1當今世界正經(jīng)歷著百年未有之大變局，人類命運共同體理念已經(jīng)深入人心。2020年突如其來的新冠疫情使人們越來越深切地意識到，各界必須大力加強環(huán)境、社會、治理(ESG)的關注，積極促進全球的可持續(xù)發(fā)展。在2020年9月的第七十五屆聯(lián)合國大會一般性辯論中表示中國將提高國家自主貢獻力度、采取更加有力的政策和措施，并提出了在2030年前實現(xiàn)碳達峰、2060年前實現(xiàn)碳中和的“雙碳”目標。這一目標的明確提出不僅為我國實現(xiàn)綠色低碳轉型提供了途徑，而且促進了我國綠色金融的快速發(fā)展。而綠色債券被定義為專門用來對氣候或環(huán)境項目籌集資金的債務證券，其作為融合了“綠色”和“債券”兩大屬性的新興融資工具，更是構建中國綠色金融體系的重要內(nèi)容。未來綠色金融將在引導并調(diào)動社會資本投向綠色領域、為我國“雙碳”目標注入市場活力等方面發(fā)揮更加重本文通過查閱相關文獻后，發(fā)現(xiàn)目前在學術領域中對“綠色債券”的研究多以開發(fā)研究-政策研究為主，且較多的圍繞于銀行等金融機構。因此本文以綠色債券發(fā)行對非金融上市公司價值的影響為切入點，采用雙重差分法和調(diào)節(jié)效應模型的實證研究方法，其結論有助于豐富綠色債券發(fā)行對企業(yè)層面影響的研究，同時進一步探究了企業(yè)發(fā)行綠色債券的動機和經(jīng)濟后果，能比較系統(tǒng)全面地了解綠因此，本文選取了2015年1月-2021年12月的企業(yè)層級面板數(shù)據(jù)為樣本，來源于國泰安數(shù)據(jù)庫。根據(jù)實證研究得出結論：綠色債券發(fā)行具有促進我國企業(yè)的公司價值的效果。但是企業(yè)發(fā)行完綠色債券短期內(nèi)再進行的綠色行為，不同的綠色行為會產(chǎn)生不同的效應。針對這一結果，目前我國應該改進市場的綠色運行機制，利用市場的主導作用進一步推動更多的企業(yè)發(fā)行綠色債券，促進資源的合理配置，增加社會福祉；政府也應該在促進綠色債券市場發(fā)展中承擔起引導和促進的作用，采取差異化措施，對不同的投資者和發(fā)行人主體給予不同的激勵性方案，以此降低企業(yè)進行綠色行為的成本，從而進一步加強企業(yè)的綠色發(fā)展；除此之外，也要逐步完善綠色債券監(jiān)管體制和風險管理，加強對綠色債券的信用評級制定和綠色債券認證制度。關鍵詞：綠色債券；公司價值；雙重差分模型；調(diào)節(jié)效應模型目錄第1章緒論 4 41.2研究意義 51.2.1理論意義 51.2.2現(xiàn)實意義 51.3國內(nèi)外研究現(xiàn)狀 5 71.5研究方法 71.6創(chuàng)新點 8第2章理論基礎 92.1綠色債券的概念界定 92.2綠色債券相關理論基礎 92.2.1利益相關者理論 92.2.2社會責任投資理論 第3章研究設計 3.1數(shù)據(jù)來源與樣本選擇 3.2變量設計 3.2.1雙重差分模型的變量設計 3.2.2調(diào)節(jié)效應模型的變量設計 3.3研究方法 3.3.1雙重差分模型 3.3.2調(diào)節(jié)效應模型 3.4模型設計 3.4.1綠色債券發(fā)行與公司價值 3.4.2綠色債券發(fā)行后的綠色行為與公司價值 第4章實證研究 4.1描述性統(tǒng)計 4.2綠色債券發(fā)行對公司價值的影響 4.3綠色債券發(fā)行后的綠色行為對公司價值的影響 第5章研究結果和結論 21 21第1章緒論當今世界正經(jīng)歷著百年未有之大變局，人類命運共同體理念深入人心。為構建人類命運共同體需要，在生態(tài)建設上，強調(diào)堅持環(huán)境友好，合作應對氣候變化，共同維護好人類賴以生存的地球家園。全球氣候變化，環(huán)境保護等問題是全人類所面臨的共同挑戰(zhàn)。2020年突如其來的新冠疫情也使人們越來越深切地意識到，世界各界必須大力加強環(huán)境、社會、治理(ESG)的重視，并積極推動全球的可2020年9月，在第七十五屆聯(lián)合國大會一般性辯論中表示中國將提高國家自主貢獻力度、采取更加有力的政策和措施，并提出了在2030年前實現(xiàn)碳達峰、2060年前實現(xiàn)碳中和的“雙碳”目標(林書天，成向陽，2022)。在2021年3月15日，習近平總書記在主持召開中央財經(jīng)委員會第九次會議時再次指出，要把碳達峰、碳中和納入生態(tài)文明建設整體布局，彰顯了我國在環(huán)境保護和應對全球氣候我國綠色金融發(fā)展迅速，市場規(guī)模走在國際前列。2016年8月在央行等七部委聯(lián)合發(fā)布的《關于構建綠色金融體系的指導意見》的帶動下，中國經(jīng)濟發(fā)展新界定為支持環(huán)境改善、應對氣候變化和資源節(jié)約高效利用的經(jīng)濟活動。而綠色債券是指專門用來對氣候或環(huán)境項目籌集資金的債務證券，其作為兼具“綠色”和“債券”兩大屬性的新型融資工具，在這樣的背景下更是構建中國綠色金融體系行指引》,中國的首支綠色債券就此上市，綠色債券市場也開始蓬勃發(fā)展。在2021年4月發(fā)布的《綠色債券支持項目目錄(2021年版)》在統(tǒng)一國內(nèi)在債券定義和項目界定標準、豐富綠色債券支持項目方面都有著重要的意義。目前我國綠色債券體系相對成熟，截至2020年年底，我國境內(nèi)貼標綠色債券市場規(guī)模已發(fā)展到約1200億美元四年來增長為原來的四倍，成為全球第二大綠色債券市場。在1李戎，劉璐茜.綠色金融與企業(yè)綠色創(chuàng)新[J].武漢大學學報(哲學社會科學版),2021,74(06):126-140.DOI:10.14086/ki.wujss.2021.0這樣的配置中據(jù)中央財經(jīng)大學綠色金融國際研究院公布的數(shù)據(jù)顯示，到2020年，境內(nèi)外累計發(fā)行規(guī)模已經(jīng)突破1.4萬億人民幣。雖然由于新冠疫情影響，當年新增發(fā)行規(guī)模小于2019年，但發(fā)行數(shù)量同比增長，產(chǎn)品創(chuàng)新更為多樣。未來綠色金融將在引導并調(diào)動社會資本投向綠色領域、為我國“雙碳”目標注入市場活力等1.2研究意義根據(jù)大量相關文獻檢索，發(fā)現(xiàn)目前學者們對“綠色債券”的研究相對較少，其中又多以開發(fā)研究-政策研究為主，從這些細節(jié)中看出并且較多的圍繞于商業(yè)銀行展開。因此本文的實證研究方法與結論有助于進一步豐富綠色債券發(fā)行對企業(yè)層面影響的研究，同時本文通過依此對綠色債券發(fā)行進行兩個層次研究，有助于進一步探究公司發(fā)行綠色債券的動機和經(jīng)濟后果，并系統(tǒng)全面了解綠色債券發(fā)行對于微觀發(fā)行主體的影響機制。公司發(fā)行綠色債券是一種兼顧環(huán)境、社會和企業(yè)治理(ESG)的可持續(xù)發(fā)展行為，從而本文的研究發(fā)現(xiàn)能進一步解釋ESG行為對公司價值會產(chǎn)生何種影響，同時研究結果也有利于幫助和教育具有ESG投資需求和決策標準的投資者更好地進行投資規(guī)劃。除此之外，這在一定程度上提示發(fā)行綠色債券作為社會責任投資的一部分，本文研究結果有助于企業(yè)管理者在進行公司價值估值時選擇最優(yōu)的融1.3國內(nèi)外研究現(xiàn)狀通過檢索大量有關于綠色債券的實證類文獻，發(fā)現(xiàn)不論是國外，還是國內(nèi)的研究者都更側重于對綠色債券的發(fā)行定價進行分析，或者是更聚焦于第三方認證對綠色債券的影響(高奇源，吳玉霞，2022)。其中一部分學者的債券發(fā)行的影響因素，Mathews和Kidney(2010)認為不論是債券發(fā)行主體的特征、發(fā)行規(guī)模，還是投資者對債券發(fā)行的成本支出都會造成巨大的影響。DavidWood和KateGrace(2011)則對綠色債券發(fā)行規(guī)模的影響因素展開了深入研究，并指出綠色債券的發(fā)行規(guī)模受諸多因素的影響，比如(鄧博文，何雨倩，2020):發(fā)行主體的承付意愿、發(fā)行期限、市場利率和投資者的期望收益等，在類似的情境里同時還強調(diào)了政府實施的關于綠色債券市場發(fā)展的措施所產(chǎn)生的積極作用。接著，魏天羽，郭欣怡(2016)提出綠色債券定價需要著重注意“綠色”因素的影響程度，比如：政策支持、聲譽的積極效應、項目慈善占比程度、正面環(huán)境效應等。本研究在行為方式上展現(xiàn)出創(chuàng)新特質(zhì)，有機地吸納了前人圍繞此主題所積累的研究成果，推動研究的深度邁向新臺階。經(jīng)由對以往文獻的細致梳理與合并，積極探尋該領域一直未被充分聚焦的關鍵議題以及潛在的研究路徑。不僅針對既有理論進行了更為透徹的分析，還基于此形成了新穎的研究思路和分析架構。在實際研究中，運用先進的科研方法與技術工具，對該主題展開多角度、全方面的探索。沖破了傳統(tǒng)研究的桎梏，從微觀層面揭開了事物的內(nèi)在規(guī)律和相互作用關系，同時借鑒其他相關領域的理論與實踐智慧，為解決該主題的問題給予更為多樣和豐富的思考方向。而謝雨向，吳奇遠等(2021)2則通過分析綠色債券發(fā)行的資本市場效應，得出結論：從這些步驟可以領悟到如果著力從債券影響因素與企業(yè)自身因素入手，那么能更好地促進企業(yè)綠色債券的市場反應。陳怡倩，方澤墨(2021)3又找到了一個新的研究視角，即從信用等級角度研究，探討信用風險對于綠色債券發(fā)行產(chǎn)生的影響，發(fā)現(xiàn)在綠色債券市場中信用評級結果越好，發(fā)行的融資成本就相對越另一部分學者則主要是對綠色債券的效應進行分析。高羽航，唐欣怡(2017)收益率會略低于普通債券。梁芝和，楊澤林等(2021)5采用事件分析法分析了中國上市公司發(fā)行綠色債券融資的短期股價效用，研究結果表明上市公司綠色債券融資在極短的時間內(nèi)具有顯著正的股價效應。在這種背景下而孔君淇，龔羽和(2021)則又引入了兩個角度，從股價效應、融資成本和財務績效入手分析，從而2方文龍，丘雨田，楊佳樂，逢爍琳，蔡岑梅，蘇芷儀，賀星星.我國企業(yè)發(fā)行綠色債券引起企業(yè)股價波動的因素分析[J].時代金融，2021(22):39-41.3陳昆，孫秀冰，朱雪純信用評級對綠色債券發(fā)行定價的影響[J/OL].宜賓學院學報：1-8[2022-03-11]./kcms/detail/51.1630.Z?李姍珊.綠色債券波動性、到期收益率及價格的實證研究[D].對外經(jīng)濟貿(mào)易大學，2017.?王濤，杜婧怡，李永田，董亞妮.上市公司發(fā)行綠色債券的市場反應研究[J].全國流通經(jīng)濟，2021(34):144-146.DOI:10.16834/ki.issn1009-5292.2021.范曉杰.綠色債券發(fā)行對企業(yè)價值的影響研究[D].華北電力大學(北京),2021.深入研究綠色債券對企業(yè)價值的影響路徑，明晰發(fā)行動機和價值影響機理，最終發(fā)現(xiàn)發(fā)行綠色債券后對公司的股價具有顯著的正效應，我國目前的綠色債券融資成本受政策影響較大，在這種背景下而且綠色債券發(fā)行能夠顯著提升企業(yè)財務績總的來說，現(xiàn)有文獻對綠色債券的研究多集中于單方面的宏觀效應分析，少有從微觀企業(yè)主體角度進行分析，更缺少對于綠色債券的中介調(diào)節(jié)過程分析的研1.4研究方案與研究內(nèi)容本文的切入點是綠色債券發(fā)行對公司價值的影響，采用雙重差分法和調(diào)節(jié)效應模型，從兩個層次深入研究綠色債券發(fā)行對公司價值的影響，第一層是綠色債券發(fā)行對公司的價值(用托賓Q值來衡量)是否有正向影響，于此特定條件之下結論自然浮出水面第二層為在發(fā)行綠色債券后的綠色行為是否會增大這種正外部性。本文主要根據(jù)“提出問題-分析問題-解決問題”的探本文共5章，具體研究框架如下：第1章是緒論，主要介紹有關于文章的前序準備工作，比如研究背景、研究第2章是理論依據(jù)，該章節(jié)先對綠色債券的概念進行了界定，接著闡述綠色第3章是研究設計，重點介紹了如何獲取樣本數(shù)據(jù)，并依照相關模型定義進第4章是實證研究，運用Stata軟件對數(shù)據(jù)進行處理，首先檢驗數(shù)據(jù)是否符合實證條件，然后分兩個角度進行實證分析。這在一定程度上傳達得到結果后還進第5章是研究結果和結論，對實證結果進行總結并針對性地提出建議。本文主要運用了以下研究方法：本文在大量研讀國內(nèi)外現(xiàn)有研究成果的基礎上，深入探究了相關的理論、概念和研究方法，依此構建了自己的研究思路。同時，這在某種程度上表征了利用網(wǎng)絡搜索功能，檢索到了較為全面的行業(yè)內(nèi)部統(tǒng)計數(shù)據(jù)及宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)，為論文本文選取了2015年1月-2021年12月共28個季度的企業(yè)層級季度面板數(shù)據(jù)為樣本，在此類環(huán)境內(nèi)通過實證分析研究綠色債券發(fā)行中的相關變量對公司價值 (以托賓Q值為指標)的影響，及研究發(fā)行了綠色債券后的公司各種綠色行為對公司價值的影響是否有放大效應，在這樣的背景下進而得到綠色債券發(fā)行對公司(1)選題比較新。當前學術領域對“綠色債券”的研究相對較少，其中又的研究方向是以上市公司的價值為切入點，在這樣的配置中這一角度有助于進一步豐富綠色債券發(fā)行對企業(yè)層面影響的研究。本部分創(chuàng)作參考了何其飛教授在相關主題的研究，在思路和手法方面得到不少啟發(fā)。思路上，本文借鑒他對研究問題深入分析的方法，設定確切的研究目標和假設，構建嚴謹?shù)难芯靠蚣堋２捎枚亢投ㄐ韵嘟Y合的研究方式，在數(shù)據(jù)收集與分析過程中努力做到客觀、精準，保證研究結論的科學性和可靠性。雖然本研究受何其飛教授工作的啟發(fā)，但本文在多個環(huán)節(jié)融入了自身的創(chuàng)新內(nèi)容，研究設計階段運用了更靈活多樣的數(shù)據(jù)收集手段；數(shù)據(jù)分析時挖掘不同變量之間的復雜關系，讓研究不僅有理論價值，還具備(2)研究角度的創(chuàng)新?；诋斀癜倌晡从兄笞兙趾托鹿诜窝滓咔榈木謩荩鹘缭絹碓揭庾R到可持續(xù)綠色發(fā)展的重要性，所以企業(yè)發(fā)行綠色債券作為一種重要的ESG行為，更是值得研究。從這些細節(jié)中看出本文的研究角度是關于綠色債券發(fā)行的兩個不同層次，一是綠色債券的發(fā)行對公司價值的影響，二是發(fā)行綠色債券后的綠色行為會對公司價值起到什么樣的效應。這一研究結果有助于企業(yè)管理者在公司價值估值方面進行最優(yōu)融資來源的選擇，并且能較系統(tǒng)全面地了解綠色債券發(fā)行對于微觀發(fā)行主體的影響機制。第2章理論基礎根據(jù)2021年4月21日，中國人民銀行、國家發(fā)展改革委、證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布的《綠色債券支持項目目錄(2021年版)》的最新定義，綠色債券是重要的綠色金融工具，是指將籌集資金專門用于支持符合規(guī)定條件的綠色產(chǎn)業(yè)、綠色項目或綠色經(jīng)濟活動，這在一定程度上提示依照法定程序發(fā)行并按約定還本付息的有價證券，包括但不限于綠色金融債券、綠色企業(yè)債券、綠色公司債券、綠色債券融傳統(tǒng)的組織管理遵循著股東至上的原則，即股東中心模型，其主張不斷提升企業(yè)控股人的收益，增加其財富才是組織管理的焦點。因此，公司的經(jīng)營活動與投資決策總是為獲得最大經(jīng)濟利益，在類似的情境里而忽視了包括社會最優(yōu)利益等其他方面的利益。而利益相關者理論(Freeman,2002)就突破了這種傳統(tǒng)觀點利益相關者是指與企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營行為和后果具有利害關系的群體或個人，在把利益相關者分為內(nèi)部利益相關者和外部利益相關者兩大類(Sirgy,2002)。隨著人類社會對企業(yè)行為的社會效應日益重視，所以這就需要在公司治理過程中統(tǒng)籌各類利益相關者，綜合平衡各個利益相關者的利益訴求，從這些步驟可以領悟到而不能單單考慮某一類利益相關者，如股東(何澤怡、趙樂忠、黃明和，2023)。為了確保研究結論的準確性和權威性，本文經(jīng)過廣泛的國內(nèi)外文獻考察，系統(tǒng)地總結了當前領域的研究進展和理論基礎。根據(jù)研究主題，制定了一套包括數(shù)據(jù)收集方法、樣本選取標準以及分析模型在內(nèi)的科學合理研究方案。通過多種數(shù)據(jù)來源進行對比驗證，真實反映了研究對象的狀態(tài)。在數(shù)據(jù)分析階段，應用了先進的統(tǒng)計分析工具和技術，確保了研究結論的科學性和公正性。并對可能存在的誤差進行了敏感性分析，增強了結果的穩(wěn)健性。綜上所述，利益相關者理論的核心思想在于，某類利益相關者不應獨享公司部分利益和決策權力，而應該將這些權利公綠色債券市場是一個多元化的市場，其中含有監(jiān)管方(政府)、融資方、投景下對于融資企業(yè)而言，政府、投資方和綠色認證機構屬于外部利益相關者，而公司內(nèi)部的股東和員工等屬于內(nèi)部利益相關者。由此可見，綠色債券的發(fā)行并不只是企業(yè)內(nèi)部的行為，外部利益相關者也參與其中。因此綠色債券市場需要多方社會主體的積極參與，于此特定條件之下結論自然浮出水面從而才能更好地健康社會責任投資的形成和發(fā)展與全球可持續(xù)發(fā)展策略密切相關，它是投資者從其統(tǒng)籌了經(jīng)濟、社會、環(huán)境三個因素，使得投資決策從一個嶄新的角度被進行考量，所以近年來發(fā)展迅速?，F(xiàn)如今，這在一定程度上傳達投資者不再簡單地考慮傳統(tǒng)金錢回報，還密切關注社會公平正義、福利效應、經(jīng)濟發(fā)展和環(huán)境保護等因決策理論，社會責任具有更加廣泛的內(nèi)涵。本研究與劉曉天教授的研究成果在方向上大致相同，無論是在研究過程還是最終結果上，二者在研究方法的選擇上都展現(xiàn)了嚴謹?shù)目茖W態(tài)度和系統(tǒng)性的分析架構。這種一致性不僅體現(xiàn)在對基礎理論的尊重和應用上，更在于通過定量分析與定性討論相結合的方式，深入挖掘了問題的本質(zhì)特征。在模型構建方面，本研究借鑒了劉教授關于動態(tài)調(diào)整參數(shù)以適應不同環(huán)境變化的理念，并提出了相應的改進措施，比如引入新的變量等。這些改進使得本研究在理論上有所突破，在實際應用中也展現(xiàn)了更高的準確度和可靠性。其根據(jù)投資者關心的重點不同，這在某種程度上表征了從而形成了不同的社會責社會責任投資理論中最具影響力的形式，它核心考察投資對象在環(huán)境、社會和企因此，如今的企業(yè)也越來越注重綠色因素產(chǎn)品的設計和使用，會主動進行第三方認證，會申請綠色專利，還會有相關企業(yè)在逐步進行產(chǎn)業(yè)綠色轉型。第3章研究設計3.1數(shù)據(jù)來源與樣本選擇本文選取了2015年1月-2021年12月共28個季度的企業(yè)層級季度面板數(shù)據(jù)為樣本，數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫。對于樣本企業(yè)的選取，第一，根據(jù)2019年的GB/T4754-2017《國民經(jīng)濟行業(yè)分類》并參考相關論文，在此類環(huán)境內(nèi)選取制造業(yè)、電力行業(yè)、水利行業(yè)、建筑業(yè)、采礦業(yè)和批發(fā)零售業(yè)六個行業(yè)的上市公司作為樣本，因為研究發(fā)現(xiàn)發(fā)行綠色債券的非金融企業(yè)最多的聚焦于這六個行業(yè)，從而便于形成處理組與對照組；第二，剔除2015年1月1日之后上市的企業(yè)(趙欣怡，孫奕和，2021);在這樣的背景下第三，剔除樣本期內(nèi)被ST處理或退市的企業(yè)。這樣選取和篩選后，就可以得到最終得到109家上市企業(yè)，其中有9家在樣本期間內(nèi)發(fā)行了綠色債券。3.2變量設計3.2.1雙重差分模型的變量設計符號公司價值公司總市值/資產(chǎn)重置成本總資產(chǎn)凈利潤率凈利潤/總資產(chǎn)?馬亞明，胡春陽，劉鑫龍.發(fā)行綠色債券與提升企業(yè)價值——基于DID模型的中介效應檢驗[J].金融論壇，2020,25(09):29-39.DOI:10.16529/ki.11-4613/f.2020.09.期末負債占總資產(chǎn)的比重3.2.2調(diào)節(jié)效應模型的變量設計符號公司總市值/資產(chǎn)重置成本量綠色專利3.3研究方法3.3.1雙重差分模型雙重差分法(Differences-in-Differences),又稱“倍差法”。它是一種評價政策效果的工具，近年來越來越受人們的喜愛。在這樣的配置中總的來說有如下幾個(1)因為一般政策效應對于微觀經(jīng)濟主體來說屬于外生變量，不會產(chǎn)生雙向因果關系，所以雙重差分法可以在很大的程度上解決內(nèi)生性的問題。(2)因為雙重差分法本身也是一種固定效應估計方法，從這些細節(jié)中看出所以它在一定程度上也緩解了變量偏誤的問題。(3)政策效應的傳統(tǒng)評估方式，通常是先設定一個關于政策是否發(fā)生的虛擬變量，然后在此基礎上進行回歸。這在一定程度上提示而相較而言，雙重差分(4)雙重差分法的原理和模型設置都非常簡潔，易于理解和運用。具體來說，基準的雙重差分模型設置如下：Yit=αo+α?du+α?dt+α?du其中引入了兩個虛擬變量，分別為分組虛擬變量和政策實施虛擬變量。du表示分組虛擬變量，10A它所解釋的是若個體i受到政策沖擊的影響，則個體i屬于研究取向，廣泛吸收了多學科的理論精華和研究技巧，以追求研究視角的多樣化和研究層次的深化。通過這種多維度的研究路徑，本文不僅能夠更深入地解析研究對象的復雜結構和多元屬性，還能發(fā)掘單一學科研究難以觸及的新規(guī)律和新現(xiàn)象。同時，本研究著重于理論與實踐的對接，力求將理論概念轉化為解決實際問題的工具，以驗證理論的有效性和實用性在研究過程中，本文整合了多渠道的數(shù)據(jù)資源，采用定量與定性相結合的分析方法以確保研究結果的科學性和精確性，為相關領域的政策制定和實踐操作提供有力的理論支撐和決策依據(jù)。反之，則個體i屬于對照組，對應的du賦值為0。而政策實施虛擬變量為dt,如果dt取值為0說明是政策實施前，從這些步驟可以領悟到如果dt取值為1說明是政策實施后。從而du·dt為分組虛擬變量與政策實施虛擬變量的交互項，系數(shù)為α?,它反映了所以，從基準的雙重差分模型設置來看，在使用雙重差分法之前應滿足一些關鍵的前提條件，即：一是模型中必須附有一個具有試點性質(zhì)的政策沖擊，基于此才能將樣本劃分為處理組和對照組，在這種背景下因此在本論文中發(fā)行綠色債券就是一個滿足條件的政策沖擊；二是樣本數(shù)據(jù)的時間段選擇至少兩年，即在政策實施前后各一年，否則進行政策效應的評估，于此特定條件之下結論自然浮出水面因此在本論文中選取從2015年1月(在2016年政策實施前一年)開始，直到2021年12月(在2016年政策實施之后)的季度面板數(shù)據(jù)(方佳怡，陳雨萱，2022)。調(diào)節(jié)(moderation)是社會科學研究中重要的方法概念，是研究者探究多個變量之間關系的重要工具。調(diào)節(jié)變量的作用在于解釋自變量(X)會在什么情況下影響因變量(Y),進一步來說，這在一定程度上傳達就是在自變量(X)對著研究兩變量之間因果關系隨著調(diào)節(jié)變量的取值發(fā)生怎樣的變化。為追求研究結果的極致精準，本研究在全面審視研究過程中可能出現(xiàn)的各種偏差后，于研究設計的多個關鍵節(jié)點實施了嚴格的控制策略。在研究藍圖規(guī)劃階段，本文精心繪制了科學的研究路線圖，確保了研究問題的明確聚焦與假設的嚴謹構建。進入數(shù)據(jù)采集階段，本文廣泛汲取了多源數(shù)據(jù)，旨在通過數(shù)據(jù)的相互補充與交叉驗證來提升數(shù)據(jù)質(zhì)量，并借助標準化流程有效抑制了數(shù)據(jù)采集中的主觀偏見。在數(shù)據(jù)分析環(huán)節(jié)，本文巧妙融合了定量與定性分析技巧，以多維視角客觀剖析數(shù)據(jù)，同時利用先進統(tǒng)計軟件對數(shù)據(jù)進行精細處理，顯著降低了分析過程中的技術干擾。舉個例子來說：汽車行駛時速(X)會對車禍發(fā)生可能性(Y)造成影響，這種影響關系受到是否飲酒(Z)的干擾，即在飲酒時的影響程度，與不飲酒時的影響程所以，調(diào)節(jié)效應模型為Y=f(X,Z)+ε。在此類環(huán)境內(nèi)更進一步，可以具體設定如下的回歸方程形式，即：Y=i+aX+bZ3.4模型設計出于嚴謹性考慮，并希望避免OLS回歸可能出現(xiàn)的內(nèi)生性問題，同時考慮到樣本數(shù)據(jù)中每家企業(yè)發(fā)行綠色債券的政策時點不盡相同，在這樣的配置中所以考慮采用政策時點不一致的雙重差分模型方法，進行基本計量模型的設定。具體如TobinQu=α+βGreeni·Aft采用托賓Q值衡量公司價值(公司總市值/資產(chǎn)重置成本)。其中，公司總市值用股權市值、凈債務市值和流通股股權權市值之和計算，資產(chǎn)重置成本用期末總資2、解釋變量：以Greeni·Afterit代表雙重差分模型中的雙重差分項。其中Green;代表分組虛擬變量，這在一定程度上提示作用是將樣本精確分為處理組和對照組，即如果在樣本期內(nèi)企業(yè)公開發(fā)行了綠色債券，則Green;取值為1,進入處理組；反之則取值為0,并進入對照組(梅志新，陸婉清，2022)。而Afterit代表政策實施虛擬變量，如果企業(yè)在t時刻發(fā)行了綠色債券，則Afterit取值為1;在類似的情境里反之如果沒有發(fā)行，則取值為0;對于對照組的企業(yè)，Afterit全部取值為0。3、控制變量：以Xit為控制變量，具體包括如下變量：符號總資產(chǎn)凈利潤率期末負債占總資產(chǎn)的比重4、該模型考慮到各企業(yè)發(fā)行綠色債券的時間點存在差異，如果采用加法引入虛擬變量，從這些步驟可以領悟到則存在多重共線性問題，所以模型中的核心虛擬變量為Green;和Afterit的乘法交互項，如果該核心虛擬變量前的系數(shù)β顯著為正，在這種背景下則可以有效說明綠色債券發(fā)行對公司價值是有顯著正的促進效應的(張澤和，黃奇琪，2023)。研究結果與本文的預期相符，這在一定程度上反映了研究方案的科學性和理論體系的合理性。通過對研究對象的全面剖析和多方驗證，本文不僅證實了初始假設的可靠性，還拓展了該領域的理論深度。這一發(fā)現(xiàn)也為相關實踐領域提供了重要的參考。通過對關鍵問題的深入分析，本文不僅揭示了現(xiàn)象背后的本質(zhì)原因，這些發(fā)現(xiàn)有助于優(yōu)化資源配置、提升決策質(zhì)量，并推動行業(yè)的健康發(fā)展。同時，這一研究結果也進一步凸顯了理論與實踐相結合的重要性。本文不僅在理論上有所創(chuàng)新，更注重研究成果的實際應用價值。3.4.2綠色債券發(fā)行后的綠色行為與公司價值為考察綠色債券發(fā)行后的綠色行為對公司價值的影響，于此特定條件之下結論自然浮出水面構建如下調(diào)節(jié)效應模型：TobinQu=α+β?(Greeni·Afterit)+β?Kit+β?其中，1、被解釋變量：與雙重差分模型的設置相同，以TobinQu作為被解釋變量。2、解釋變量：與雙重差分模型的設置相同，以Green;·Afterit作為解釋變量。3、調(diào)節(jié)變量：以Kit代表調(diào)節(jié)變量，具體包括如下變量：符號綠色專利4、控制變量：與雙重差分模型的設置相同，以Xit為控制變量。5、該模型考察綠色債券發(fā)行后的綠色行為對公司價值的影響，這在一定程度上傳達所以如果乘法交互項Kit·(Green;·Afterit)前的系數(shù)β?顯著為正，則可以說明綠色債券發(fā)行后的綠色行為能增大對公司價值的正效應(郭文昊，付雅倩，2021)。第4章實證研究4.1描述性統(tǒng)計 11.0322 這在某種程度上表征了表格4.1-1表示的是全部上市的非金融企業(yè)債券樣本的描述性統(tǒng)計結果。在109份上市的非金融公司發(fā)行的債券樣本中，TobinQu的均值為3.957179,同時它的最大值和最小值之間的差距非常大，其中最大值為116.8302,而最小值僅為0.2571。再從標準差(5.125039)的結果來看，這在某種在三個控制變量中，在這樣的背景下財務杠桿Finlev的差距最大，為3.682144。而ROA的標準差為1.283749,相對其他變量來說比較小。這說明了不同樣本公司之間存在著較大的個體差異。表格4.2-1DID模型回歸結果表格4.2-1列出所假設模型進行面板DID回歸的基本結果。在這樣的配置中表格4.2-1回歸結果顯示，在未加入企業(yè)層級的控制變量時，代表綠色債券發(fā)行的出但在加入企業(yè)層級的控制變量后，可以看到該核心虛擬變量Greeni·Afterit的系數(shù)顯著為正，這說明在規(guī)定了相關企業(yè)的個體特征要求后，上市公司發(fā)行綠色22吳0圖表4.2-1時間趨勢圖這在一定程度上提示圖表4.2-1為處理組和對照看出，在政策時點之前，處理組和對照組的趨勢幾乎是一摸一樣，總體上TobinQu呈下降趨勢。而在政策實施之后，在類似的情境里處理組和對照組的趨所以，該圖像可以較為粗略的判斷，處理組和對照組之間具有平行趨勢，從而保從圖表4.2-2中可以看出，交互項Green;·Afterit的系數(shù)在政策前并不顯著異于0,且95%的置信區(qū)間也包含了0,由此可以說明在政策沖擊到來的時點前處理組和文亦對結論進行了復核，首先在理論層面確保了研究預設的合理性和邏輯上的自洽。通過全面回顧并對比分析相關文獻資料，文章驗證了研究架構的科學性和適用性。在此基礎上，文章進一步采用了多種實證方法對結論進行了校驗，以確保其可靠性和穩(wěn)健性。通過與其他相關研究的對比，文章證明了結論的廣泛性和創(chuàng)新性。在與已有文獻的結論進行對比分析后，本文不僅支持了部分已有觀點，還提出了新的見解，為相關領域提供了理論發(fā)展的新思路和實證材料。同時，文章還探討了結論在實際應用中的潛在意義，為后續(xù)研究提供了指引和參考。在這種背景下而實施政策后的系數(shù)為負，且總體趨勢基本不變，說明綠色債券和普通債綜上所述，上市的非金融企業(yè)發(fā)行綠色債券在極短時間內(nèi)會對企業(yè)價值有顯著正的效應，而在其他時點上，于此特定條件之下結論自然浮出水面綠色債券和普通債權價格之間可能沒有顯著區(qū)別，正如田雪倩，吳俊羽(2017)8認為目前綠色債券和普通債權的波動性和價格沒有顯著區(qū)別，以及陸志光，胡艷萍等(2021)9采用事件分析法研究發(fā)現(xiàn)上市公司綠色債券融資在極短時間內(nèi)具有顯著?李姍珊.綠色債券波動性、到期收益率及價格的實證研究[D].對外經(jīng)濟貿(mào)易大學，2017.?王濤，杜婧怡，李永田，董亞妮.上市公司發(fā)行綠色債券的市場反應研究[J].全國流通經(jīng)濟，2021(34):144-146.DOI:10.16834/ki.issn1009-5292.2021.k表格4.3-1列出所假設模型進行的面板調(diào)節(jié)效應模型的基本結果，這在一定程度上傳達其中(1)是發(fā)行綠色債券對企業(yè)價值有顯著正效應的DID模型回歸結果，是研究第三方認證和綠色專利起到什么樣的調(diào)節(jié)效應作用的參照標準(呂炳福，成海濤，2021)。同時，(2)和(3)表示企業(yè)進行了第三方認證的沒有控制變量時和有控制變量時的調(diào)節(jié)效應回歸結果，這在某種程度上表征了而(4)和(5)表示企業(yè)申請了綠色專利后沒有控制變量時以及有控制變量時的回歸結果。表格(1)如果公司選擇進行第三方認證，那么不論有沒有進行控制變量，代表綠色債券發(fā)行的處理交互項(K=K?·(Green,·Afterit))的系數(shù)都是顯著為負的，也就是說企業(yè)進行了第三方認證不會增強發(fā)行綠色債券的正效應。(2)如果公司進行了綠色專利的申請，那么不論有沒有進行控制變量，代也就是說企業(yè)申請綠色專利這一綠色活動會增強發(fā)行綠色債券的正效應。第5章研究結果和結論本文基于109家非金融上市公司2015年1月至2021年12月的季度面板數(shù)據(jù)，按照要求將樣本期間內(nèi)已發(fā)行綠色債券的公司設定為處理組，并使用雙重差分法和調(diào)節(jié)效應模型進行實證分析，在此類環(huán)境內(nèi)得出如下結論：第一，企業(yè)發(fā)行綠色債券能促進公司價值的提升，并且通過實證分析再次證實了李姍姍(2017)認為目前綠色債券和普通債權的波動性和價格沒有顯著區(qū)別，以及何澤怡、趙樂忠、黃明和等(2021)采用事件分析法研究