A股市場上我國養(yǎng)老保險基金應(yīng)用永續(xù)投資策略的可行性分析報告根據(jù)國務(wù)院于2020年發(fā)布的《基本養(yǎng)老保險基金投資管理辦法》，我國的養(yǎng)老基金限于境內(nèi)投資。投資范圍包括：銀行存款，中央銀行票據(jù)，同業(yè)存單；國債，政策性、開發(fā)性銀行債券，信用等級在投資級以上的金融債、企業(yè)(公司)債、地方政府債券、可轉(zhuǎn)換債(含分離交易可轉(zhuǎn)換債)、短期融資券、中期票據(jù)、資產(chǎn)支持證券，債券回購;養(yǎng)老金產(chǎn)品，上市流通的證券投資基金，股票，股權(quán)，股指期貨，國債期貨。在上述標(biāo)的中，只有上市流通的股票具有較為完備的ESG評價體系，故選取A股市場作為探究我國養(yǎng)老保險基金進(jìn)行永續(xù)投資的實(shí)證研究市場。在全球可持續(xù)金融協(xié)會（GSIA）發(fā)布的《2018年全球永續(xù)投資回顧》中，ESG投資策略被劃分為七大類別。截至2018年，在上述的七類全球永續(xù)投資策略中應(yīng)用最廣泛的是負(fù)面/排它篩選，該策略下的資產(chǎn)規(guī)模達(dá)19.8萬億美元，其次是ESG整合策略，該策略下的資產(chǎn)規(guī)模達(dá)17.5萬億美元。美國地區(qū)偏向于ESG整合策略和負(fù)面篩選策略，規(guī)模分別為7.9萬億美元和9.5萬億美元。本文的實(shí)證分析基于因子投資理論，將ESG的三個抽象維度具體化為實(shí)證因子，根據(jù)ESG三項(xiàng)得分以及最終的總得分進(jìn)行以年度為調(diào)倉頻率的回溯測試，在滬深300指數(shù)和中證500指數(shù)分別選取各個因子得分最靠前的20%成分股與得分最靠后的20%成分股，觀察其收益表現(xiàn)以及與指數(shù)本身的收益關(guān)系，探究ESG指標(biāo)在A股市場的正面選股能力和負(fù)面排雷能力。表3ESG投資策略的7種類型類型解釋負(fù)面/排它篩選據(jù)特定的ESG標(biāo)準(zhǔn)，將基金或投資組合中的某些行業(yè)，公司或行為剔除正面/最優(yōu)篩選投資具有良好ESG表現(xiàn)的行業(yè)，公司或項(xiàng)目基于標(biāo)準(zhǔn)的篩選基于國際標(biāo)準(zhǔn)（如經(jīng)合組織、國際勞工組織、聯(lián)合國和聯(lián)合國兒童基金會發(fā)布），剔除違背最低標(biāo)準(zhǔn)的商業(yè)行為基于標(biāo)準(zhǔn)的篩選投資與可持續(xù)發(fā)展有關(guān)的主題或資產(chǎn)ESG整合投資管理人將環(huán)境、社會和管理因素系統(tǒng)并明確的納入金融分析影響力/社區(qū)投資致力于可以解決社會或環(huán)境問題的投資，包括社區(qū)投資，其資金是專門針對傳統(tǒng)意義上得不到充分服務(wù)的個人或社區(qū)，同樣包括為具有明確社會或環(huán)境用途的企業(yè)提供資金企業(yè)參與和股東行為利用股東權(quán)力影響企業(yè)行為，例如，與高級管理層或公司董事會溝通，提交或共同提交股東提案，以及在全面的ESG指南指導(dǎo)下進(jìn)行代理投票本文所涉及的有關(guān)A股ESG投資的相關(guān)資料，將以商道融綠的ESG評級指標(biāo)為主，商道融綠是一家以綠色金融及環(huán)境責(zé)任為主導(dǎo)的專業(yè)服務(wù)公司，致力于為消費(fèi)者提供環(huán)境風(fēng)險評估及信息服務(wù)、綠色債券評估認(rèn)證、綠色金融咨詢與研究等服務(wù)。商道融通也是中國社會責(zé)任基金組織的創(chuàng)始人，也是國內(nèi)第一個加入聯(lián)合國責(zé)任投資原則組織的機(jī)構(gòu)。表4商道融綠A股上市公司ESG評估指標(biāo)體系一級指標(biāo)二級指標(biāo)三級指標(biāo)E環(huán)境E1環(huán)境管理環(huán)境管理體系，管理目標(biāo)，員工環(huán)境意識，節(jié)能和節(jié)水政策，綠色采購政策等E2環(huán)境披露能源消耗，節(jié)能，耗水，溫室氣體排放等E3環(huán)境負(fù)面事件水污染，大氣污染，固廢污染等S社會S1員工管理勞動政策，反強(qiáng)迫勞動，反歧視，女性員工，員工培訓(xùn)等S2供應(yīng)鏈管理供應(yīng)鏈責(zé)任管理，監(jiān)督體系等S3客戶管理客戶信息保密等S4社區(qū)管理社區(qū)溝通等S5產(chǎn)品管理公平貿(mào)易產(chǎn)品等S6公益以及捐贈企業(yè)基金會，捐贈以及公益活動等S7社會負(fù)面事件員工，供應(yīng)鏈，客戶，社會及產(chǎn)品負(fù)面事件G公司治理G1商業(yè)道德反腐敗和賄賂，舉報制度，納稅透明度等G2公司治理信息披露。董事會獨(dú)立性，高管薪酬，董事會多樣性等G3公司治理負(fù)面事件商業(yè)道德，公司治理負(fù)面事件本章的測試起始時間與數(shù)據(jù)起始時間相同，均為2015年1月1日，測試截止時間均為2021年12月31日。本章中環(huán)境、社會責(zé)任和公司治理因子為經(jīng)過歸一化后各項(xiàng)細(xì)分小因子的等權(quán)合成，負(fù)向因子全部進(jìn)行方向轉(zhuǎn)化處理，空值因子（未披露值）用0填充，圖中IDX_Return為指數(shù)行情，return為選股策略表現(xiàn)，relative_return為超額收益，策略中多頭和空頭的持倉數(shù)量均為成分股數(shù)量的20%，持倉股票加權(quán)方式和指數(shù)加權(quán)方式保持一致，為市值加權(quán)。環(huán)境因子在A股市場的表現(xiàn)：滬深300內(nèi)負(fù)面組合效果較好由于環(huán)境E和社會責(zé)任S的評級和得分?jǐn)?shù)據(jù)歷史較短，僅2015年以后開始有一部分公司規(guī)范性的披露此類數(shù)據(jù)，因此在測試此類指標(biāo)的表現(xiàn)時，我主要從指標(biāo)的多頭和空頭選股收益表現(xiàn)出發(fā)，觀察其是否有顯著的超額收益，以及收益的穩(wěn)定性。目前A股上市公司在環(huán)境方面的數(shù)據(jù)披露的覆蓋度比較一般，平均披露概率約為40.4%。表5環(huán)境相關(guān)數(shù)據(jù)披露情況類型議題環(huán)境管理平均披露率44.6%環(huán)境管理體系認(rèn)證環(huán)境管理目標(biāo)節(jié)能政策與可再生能源應(yīng)用環(huán)境數(shù)據(jù)平均披露率35.2%能源消耗量與節(jié)能量廢氣排放量與減排量廢水排放量與減排量危險廢物排放量與減排量廢棄物的循環(huán)利用率目前A股上市公司的環(huán)境E得分在滬深300內(nèi)和中證500內(nèi)的多頭和空頭表現(xiàn)分別如下所示：圖1滬深300內(nèi)環(huán)境因子多頭收益表現(xiàn)圖2滬深300內(nèi)環(huán)境因子空頭收益表現(xiàn)圖3中證500內(nèi)環(huán)境因子多頭收益表現(xiàn)圖4中證500內(nèi)環(huán)境因子空頭收益表現(xiàn)環(huán)境因子的得分在滬深300內(nèi)多頭超額收益并不顯著，空頭表現(xiàn)較好，指標(biāo)的尾部“排雷”效果相對較高。在中證500內(nèi)基本沒有區(qū)分能力，這也與中證500成分股在環(huán)境方面的數(shù)據(jù)披露率較低有關(guān)。因此，環(huán)境E得分的適用場合主要是滬深300內(nèi)的負(fù)面剔除。社會責(zé)任因子在A股市場的表現(xiàn)：效果一般目前A股上市公司在社會方面的數(shù)據(jù)披露的覆蓋度較低，平均披露率約為28.9%。表6社會相關(guān)數(shù)據(jù)披露情況類型議題社會平均披露率28.9%每年接受職工培訓(xùn)的員工數(shù)量和時長捐贈反強(qiáng)迫勞動禁止雇傭童工反歧視女性員工數(shù)量職業(yè)健康和安全因公死亡人數(shù)事故損失工時比例目前A股上市公司的社會得分在滬深300內(nèi)和中證500內(nèi)的多頭和空頭表現(xiàn)分別如下所示：圖5滬深300內(nèi)社會責(zé)任因子多頭收益表現(xiàn)圖6滬深300內(nèi)社會責(zé)任因子空頭收益表現(xiàn)圖7中證500內(nèi)社會責(zé)任因子多頭收益表現(xiàn)圖8中證500內(nèi)社會責(zé)任因子空頭收益表現(xiàn)社會責(zé)任的得分在滬深300內(nèi)多頭超額收益并不顯著，空頭組合有一定的負(fù)向超額收益，指標(biāo)在尾部有一定的“排雷”能力。在中證500內(nèi)多頭表現(xiàn)和空頭表現(xiàn)都較差。因此，社會S得分的適用場合也是滬深300內(nèi)的尾部剔除。公司治理因子在A股市場的表現(xiàn)：因子效果表現(xiàn)較好目前A股上市公司在公司治理方面的數(shù)據(jù)披露的覆蓋度相對較高，平均披露率約為66.3%。公司治理主要考察的是上市公司在董事會結(jié)構(gòu)、薪酬結(jié)構(gòu)、審計委員會等方面的情況。表7公司治理相關(guān)數(shù)據(jù)披露情況類型議題公司治理平均披露率66.3%董事薪酬CEO與員工平均薪酬比董事長與CEO分權(quán)董事會多樣性董事會獨(dú)立性獨(dú)立薪酬委員會獨(dú)立審計委員會獨(dú)立提名委員會專題委員會無保留意見的審計報告目前A股上市公司的公司治理得分在滬深300內(nèi)和中證500內(nèi)的多頭和空頭表現(xiàn)分別如下所示：圖9滬深300內(nèi)公司治理因子多頭收益表現(xiàn)圖10滬深300內(nèi)公司治理因子空頭收益表現(xiàn)圖11中證500內(nèi)公司治理因子多頭收益表現(xiàn)圖12中證500內(nèi)公司治理因子空頭收益表現(xiàn)根據(jù)商道融綠提供的公司治理的得分在滬深300內(nèi)多頭超額收益并不顯著，滬深300內(nèi)空頭組合的負(fù)向收益比較明顯。在中證500內(nèi)多頭收益相對較好，而中證500內(nèi)的空頭表現(xiàn)較差。永續(xù)投資總因子的選股能力上文分別測試了E、S、G三方面細(xì)分指標(biāo)的選股效果，整體上看，三個細(xì)分指標(biāo)的空頭表現(xiàn)好于多頭，細(xì)分指標(biāo)的尾部剔除效果相對較好。而海外和國內(nèi)市場投資者更多關(guān)心的還是ESG的三方面匯總后表現(xiàn)，下文測試了目前A股上市公司的ESG總得分在滬深300內(nèi)和中證500內(nèi)的多頭和空頭表現(xiàn)，此處多頭和空頭的持倉數(shù)量均為成分股數(shù)量的20%，ESG總得分按三個板塊的得分等權(quán)相加所得。圖13滬深300內(nèi)永續(xù)投資總因子多頭收益表現(xiàn)圖14滬深300內(nèi)永續(xù)投資總因子空頭收益表現(xiàn)圖15中證500內(nèi)永續(xù)投資總因子多頭收益表現(xiàn)圖16中證500內(nèi)永續(xù)投資總因子空頭收益表現(xiàn)整體上來看，ESG總分在滬深300內(nèi)的有效性較高，多頭和空頭均具有一定的選股能力。中證500成分股內(nèi)的多頭表現(xiàn)較好，但是空頭的表現(xiàn)一般。受限于A股ESG數(shù)據(jù)歷史較短，分析結(jié)果的顯著性和有效性一定程度上受到影響，因此我們需要更長時間