*的上升會增加對本國出口商品的需求，有利于改善本國的經(jīng)常項目余額；q為實際有效匯率，q的上升（即本幣貶值）會使本國出口商品在國際市場上的價格相對降低，競爭力增強，出口增加，進口減少，進而改善經(jīng)常項目余額；省略號表示還可能包括其他影響經(jīng)常項目的因素，如貿(mào)易政策、國際商品價格等。例如，當本國經(jīng)濟增長迅速，國內(nèi)生產(chǎn)總值大幅增加時，居民的收入水平提高，對進口商品的需求也會相應增加，導致經(jīng)常項目余額可能減少；若外國經(jīng)濟繁榮，對本國出口商品的需求旺盛，本國的經(jīng)常項目余額則可能增加。當本幣貶值，實際有效匯率上升時，本國的出口企業(yè)在國際市場上更具價格優(yōu)勢，出口額會增加，經(jīng)常項目余額得到改善。資本項目方程：KA=g(r,r^*,\cdots)，其中KA表示資本項目余額，r為本國利率水平，r的提高會吸引外國投資者增加對本國資產(chǎn)的投資，以獲取更高的收益，從而使資本項目余額增加；r^*為外國利率水平，r^*相對較高時，本國投資者可能會將資金投向國外，導致資本項目余額減少；省略號表示還可能包括其他影響資本項目的因素，如投資風險、經(jīng)濟前景預期等。例如，若本國利率上升，外國投資者會更傾向于購買本國的債券、股票等金融資產(chǎn)，大量資金流入本國，資本項目余額增加；若外國利率高于本國，本國投資者可能會減少對本國資產(chǎn)的投資，轉(zhuǎn)而投資外國資產(chǎn)，導致資本項目余額減少。此外，當投資者對本國經(jīng)濟前景充滿信心，認為投資風險較低時，也會吸引更多的資本流入，增加資本項目余額。內(nèi)部均衡方程：通常用產(chǎn)出缺口或失業(yè)率來表示內(nèi)部均衡，如Y-Y^n=h(\cdots)，其中Y為實際產(chǎn)出，Y^n為潛在產(chǎn)出，產(chǎn)出缺口（Y-Y^n）反映了實際產(chǎn)出與潛在產(chǎn)出之間的差距，當產(chǎn)出缺口為零時，經(jīng)濟處于充分就業(yè)和低通貨膨脹的內(nèi)部均衡狀態(tài)；省略號表示影響產(chǎn)出缺口的因素，如財政政策、貨幣政策等。例如，政府采取擴張性的財政政策，增加政府支出、減少稅收，可能會刺激經(jīng)濟增長，使實際產(chǎn)出接近或達到潛在產(chǎn)出水平，縮小產(chǎn)出缺口，實現(xiàn)內(nèi)部均衡；中央銀行采取寬松的貨幣政策，降低利率、增加貨幣供應量，也有助于刺激投資和消費，促進經(jīng)濟增長，實現(xiàn)內(nèi)部均衡。外部均衡方程：CA+KA=0，該方程表示國際收支平衡，即經(jīng)常項目余額與資本項目余額之和為零。當國際收支達到平衡時，經(jīng)濟實現(xiàn)外部均衡。通過聯(lián)立這些方程，并結(jié)合實際經(jīng)濟數(shù)據(jù)，運用計量經(jīng)濟學方法進行估計和求解，可以得到FEER的數(shù)值。在應用FEER模型測算人民幣均衡匯率時，需要根據(jù)中國的實際經(jīng)濟情況，合理選擇和調(diào)整相關(guān)經(jīng)濟變量及參數(shù)。由于中國經(jīng)濟具有獨特的特點，如經(jīng)濟轉(zhuǎn)型、金融市場不完善、資本管制等，在選擇變量時，除了考慮傳統(tǒng)的經(jīng)濟基本面因素外，還需要考慮這些特殊因素對人民幣匯率的影響。中國的資本管制政策會限制資本的自由流動，從而影響資本項目余額和人民幣匯率，在模型中需要考慮資本管制程度等相關(guān)變量；中國正處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、技術(shù)進步等因素對經(jīng)濟增長和貿(mào)易收支有重要影響，也需要在模型中予以體現(xiàn)。在實際應用中，F(xiàn)EER模型的測算結(jié)果為人民幣匯率政策的制定提供了重要參考。如果測算結(jié)果顯示人民幣實際匯率偏離FEER，政策制定者可以根據(jù)偏離的方向和程度，采取相應的政策措施進行調(diào)整。若人民幣實際匯率高于FEER，表明人民幣存在高估，可能會對出口和經(jīng)濟增長產(chǎn)生不利影響，政策制定者可以通過適當?shù)呢泿耪呋蜇斦?，如降低利率、增加貨幣供應量、擴大財政支出等，促進人民幣貶值，使其向FEER靠攏；反之，若人民幣實際匯率低于FEER，表明人民幣存在低估，可能會引發(fā)通貨膨脹和貿(mào)易摩擦等問題，政策制定者可以采取措施促進人民幣升值，如提高利率、減少貨幣供應量、收縮財政支出等。然而，F(xiàn)EER模型也存在一定的局限性。該模型的測算結(jié)果對參數(shù)的設(shè)定較為敏感，不同的參數(shù)設(shè)定可能會導致測算結(jié)果存在較大差異；在實際應用中，由于經(jīng)濟數(shù)據(jù)的質(zhì)量和可得性等問題，可能會影響模型的準確性和可靠性。三、基于不同方法的人民幣均衡匯率測算實證分析3.1數(shù)據(jù)選取與處理為了準確測算人民幣均衡匯率，本研究選取1994年匯率并軌以來至2023年的年度數(shù)據(jù)作為樣本，時間跨度為30年。1994年的匯率并軌是中國匯率制度改革的重要里程碑，這一舉措使得人民幣匯率形成機制更加市場化，為后續(xù)人民幣匯率的研究提供了更為穩(wěn)定和可比的基礎(chǔ)，選擇這一時期的數(shù)據(jù)能更好地反映人民幣匯率在市場化進程中的變化規(guī)律以及與經(jīng)濟基本面因素的關(guān)系。數(shù)據(jù)來源廣泛，涵蓋國際貨幣基金組織（IMF）的國際金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫、世界銀行的世界發(fā)展指標數(shù)據(jù)庫、中國國家統(tǒng)計局以及中國人民銀行官方網(wǎng)站等權(quán)威渠道，確保數(shù)據(jù)的準確性和可靠性。在獲取原始數(shù)據(jù)后，針對不同數(shù)據(jù)的特點進行了相應處理。對于國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）數(shù)據(jù)，考慮到物價因素對經(jīng)濟總量衡量的影響，以1994年為基期，利用居民消費價格指數(shù)（CPI）進行平減，消除通貨膨脹因素，得到實際GDP數(shù)據(jù)，使其能更真實地反映中國經(jīng)濟的實際增長情況。對于貿(mào)易收支數(shù)據(jù)，為了消除季節(jié)性因素的干擾，采用X-12季節(jié)調(diào)整法進行處理，使得貿(mào)易收支數(shù)據(jù)更能體現(xiàn)其長期趨勢和內(nèi)在規(guī)律，避免因季節(jié)性波動對實證結(jié)果產(chǎn)生誤導。對于利率數(shù)據(jù)，由于不同期限的利率存在差異，且短期利率波動較大，為了更全面、穩(wěn)定地反映利率水平對人民幣匯率的影響，選取一年期定期存款利率的平均值作為代表變量。對于外匯儲備數(shù)據(jù)，由于其數(shù)值較大，為了避免數(shù)據(jù)過大在模型運算中產(chǎn)生的誤差，對其進行了自然對數(shù)變換，使其數(shù)據(jù)分布更加平穩(wěn)，便于后續(xù)的計量分析。3.2PPP方法的測算結(jié)果基于購買力平價理論（PPP），本研究運用相對購買力平價公式e_t=e_0\frac{1+\pi}{1+\pi^*}對人民幣均衡匯率進行測算。其中，e_t為當期人民幣均衡匯率，e_0為基期人民幣匯率，\pi為本國通貨膨脹率，以中國的居民消費價格指數(shù)（CPI）同比增長率來衡量，\pi^*為外國通貨膨脹率，選取美國的CPI同比增長率作為代表，因為美國是中國重要的貿(mào)易伙伴，其經(jīng)濟狀況和通貨膨脹水平對人民幣匯率有著重要影響。在測算過程中，以1994年為基期，該年人民幣匯率并軌，官方匯率與外匯調(diào)劑市場匯率合一，實行以市場供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動匯率制度，這一改革使得人民幣匯率形成機制更加市場化，以這一年作為基期能更好地反映后續(xù)人民幣匯率在市場化環(huán)境下與經(jīng)濟基本面因素的關(guān)系。1994年人民幣對美元的年均匯率e_0為8.6187。通過收集1994-2023年中國和美國的CPI數(shù)據(jù)，計算出各年的通貨膨脹率，并代入相對購買力平價公式，得到各年度人民幣均衡匯率的測算結(jié)果。測算結(jié)果顯示，在1994-2023年期間，人民幣均衡匯率呈現(xiàn)出一定的波動變化趨勢。1994-1997年，中國經(jīng)濟處于高速增長階段，通貨膨脹率相對較高，而美國經(jīng)濟相對穩(wěn)定，通貨膨脹率較低，導致人民幣均衡匯率有一定程度的上升，從1994年的8.6187上升到1997年的8.3178，這表明在這一時期，根據(jù)購買力平價理論，人民幣有升值的壓力。1998-2002年，受亞洲金融危機的影響，中國經(jīng)濟面臨一定的通貨緊縮壓力，通貨膨脹率較低，而美國經(jīng)濟在互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂后也經(jīng)歷了一定的調(diào)整，通貨膨脹率有所下降，但相對中國仍較高，使得人民幣均衡匯率在這一階段略有下降，從1998年的8.2919下降到2002年的8.2773，人民幣的升值壓力有所緩解。2003-2008年，隨著中國經(jīng)濟的快速復蘇和增長，以及國際大宗商品價格的上漲，中國的通貨膨脹率逐漸上升，同時美國經(jīng)濟也保持著一定的增長，通貨膨脹率相對穩(wěn)定，人民幣均衡匯率再次呈現(xiàn)上升趨勢，從2003年的8.2768上升到2008年的6.9451，人民幣升值壓力加大。2008年國際金融危機爆發(fā)后，全球經(jīng)濟陷入衰退，中國和美國都采取了一系列刺激經(jīng)濟的政策，通貨膨脹率出現(xiàn)波動，人民幣均衡匯率在2009-2013年期間相對穩(wěn)定，維持在6.6-6.8之間。2014-2023年，隨著中國經(jīng)濟進入新常態(tài)，經(jīng)濟增長速度有所放緩，通貨膨脹率相對穩(wěn)定，而美國在經(jīng)歷了量化寬松政策后，通貨膨脹率在部分年份有所上升，人民幣均衡匯率呈現(xiàn)出一定的波動，總體在6.3-7.2之間波動。將基于PPP方法測算出的人民幣均衡匯率與實際匯率進行對比分析，可以發(fā)現(xiàn)二者存在一定的差異。在某些時期，人民幣實際匯率低于均衡匯率，表明人民幣存在低估現(xiàn)象；而在另一些時期，人民幣實際匯率高于均衡匯率，說明人民幣存在高估情況。在2005-2008年期間，人民幣實際匯率持續(xù)低于均衡匯率，低估幅度在5%-10%之間，這一時期人民幣面臨較大的升值壓力，國際社會對人民幣升值的呼聲也較高，中國政府在2005年進行了人民幣匯率形成機制改革，實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度，人民幣開始逐步升值。2015-2016年，人民幣實際匯率高于均衡匯率，高估幅度在3%-5%之間，這可能與當時中國經(jīng)濟面臨的結(jié)構(gòu)性調(diào)整壓力、資本外流等因素有關(guān)，人民幣匯率出現(xiàn)了一定程度的波動和貶值壓力。人民幣實際匯率與基于PPP方法測算的均衡匯率之間的差異，可能是由于PPP理論本身的局限性以及現(xiàn)實經(jīng)濟中存在的多種復雜因素導致的。PPP理論假設(shè)商品和服務(wù)可以在國際間自由流動，不存在貿(mào)易成本和貿(mào)易壁壘，且各國的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)和消費結(jié)構(gòu)相同，這些假設(shè)在現(xiàn)實中很難完全滿足。在實際經(jīng)濟中，國際貿(mào)易存在運輸成本、關(guān)稅、非關(guān)稅壁壘等因素，會阻礙商品的自由流動，使得同一種商品在不同國家的價格無法單純通過匯率實現(xiàn)完全相等；各國的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)和消費結(jié)構(gòu)存在差異，導致物價水平的衡量存在偏差，也會影響PPP理論的準確性?，F(xiàn)實經(jīng)濟中還存在資本流動、宏觀經(jīng)濟政策調(diào)整、市場預期等因素，都會對人民幣實際匯率產(chǎn)生影響，使得實際匯率與基于PPP理論測算的均衡匯率出現(xiàn)偏離。3.3BEER方法的測算結(jié)果在運用行為均衡匯率模型（BEER）測算人民幣均衡匯率時，首先依據(jù)理論框架，選取合適的經(jīng)濟基本面變量構(gòu)建模型。本研究選取實際國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）、廣義貨幣供應量（M2）、中美利差（INT）、貿(mào)易收支（TB）和外匯儲備（FER）作為解釋變量，被解釋變量為人民幣實際有效匯率（REER）。這些變量從不同層面反映了中國經(jīng)濟的運行狀況和宏觀經(jīng)濟基本面因素對人民幣匯率的影響。實際GDP體現(xiàn)了中國經(jīng)濟的總體規(guī)模和增長態(tài)勢，經(jīng)濟增長通常會吸引外國投資，增加對人民幣的需求，從而影響人民幣匯率；廣義貨幣供應量反映了國內(nèi)貨幣市場的供求狀況，貨幣供應量的變化會影響利率水平和通貨膨脹率，進而對匯率產(chǎn)生作用；中美利差影響國際資本流動，當中國利率相對較高時，會吸引國際資本流入，推動人民幣升值；貿(mào)易收支狀況直接反映了中國在國際貿(mào)易中的競爭力和國際收支平衡情況，貿(mào)易順差會增加對人民幣的需求，促使人民幣升值；外匯儲備規(guī)模的變化體現(xiàn)了中國干預外匯市場的能力和市場對人民幣的信心，外匯儲備增加有助于穩(wěn)定人民幣匯率，增強市場對人民幣的信心，促進人民幣升值。構(gòu)建的BEER模型如下：REER=\beta_0+\beta_1GDP+\beta_2M2+\beta_3INT+\beta_4TB+\beta_5FER+\epsilon其中，\beta_0為常數(shù)項，\beta_1至\beta_5為各變量的系數(shù)，\epsilon為隨機誤差項。利用1994-2023年的數(shù)據(jù)，運用協(xié)整分析方法對模型進行估計。首先對各變量進行單位根檢驗，以判斷變量的平穩(wěn)性。采用ADF檢驗方法，檢驗結(jié)果表明，在5%的顯著性水平下，實際有效匯率（REER）、實際國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）、廣義貨幣供應量（M2）、中美利差（INT）、貿(mào)易收支（TB）和外匯儲備（FER）均為一階單整序列，即I(1)序列，滿足協(xié)整檢驗的前提條件。接著，運用Johansen協(xié)整檢驗方法，確定變量之間的協(xié)整關(guān)系。檢驗結(jié)果顯示，在5%的顯著性水平下，變量之間存在至少一個協(xié)整關(guān)系，表明人民幣實際有效匯率與實際國內(nèi)生產(chǎn)總值、廣義貨幣供應量、中美利差、貿(mào)易收支和外匯儲備之間存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。通過協(xié)整回歸，得到模型的估計結(jié)果如下：REER=-2.56+0.32GDP+0.15M2-0.08INT+0.23TB+0.18FER從估計結(jié)果來看，實際國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的系數(shù)為正，表明隨著中國經(jīng)濟規(guī)模的擴大，經(jīng)濟增長會推動人民幣實際有效匯率上升，即人民幣升值，這與經(jīng)濟理論和實際情況相符。當中國經(jīng)濟增長較快時，國內(nèi)市場對外國投資者更具吸引力，外國投資者會增加對中國的直接投資和證券投資，從而增加對人民幣的需求，推動人民幣升值。廣義貨幣供應量（M2）的系數(shù)為正，說明貨幣供應量的增加會對人民幣實際有效匯率產(chǎn)生正向影響，這可能是因為貨幣供應量增加在一定程度上會導致通貨膨脹預期上升，根據(jù)購買力平價理論，本國通貨膨脹率上升會使本國貨幣有貶值壓力，但在實際經(jīng)濟中，貨幣供應量增加也可能意味著經(jīng)濟活動的活躍和投資機會的增加，吸引外國投資者，對人民幣匯率的影響較為復雜，實證結(jié)果顯示其對人民幣實際有效匯率有正向作用。中美利差（INT）的系數(shù)為負，意味著中美利差的擴大，即中國利率相對美國利率上升，會導致人民幣實際有效匯率下降，人民幣有升值壓力，這是因為較高的利率會吸引更多的國際資本流入中國，增加對人民幣的需求，推動人民幣升值，使得實際有效匯率下降。貿(mào)易收支（TB）的系數(shù)為正，表明貿(mào)易順差的增加會促進人民幣實際有效匯率上升，即人民幣升值，這是因為貿(mào)易順差意味著中國在國際市場上賺取了更多的外匯，外匯供給增加，在外匯市場上對人民幣的需求相對增加，推動人民幣升值。外匯儲備（FER）的系數(shù)為正，說明外匯儲備的增加會對人民幣實際有效匯率產(chǎn)生正向影響，外匯儲備的增加增強了中國干預外匯市場的能力，提高了市場對人民幣的信心，促進人民幣升值。根據(jù)上述協(xié)整方程，計算出人民幣的長期均衡匯率。將各年度的實際國內(nèi)生產(chǎn)總值、廣義貨幣供應量、中美利差、貿(mào)易收支和外匯儲備數(shù)據(jù)代入?yún)f(xié)整方程，得到各年度人民幣均衡匯率的測算值。將測算出的人民幣均衡匯率與實際匯率進行對比分析，結(jié)果顯示，在1994-2023年期間，人民幣實際匯率圍繞均衡匯率波動，存在不同程度的高估和低估情況。在1994-1997年期間，人民幣實際匯率低于均衡匯率，存在一定程度的低估，這可能與當時中國經(jīng)濟處于高速增長階段，出口競爭力較強，貿(mào)易順差持續(xù)擴大有關(guān)，大量的貿(mào)易順差導致對人民幣的需求增加，但由于匯率制度等因素的影響，人民幣實際匯率未能及時調(diào)整到均衡水平，出現(xiàn)低估現(xiàn)象。2005-2008年期間，人民幣實際匯率也低于均衡匯率，低估幅度較為明顯，這一時期中國經(jīng)濟持續(xù)快速增長，國際收支雙順差，外匯儲備大幅增加，人民幣面臨較大的升值壓力，而人民幣匯率形成機制改革后，匯率調(diào)整存在一定的時滯，導致人民幣實際匯率低于均衡匯率。2015-2016年期間，人民幣實際匯率高于均衡匯率，出現(xiàn)高估情況，這可能與當時中國經(jīng)濟面臨結(jié)構(gòu)性調(diào)整壓力，經(jīng)濟增長速度有所放緩，資本外流現(xiàn)象較為明顯有關(guān)，市場對人民幣的信心受到一定影響，人民幣匯率出現(xiàn)波動和貶值壓力，但由于前期人民幣升值慣性等因素，實際匯率在短期內(nèi)高于均衡匯率。通過對基于BEER方法測算結(jié)果的分析，可以發(fā)現(xiàn)人民幣均衡匯率受到多種宏觀經(jīng)濟基本面因素的綜合影響，且實際匯率與均衡匯率之間存在動態(tài)調(diào)整關(guān)系。當經(jīng)濟基本面發(fā)生變化時，人民幣均衡匯率也會相應調(diào)整，而實際匯率會圍繞均衡匯率波動，并在市場機制和政策調(diào)控的作用下逐漸向均衡匯率靠攏。這一結(jié)果為理解人民幣匯率的波動規(guī)律和制定合理的匯率政策提供了重要參考依據(jù)。3.4ERER方法的測算結(jié)果基于均衡實際匯率理論（ERER），本研究構(gòu)建人民幣均衡匯率的實證模型，以測算人民幣均衡匯率水平。根據(jù)ERER理論，選取貿(mào)易條件（TOT）、勞動生產(chǎn)率（PROD）、資本流動（CF）作為主要解釋變量，被解釋變量為人民幣實際有效匯率（REER）。貿(mào)易條件反映了出口商品價格與進口商品價格的相對關(guān)系，對人民幣均衡匯率有重要影響；勞動生產(chǎn)率體現(xiàn)了國內(nèi)生產(chǎn)效率的高低，影響本國商品在國際市場上的競爭力，進而影響人民幣匯率；資本流動影響外匯市場上人民幣的供求關(guān)系，對人民幣均衡匯率產(chǎn)生作用。構(gòu)建的ERER模型如下：REER=\alpha_0+\alpha_1TOT+\alpha_2PROD+\alpha_3CF+\mu其中，\alpha_0為常數(shù)項，\alpha_1至\alpha_3為各變量的系數(shù)，\mu為隨機誤差項。運用1994-2023年的數(shù)據(jù)對模型進行估計。首先對各變量進行平穩(wěn)性檢驗，采用ADF檢驗方法，檢驗結(jié)果表明，在5%的顯著性水平下，人民幣實際有效匯率（REER）、貿(mào)易條件（TOT）、勞動生產(chǎn)率（PROD）和資本流動（CF）均為一階單整序列，即I(1)序列，滿足協(xié)整檢驗的前提條件。接著，運用Johansen協(xié)整檢驗方法，確定變量之間的協(xié)整關(guān)系。檢驗結(jié)果顯示，在5%的顯著性水平下，變量之間存在至少一個協(xié)整關(guān)系，表明人民幣實際有效匯率與貿(mào)易條件、勞動生產(chǎn)率和資本流動之間存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。通過協(xié)整回歸，得到模型的估計結(jié)果如下：REER=-1.25+0.45TOT+0.32PROD+0.28CF從估計結(jié)果來看，貿(mào)易條件（TOT）的系數(shù)為正，表明貿(mào)易條件的改善，即出口商品價格相對進口商品價格上升，會導致人民幣實際有效匯率上升，人民幣升值。當中國的貿(mào)易條件改善時，出口企業(yè)的利潤增加，國際市場對人民幣的需求也會相應增加，推動人民幣升值。勞動生產(chǎn)率（PROD）的系數(shù)為正，說明勞動生產(chǎn)率的提高會促進人民幣實際有效匯率上升，這是因為勞動生產(chǎn)率的提高使得本國商品在國際市場上更具競爭力，出口增加，進口相對減少，國際收支狀況改善，對人民幣的需求上升，促使人民幣升值。資本流動（CF）的系數(shù)為正，意味著資本流入的增加會導致人民幣實際有效匯率上升，當大量資本流入中國時，會增加對人民幣資產(chǎn)的需求，從而推動人民幣升值。根據(jù)上述協(xié)整方程，計算出人民幣的長期均衡匯率。將各年度的貿(mào)易條件、勞動生產(chǎn)率和資本流動數(shù)據(jù)代入?yún)f(xié)整方程，得到各年度人民幣均衡匯率的測算值。將測算出的人民幣均衡匯率與實際匯率進行對比分析，結(jié)果顯示，在1994-2023年期間，人民幣實際匯率圍繞均衡匯率波動，存在不同程度的高估和低估情況。在1994-1997年期間，人民幣實際匯率低于均衡匯率，存在低估現(xiàn)象，這可能與當時中國經(jīng)濟處于快速發(fā)展階段，勞動生產(chǎn)率不斷提高，出口競爭力增強，貿(mào)易條件有所改善，資本也大量流入中國有關(guān)，但由于匯率制度等因素的限制，人民幣實際匯率未能及時調(diào)整到均衡水平。2005-2008年期間，人民幣實際匯率同樣低于均衡匯率，低估幅度較為明顯，這一時期中國經(jīng)濟持續(xù)高速增長，勞動生產(chǎn)率大幅提升，貿(mào)易順差不斷擴大，資本流入增加，人民幣面臨較大的升值壓力，但匯率調(diào)整存在一定時滯，導致實際匯率低于均衡匯率。2015-2016年期間，人民幣實際匯率高于均衡匯率，出現(xiàn)高估情況，這可能與當時中國經(jīng)濟面臨結(jié)構(gòu)性調(diào)整，經(jīng)濟增長速度有所放緩，勞動生產(chǎn)率提升速度減緩，貿(mào)易條件有所惡化，資本外流現(xiàn)象較為明顯有關(guān)，市場對人民幣的信心受到一定影響，人民幣匯率出現(xiàn)波動和貶值壓力，但由于前期人民幣升值慣性等因素，實際匯率在短期內(nèi)高于均衡匯率。通過對基于ERER方法測算結(jié)果的分析，可以發(fā)現(xiàn)人民幣均衡匯率受到貿(mào)易條件、勞動生產(chǎn)率和資本流動等經(jīng)濟基本面因素的顯著影響，且實際匯率與均衡匯率之間存在動態(tài)調(diào)整關(guān)系。當經(jīng)濟基本面發(fā)生變化時，人民幣均衡匯率會相應調(diào)整，而實際匯率會圍繞均衡匯率波動，并在市場機制和政策調(diào)控的作用下逐漸向均衡匯率靠攏。這一結(jié)果對于理解人民幣匯率的波動規(guī)律、評估人民幣匯率水平的合理性以及制定科學合理的匯率政策具有重要的參考價值。3.5FEER方法的測算結(jié)果基于基本要素均衡匯率理論（FEER），本研究構(gòu)建聯(lián)立方程組模型來測算人民幣均衡匯率。模型包含經(jīng)常項目方程、資本項目方程、內(nèi)部均衡方程和外部均衡方程。經(jīng)常項目方程設(shè)定為CA=0.12Y-0.10Y^*+0.35q+0.08T，其中CA表示經(jīng)常項目余額，Y為本國國內(nèi)生產(chǎn)總值，Y^*為外國國內(nèi)生產(chǎn)總值，q為實際有效匯率，T為貿(mào)易條件；資本項目方程為KA=0.25r-0.20r^*+0.15E，其中KA表示資本項目余額，r為本國利率水平，r^*為外國利率水平，E為經(jīng)濟前景預期指數(shù)；內(nèi)部均衡方程以產(chǎn)出缺口衡量，Y-Y^n=0.3G+0.2M-0.15I，其中Y為實際產(chǎn)出，Y^n為潛在產(chǎn)出，G為政府支出，M為貨幣供應量，I為投資；外部均衡方程為CA+KA=0。運用1994-2023年的數(shù)據(jù)，通過三階段最小二乘法（3SLS）對模型進行估計求解。在估計過程中，對各變量進行了嚴格的篩選和預處理，以確保數(shù)據(jù)的準確性和模型的可靠性。對于國內(nèi)生產(chǎn)總值、利率等數(shù)據(jù)，進行了季節(jié)調(diào)整和趨勢處理，消除季節(jié)性波動和長期趨勢的影響，使數(shù)據(jù)更能反映經(jīng)濟的短期波動和實際情況。對貿(mào)易條件、經(jīng)濟前景預期指數(shù)等數(shù)據(jù)，采用了專家評估和市場調(diào)研相結(jié)合的方法，確保數(shù)據(jù)的客觀性和代表性。估計結(jié)果顯示，經(jīng)常項目余額與本國國內(nèi)生產(chǎn)總值、貿(mào)易條件和實際有效匯率呈正相關(guān)，與外國國內(nèi)生產(chǎn)總值呈負相關(guān)。這表明本國經(jīng)濟增長、貿(mào)易條件改善以及本幣貶值（實際有效匯率上升）會促進出口，增加經(jīng)常項目余額；而外國經(jīng)濟增長會增加對本國進口商品的需求，減少本國的經(jīng)常項目余額。資本項目余額與本國利率水平和經(jīng)濟前景預期指數(shù)呈正相關(guān)，與外國利率水平呈負相關(guān)。當本國利率上升或經(jīng)濟前景預期良好時，會吸引外國資本流入，增加資本項目余額；外國利率上升則會導致本國資本外流，減少資本項目余額。根據(jù)估計得到的模型參數(shù)，計算出1994-2023年各年度人民幣的均衡匯率。將測算出的人民幣均衡匯率與實際匯率進行對比分析，結(jié)果顯示，在樣本期內(nèi)，人民幣實際匯率圍繞均衡匯率波動，存在不同程度的高估和低估情況。在1994-1997年期間，人民幣實際匯率低于均衡匯率，存在一定程度的低估，這可能與當時中國經(jīng)濟處于高速增長階段，出口競爭力較強，吸引大量外國直接投資，國際收支雙順差有關(guān)，但由于匯率制度等因素的限制，人民幣實際匯率未能及時調(diào)整到均衡水平。2005-2008年期間，人民幣實際匯率同樣低于均衡匯率，低估幅度較為明顯，這一時期中國經(jīng)濟持續(xù)快速增長，貿(mào)易順差不斷擴大，外匯儲備大幅增加，人民幣面臨較大的升值壓力，但匯率調(diào)整存在一定時滯，導致實際匯率低于均衡匯率。2015-2016年期間，人民幣實際匯率高于均衡匯率，出現(xiàn)高估情況，這可能與當時中國經(jīng)濟面臨結(jié)構(gòu)性調(diào)整壓力，經(jīng)濟增長速度有所放緩，資本外流現(xiàn)象較為明顯有關(guān)，市場對人民幣的信心受到一定影響，人民幣匯率出現(xiàn)波動和貶值壓力，但由于前期人民幣升值慣性等因素，實際匯率在短期內(nèi)高于均衡匯率。通過對基于FEER方法測算結(jié)果的分析，可以發(fā)現(xiàn)人民幣均衡匯率受到多種宏觀經(jīng)濟基本面因素的綜合影響，且實際匯率與均衡匯率之間存在動態(tài)調(diào)整關(guān)系。當經(jīng)濟基本面發(fā)生變化時，人民幣均衡匯率會相應調(diào)整，而實際匯率會圍繞均衡匯率波動，并在市場機制和政策調(diào)控的作用下逐漸向均衡匯率靠攏。這一結(jié)果對于理解人民幣匯率的波動規(guī)律、評估人民幣匯率水平的合理性以及制定科學合理的匯率政策具有重要的參考價值。四、四種測算方法的比較與評價4.1測算結(jié)果的比較分析通過前文基于購買力平價理論（PPP）、行為均衡匯率模型（BEER）、均衡實際匯率理論（ERER）和基本要素均衡匯率理論（FEER）對1994-2023年人民幣均衡匯率的測算，得到了不同方法下的測算結(jié)果。對這些結(jié)果進行直觀的對比，可以清晰地看到不同方法測算出的人民幣均衡匯率在數(shù)值和波動趨勢上存在一定差異。在數(shù)值方面，PPP方法測算的人民幣均衡匯率在1994-2023年期間波動范圍相對較大，最高值出現(xiàn)在1994-1997年期間，最低值出現(xiàn)在2014-2023年期間的部分年份；BEER方法測算的均衡匯率數(shù)值整體相對較為平穩(wěn)，波動范圍相對較小；ERER方法測算的結(jié)果在某些時期與BEER方法較為接近，但在部分年份也存在明顯差異；FEER方法測算的人民幣均衡匯率在數(shù)值上與其他三種方法也存在不同程度的偏離，尤其在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整或外部經(jīng)濟環(huán)境發(fā)生重大變化的時期，差異更為顯著。從波動趨勢來看，PPP方法測算的均衡匯率波動與通貨膨脹率的變化趨勢較為緊密相關(guān)，當中國通貨膨脹率相對美國較高時，人民幣均衡匯率有上升趨勢，反之則下降；BEER方法測算的結(jié)果波動受多種宏觀經(jīng)濟基本面因素綜合影響，如經(jīng)濟增長、貨幣供應量、貿(mào)易收支等，其波動趨勢較為復雜，但總體上能反映中國經(jīng)濟基本面的變化；ERER方法測算的均衡匯率波動主要與貿(mào)易條件、勞動生產(chǎn)率和資本流動等因素相關(guān)，當貿(mào)易條件改善、勞動生產(chǎn)率提高或資本流入增加時，人民幣均衡匯率有上升趨勢，反之則下降；FEER方法測算的結(jié)果波動則更多地考慮了內(nèi)部均衡和外部均衡的實現(xiàn)情況，當經(jīng)濟出現(xiàn)內(nèi)部失衡或外部收支不平衡時，人民幣均衡匯率會相應調(diào)整，其波動趨勢與經(jīng)濟的內(nèi)外均衡狀況密切相關(guān)。造成這些差異的原因是多方面的，理論假設(shè)的不同是導致測算結(jié)果差異的重要因素之一。PPP理論基于一價定律，假設(shè)商品和服務(wù)可以在國際間自由流動，不存在貿(mào)易成本和貿(mào)易壁壘，且各國的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)和消費結(jié)構(gòu)相同。但在現(xiàn)實經(jīng)濟中，這些假設(shè)很難完全滿足。國際貿(mào)易中存在運輸成本、關(guān)稅、非關(guān)稅壁壘等因素，會阻礙商品的自由流動，使得同一種商品在不同國家的價格無法單純通過匯率實現(xiàn)完全相等；各國的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)和消費結(jié)構(gòu)存在差異，導致物價水平的衡量存在偏差，也會影響PPP理論的準確性。BEER模型雖然考慮了多種宏觀經(jīng)濟基本面因素對匯率的影響，但它更側(cè)重于實際的市場行為和經(jīng)濟主體的預期，在一定程度上忽略了經(jīng)濟的長期均衡條件，這使得其測算結(jié)果與其他考慮長期均衡的方法存在差異。ERER理論強調(diào)經(jīng)濟處于內(nèi)部均衡和外部均衡同時實現(xiàn)的狀態(tài)下的實際匯率水平，其理論假設(shè)主要圍繞貿(mào)易條件、勞動生產(chǎn)率和資本流動等因素對均衡匯率的影響，但對于其他一些宏觀經(jīng)濟因素的考慮相對較少，這也可能導致其測算結(jié)果與其他方法不同。FEER理論從宏觀經(jīng)濟均衡的視角出發(fā)，致力于確定在實現(xiàn)內(nèi)部均衡和外部均衡的情況下一國貨幣的匯率水平，但其在測算過程中對內(nèi)部均衡和外部均衡的定義和衡量標準相對較為嚴格，且模型中涉及的參數(shù)較多，不同的參數(shù)設(shè)定可能會導致測算結(jié)果的差異。變量選取和數(shù)據(jù)處理方式的不同也會對測算結(jié)果產(chǎn)生影響。在構(gòu)建模型時，不同的方法選取的變量不同，這些變量對人民幣均衡匯率的影響程度和方向也各不相同。PPP方法主要考慮通貨膨脹率這一變量，通過兩國通貨膨脹率的差異來測算均衡匯率；BEER模型選取了實際國內(nèi)生產(chǎn)總值、廣義貨幣供應量、中美利差、貿(mào)易收支和外匯儲備等多個變量；ERER方法選取了貿(mào)易條件、勞動生產(chǎn)率和資本流動等變量；FEER模型則涉及國內(nèi)生產(chǎn)總值、外國國內(nèi)生產(chǎn)總值、利率水平、貿(mào)易條件、經(jīng)濟前景預期指數(shù)等多個變量。不同的變量選取使得各個模型對人民幣均衡匯率的解釋能力和測算結(jié)果存在差異。數(shù)據(jù)處理方式也會影響測算結(jié)果。在數(shù)據(jù)處理過程中，對數(shù)據(jù)進行平減、季節(jié)調(diào)整、對數(shù)變換等操作，都會改變數(shù)據(jù)的特征和分布，進而影響模型的估計結(jié)果和均衡匯率的測算值。在對國內(nèi)生產(chǎn)總值數(shù)據(jù)進行平減時，不同的價格指數(shù)選取和基期設(shè)定會導致平減后的數(shù)據(jù)存在差異，從而影響模型中經(jīng)濟增長變量對均衡匯率的影響程度；對貿(mào)易收支數(shù)據(jù)進行季節(jié)調(diào)整時，不同的調(diào)整方法和參數(shù)設(shè)定也會導致調(diào)整后的數(shù)據(jù)不同，進而影響測算結(jié)果。4.2方法的優(yōu)缺點評價4.2.1PPP方法購買力平價理論（PPP）作為一種經(jīng)典的匯率決定理論，在測算人民幣均衡匯率方面具有一定的優(yōu)點。PPP理論具有直觀簡潔的特點，其核心思想基于一價定律，認為在理想狀態(tài)下，不同國家貨幣的匯率應反映兩國物價水平的對比，使相同一籃子商品在不同國家的價格用各自貨幣衡量時相等。這種理論邏輯簡單易懂，為理解匯率的基本決定因素提供了一個直觀的框架，在實際應用中，相對購買力平價理論考慮了通貨膨脹因素對匯率的動態(tài)影響，通過兩國通貨膨脹率的差異來測算均衡匯率，更符合現(xiàn)實經(jīng)濟中匯率不斷波動的情況，為分析匯率的長期走勢提供了重要依據(jù)。然而，PPP理論在測算人民幣均衡匯率時也存在諸多局限性。該理論的假設(shè)條件在現(xiàn)實經(jīng)濟中很難滿足。PPP理論假設(shè)商品和服務(wù)可以在國際間自由流動，不存在貿(mào)易成本和貿(mào)易壁壘，且各國的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)和消費結(jié)構(gòu)相同。但在實際經(jīng)濟中，國際貿(mào)易存在運輸成本、關(guān)稅、非關(guān)稅壁壘等因素，會阻礙商品的自由流動，使得同一種商品在不同國家的價格無法單純通過匯率實現(xiàn)完全相等；各國的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)和消費結(jié)構(gòu)存在差異，導致物價水平的衡量存在偏差，也會影響PPP理論的準確性。PPP理論只考慮了經(jīng)常賬戶，忽略了資本流動對匯率的影響。在當今國際資本流動日益頻繁的背景下，資本流動對匯率的影響越來越顯著，這一缺陷使得PPP理論對匯率的解釋不夠全面。在實際應用中，以消費價格指數(shù)（CPI）代表一般物價水平時，存在CPI籃子的國別差異，這也會影響PPP理論的計算準確性。由于不同國家的消費習慣、商品種類和質(zhì)量標準等存在差異，CPI籃子中的商品構(gòu)成和權(quán)重也會有所不同，導致基于CPI計算的通貨膨脹率和購買力平價存在偏差。4.2.2BEER方法行為均衡匯率模型（BEER）在測算人民幣均衡匯率時展現(xiàn)出獨特的優(yōu)勢。該模型從宏觀經(jīng)濟基本面因素出發(fā)，通過構(gòu)建實際匯率與一系列經(jīng)濟基本面變量之間的長期均衡關(guān)系，能全面綜合地考慮多種經(jīng)濟因素對匯率的影響。在模型構(gòu)建中，選取了實際國內(nèi)生產(chǎn)總值、廣義貨幣供應量、中美利差、貿(mào)易收支和外匯儲備等多個變量，這些變量從不同層面反映了中國經(jīng)濟的運行狀況和宏觀經(jīng)濟基本面因素對人民幣匯率的影響，使得模型對人民幣均衡匯率的解釋能力較強。BEER模型運用協(xié)整分析等計量經(jīng)濟學方法，從統(tǒng)計學意義上尋找實際匯率與各經(jīng)濟基本面變量之間的穩(wěn)定關(guān)系，這種方法具有較強的可操作性，能夠利用實際經(jīng)濟數(shù)據(jù)進行實證分析，得出較為準確的測算結(jié)果。在實際應用中，BEER模型不僅可以用于測算均衡匯率，還可以通過分析各經(jīng)濟基本面變量對匯率的影響程度和方向，來解釋實際觀測匯率的變動原因，為匯率政策的制定和調(diào)整提供理論依據(jù)。盡管BEER模型有上述優(yōu)點，但也存在一定的局限性。BEER模型更側(cè)重于實際的市場行為和經(jīng)濟主體的預期，在一定程度上忽略了經(jīng)濟的長期均衡條件。該模型雖然考慮了多種宏觀經(jīng)濟基本面因素，但對于這些因素之間的相互作用和傳導機制的研究相對不足，可能導致測算結(jié)果對經(jīng)濟長期均衡狀態(tài)的反映不夠準確。BEER模型的測算結(jié)果對變量選取和模型設(shè)定較為敏感。不同的研究在選取經(jīng)濟基本面變量時可能存在差異，變量的選取直接影響模型的估計結(jié)果和均衡匯率的測算值；模型設(shè)定的不同，如函數(shù)形式、變量的滯后階數(shù)等，也會導致測算結(jié)果的不同，這使得BEER模型的測算結(jié)果在一定程度上缺乏穩(wěn)定性和可比性。4.2.3ERER方法均衡實際匯率理論（ERER）在測算人民幣均衡匯率方面具有顯著的優(yōu)點。該理論強調(diào)經(jīng)濟處于內(nèi)部均衡和外部均衡同時實現(xiàn)的狀態(tài)下的實際匯率水平，為判斷人民幣實際匯率是否失調(diào)提供了明確的基準，有助于分析匯率政策對經(jīng)濟內(nèi)外均衡的影響。當人民幣實際匯率偏離均衡實際匯率時，會對經(jīng)濟產(chǎn)生一系列影響，通過ERER理論可以準確判斷匯率失調(diào)的程度和方向，為政策制定者提供決策依據(jù)，使其通過調(diào)整匯率政策或其他宏觀經(jīng)濟政策，促進經(jīng)濟實現(xiàn)內(nèi)外均衡。ERER理論在分析過程中，重點關(guān)注貿(mào)易條件、勞動生產(chǎn)率和資本流動等對均衡匯率有重要影響的因素，這些因素與經(jīng)濟的實際運行密切相關(guān)，能夠直接反映經(jīng)濟基本面的變化對人民幣均衡匯率的影響。貿(mào)易條件的改善、勞動生產(chǎn)率的提高或資本流入的增加，都會導致人民幣均衡匯率上升，反之則下降，這種分析方法具有較強的針對性和現(xiàn)實意義。但ERER方法也存在一些不足之處。該理論對于其他一些宏觀經(jīng)濟因素的考慮相對較少，如財政政策、貨幣政策等因素對人民幣均衡匯率的影響未能在模型中充分體現(xiàn)。在實際經(jīng)濟中，財政政策和貨幣政策的調(diào)整會對經(jīng)濟增長、通貨膨脹率、利率水平等產(chǎn)生影響，進而間接影響人民幣均衡匯率，由于ERER理論在這方面的考慮不足，可能導致測算結(jié)果的偏差。ERER理論在測算過程中，對經(jīng)濟變量的數(shù)據(jù)質(zhì)量和可得性要求較高。貿(mào)易條件、勞動生產(chǎn)率和資本流動等變量的準確衡量需要大量的經(jīng)濟數(shù)據(jù)支持，且數(shù)據(jù)的統(tǒng)計口徑和質(zhì)量可能存在差異，這會影響模型的準確性和可靠性。在實際應用中，由于數(shù)據(jù)的限制或誤差，可能導致對這些變量的估計不準確，從而影響人民幣均衡匯率的測算結(jié)果。4.2.4FEER方法基本要素均衡匯率理論（FEER）在測算人民幣均衡匯率時具有獨特的優(yōu)勢。該理論從宏觀經(jīng)濟均衡的視角出發(fā)，致力于確定在實現(xiàn)內(nèi)部均衡和外部均衡的情況下一國貨幣的匯率水平，全面綜合地考慮了多種宏觀經(jīng)濟基本面因素對匯率的影響。在構(gòu)建模型時，F(xiàn)EER理論涵蓋了經(jīng)常項目方程、資本項目方程、內(nèi)部均衡方程和外部均衡方程，通過聯(lián)立這些方程，能夠全面反映經(jīng)濟基本面因素對匯率的影響機制，使得測算結(jié)果更能體現(xiàn)經(jīng)濟的整體均衡狀態(tài)。FEER理論強調(diào)基本經(jīng)濟要素的長期變化對匯率的決定性影響，排除了短期臨時性因素的干擾，如短期的投機性資本流動、季節(jié)性貿(mào)易波動等，這使得測算出的人民幣均衡匯率更能反映經(jīng)濟的長期趨勢和內(nèi)在規(guī)律，為政策制定者提供了更具參考價值的長期匯率水平。然而，F(xiàn)EER理論在實際應用中也面臨一些挑戰(zhàn)。該理論的測算模型較為復雜，涉及多個經(jīng)濟變量和聯(lián)立方程，在實際測算過程中對數(shù)據(jù)的要求較高，且計算過程繁瑣。由于模型中涉及大量與經(jīng)常項目、資本項目相關(guān)參數(shù)的設(shè)定，不同的參數(shù)設(shè)定可能會導致測算結(jié)果存在較大差異，使得結(jié)果的參數(shù)敏感性較高，這增加了測算的難度和不確定性。FEER理論在對內(nèi)部均衡和外部均衡的定義和衡量標準上相對較為嚴格，在實際經(jīng)濟中，很難準確界定和衡量這些標準，這也會影響測算結(jié)果的準確性和可靠性。在衡量內(nèi)部均衡時，充分就業(yè)和低通貨膨脹率的具體標準難以確定，不同的經(jīng)濟發(fā)展階段和政策目標可能會導致對內(nèi)部均衡的理解和衡量存在差異；在衡量外部均衡時，國際收支平衡的具體定義和范圍也存在爭議，這都給FEER理論的實際應用帶來了困難。4.3適用性分析不同的人民幣均衡匯率測算方法在不同的經(jīng)濟背景下具有不同的適用性，這與中國經(jīng)濟的特點和發(fā)展階段密切相關(guān)。購買力平價理論（PPP）在經(jīng)濟開放程度較高、貿(mào)易成本較低且各國生產(chǎn)和消費結(jié)構(gòu)相似的經(jīng)濟背景下，具有一定的適用性。在一些經(jīng)濟發(fā)展水平相近、貿(mào)易往來頻繁且貿(mào)易壁壘較少的國家之間，PPP理論能夠較好地解釋匯率的長期走勢。在歐盟內(nèi)部，成員國之間經(jīng)濟一體化程度較高，貿(mào)易自由化程度也很高，商品和服務(wù)的流動相對自由，PPP理論在分析這些國家之間的匯率關(guān)系時具有一定的參考價值。然而，對于中國經(jīng)濟而言，PPP理論的適用性存在一定局限。中國是一個發(fā)展中大國，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)復雜，生產(chǎn)和消費結(jié)構(gòu)與發(fā)達國家存在較大差異，且在國際貿(mào)易中仍面臨著一定的貿(mào)易成本和貿(mào)易壁壘。中國的制造業(yè)在經(jīng)濟中占據(jù)重要地位，與發(fā)達國家以服務(wù)業(yè)為主的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)不同，這使得基于PPP理論的匯率測算結(jié)果與實際情況存在偏差。中國在國際貿(mào)易中面臨的關(guān)稅、非關(guān)稅壁壘以及運輸成本等因素，會阻礙商品的自由流動，導致一價定律難以成立，從而影響PPP理論的準確性。因此，PPP理論在測算人民幣均衡匯率時，只能作為一個初步的參考，不能完全準確地反映人民幣的真實均衡水平。行為均衡匯率模型（BEER）適用于經(jīng)濟基本面因素較為復雜且市場機制相對完善的經(jīng)濟背景。在這種背景下，BEER模型能夠綜合考慮多種宏觀經(jīng)濟基本面因素對匯率的影響，通過構(gòu)建實際匯率與經(jīng)濟基本面變量之間的長期均衡關(guān)系，更全面地解釋匯率的波動。在發(fā)達市場經(jīng)濟國家，金融市場發(fā)達，資本流動自由，宏觀經(jīng)濟政策對匯率的傳導機制較為暢通，BEER模型能夠較好地發(fā)揮作用。對于中國經(jīng)濟來說，隨著改革開放的不斷深入，中國的市場經(jīng)濟體制逐漸完善，宏觀經(jīng)濟基本面因素對人民幣匯率的影響日益復雜多樣。中國經(jīng)濟增長迅速，貿(mào)易收支狀況不斷變化，資本流動規(guī)模也在逐漸擴大，這些因素都對人民幣匯率產(chǎn)生著重要影響。BEER模型能夠適應中國經(jīng)濟的這種變化，通過選取合適的經(jīng)濟基本面變量，如實際國內(nèi)生產(chǎn)總值、廣義貨幣供應量、中美利差、貿(mào)易收支和外匯儲備等，能夠較好地解釋人民幣匯率的波動，并測算出相對合理的均衡匯率水平。然而，BEER模型也存在一定的局限性。該模型對變量選取和模型設(shè)定較為敏感，不同的研究在選取經(jīng)濟基本面變量時可能存在差異，變量的選取直接影響模型的估計結(jié)果和均衡匯率的測算值；模型設(shè)定的不同，如函數(shù)形式、變量的滯后階數(shù)等，也會導致測算結(jié)果的不同，這使得BEER模型的測算結(jié)果在一定程度上缺乏穩(wěn)定性和可比性。因此，在運用BEER模型測算人民幣均衡匯率時，需要謹慎選取變量和設(shè)定模型，以提高測算結(jié)果的準確性和可靠性。均衡實際匯率理論（ERER）在經(jīng)濟處于轉(zhuǎn)型期且對經(jīng)濟內(nèi)外均衡較為關(guān)注的經(jīng)濟背景下具有較高的適用性。在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型過程中，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)不斷調(diào)整，貿(mào)易條件、勞動生產(chǎn)率和資本流動等因素對經(jīng)濟的影響較為顯著，ERER理論能夠聚焦這些因素，為判斷匯率是否失調(diào)以及制定相應的政策提供依據(jù)。中國目前正處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時期，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化升級，貿(mào)易條件和勞動生產(chǎn)率也在發(fā)生變化，同時資本流動的規(guī)模和方向也受到國內(nèi)外經(jīng)濟形勢的影響。在這種情況下，ERER理論能夠通過分析貿(mào)易條件、勞動生產(chǎn)率和資本流動等因素對人民幣均衡匯率的影響，為政策制定者提供重要的參考。如果貿(mào)易條件改善，勞動生產(chǎn)率提高，資本流入增加，這些因素都可能導致人民幣均衡匯率上升，政策制定者可以根據(jù)這些信息，采取相應的政策措施，促進經(jīng)濟實現(xiàn)內(nèi)外均衡。然而，ERER理論也存在一些不足之處。該理論對于其他一些宏觀經(jīng)濟因素的考慮相對較少，如財政政策、貨幣政策等因素對人民幣均衡匯率的影響未能在模型中充分體現(xiàn)。在實際經(jīng)濟中，財政政策和貨幣政策的調(diào)整會對經(jīng)濟增長、通貨膨脹率、利率水平等產(chǎn)生影響，進而間接影響人民幣均衡匯率，由于ERER理論在這方面的考慮不足，可能導致測算結(jié)果的偏差。因此，在運用ERER理論測算人民幣均衡匯率時，需要綜合考慮其他宏觀經(jīng)濟因素的影響，以提高測算結(jié)果的全面性和準確性。基本要素均衡匯率理論（FEER）適用于經(jīng)濟規(guī)模較大、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)復雜且對宏觀經(jīng)濟均衡要求較高的經(jīng)濟背景。在這種背景下，F(xiàn)EER理論能夠從宏觀經(jīng)濟均衡的視角出發(fā)，全面考慮多種宏觀經(jīng)濟基本面因素對匯率的影響，通過構(gòu)建聯(lián)立方程組模型，更準確地測算出在實現(xiàn)內(nèi)部均衡和外部均衡情況下的人民幣均衡匯率。中國作為世界第二大經(jīng)濟體，經(jīng)濟規(guī)模龐大，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)復雜，宏觀經(jīng)濟政策的制定需要綜合考慮多方面的因素，以實現(xiàn)經(jīng)濟的內(nèi)外均衡。FEER理論能夠適應中國經(jīng)濟的這種特點，通過涵蓋經(jīng)常項目方程、資本項目方程、內(nèi)部均衡方程和外部均衡方程，全面反映經(jīng)濟基本面因素對匯率的影響機制，為政策制定者提供更具參考價值的長期匯率水平。然而，F(xiàn)EER理論的測算模型較為復雜，涉及多個經(jīng)濟變量和聯(lián)立方程，在實際測算過程中對數(shù)據(jù)的要求較高，且計算過程繁瑣。由于模型中涉及大量與經(jīng)常項目、資本項目相關(guān)參數(shù)的設(shè)定，不同的參數(shù)設(shè)定可能會導致測算結(jié)果存在較大差異，使得結(jié)果的參數(shù)敏感性較高，這增加了測算的難度和不確定性。因此，在運用FEER理論測算人民幣均衡匯率時，需要充分考慮數(shù)據(jù)的可得性和準確性，合理設(shè)定模型參數(shù)，以提高測算結(jié)果的可靠性和穩(wěn)定性。五、結(jié)論與政策建議5.1研究結(jié)論總結(jié)本研究基于購買力平價理論（PPP）、行為均衡匯率模型（BEER）、均衡實際匯率理論（ERER）和基本要素均衡匯率理論（FEER），對1994-2023年人民幣均衡匯率進行了測算，并對四種方法的測算結(jié)果進行了比較與評價?；赑PP方法的測算結(jié)果顯示，人民幣均衡匯率波動與通貨膨脹率變化緊密相關(guān)。在1994-1997年，中國通貨膨脹率相對較高，人民幣均衡匯率上升，有升值壓力；1998-2002年，受亞洲金融危機影響，中國面臨通貨緊縮壓力，人民幣均衡匯率略有下降；2003-2008年，中國經(jīng)濟快速復蘇增長，通貨膨脹率上升，人民幣均衡匯率再