把握兩個(gè)時(shí)機(jī)：后次貸危機(jī)的中國(guó)機(jī)遇次級(jí)貸危機(jī)引發(fā)的全球金融風(fēng)暴至今尚未平靜。

1月22日，美聯(lián)儲(chǔ)緊急降息75個(gè)基點(diǎn)，以此來(lái)穩(wěn)定由次級(jí)貸危機(jī)擴(kuò)散引發(fā)的美國(guó)股市和全球金融市場(chǎng)的大幅震蕩。美聯(lián)儲(chǔ)的緊急行動(dòng)和18年來(lái)的最大幅度的降息至少宣示了三個(gè)信息。首先，挽救美國(guó)經(jīng)濟(jì)刻不容緩；其次，美國(guó)政府將不顧一切防止經(jīng)濟(jì)衰退和爆發(fā)金融危機(jī)的決心；第三，也是特殊重要的信息是，前期美國(guó)政府低估了美國(guó)次貸危機(jī)和對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響，全世界的主流分析也低估了美國(guó)次級(jí)貸可能對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的影響。

今年1月23日至28日召開(kāi)的全球最有影響的達(dá)沃斯經(jīng)濟(jì)論壇，原來(lái)原定主題是“合作與創(chuàng)新”，但整個(gè)論壇從頭到尾轉(zhuǎn)變了既定的主題，轉(zhuǎn)而爭(zhēng)論次貸危機(jī)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的影響：比如爭(zhēng)論美國(guó)經(jīng)濟(jì)是衰退還是放緩，全球經(jīng)濟(jì)會(huì)遭受的沖擊等等。美國(guó)2022年1月份的就業(yè)數(shù)據(jù)公布后，總統(tǒng)布什已經(jīng)承認(rèn)：美國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)頭放緩。

2月11日，美聯(lián)儲(chǔ)再次直接向市場(chǎng)注資2000億美元，并聯(lián)手全球其他四大中央銀行——?dú)W洲、英國(guó)、加拿大和瑞士中央銀行，再次進(jìn)行大規(guī)模地挽救全球金融市場(chǎng)的行動(dòng)。

我們認(rèn)為，中國(guó)既要對(duì)全球可能經(jīng)受的一次經(jīng)濟(jì)衰退和金融市場(chǎng)的危機(jī)，予以高度重視，同時(shí)也要適時(shí)地把握難得的機(jī)遇。

次貸令華爾街傷筋動(dòng)骨

首先，我們先了解一下，令華爾街傷筋動(dòng)骨的次貸究竟是怎樣的一個(gè)“兇狠動(dòng)物”呢？次貸是次級(jí)按揭貸款的簡(jiǎn)稱，就是給信用狀況較差、沒(méi)有收入證明和還款力量證明、其他負(fù)債較重的個(gè)人的住房按揭貸款。相對(duì)于給信用好的人放出的最優(yōu)利率按揭貸款，次級(jí)按揭貸款的利率更高。這就相當(dāng)于把房屋抵押貸款這樣一個(gè)“信用”產(chǎn)品，貸給了信譽(yù)很低的群體。當(dāng)利率上升，房?jī)r(jià)下降時(shí)，住房按揭貸款者違約率就開(kāi)頭上升，于是抵押房屋的回手率上升，抵押貸款公司的壞賬壓力加大，次貸危機(jī)就可能爆發(fā)。

由于次級(jí)貸款的產(chǎn)品鏈特殊長(zhǎng)，通過(guò)次貸證券化(MBS)、結(jié)構(gòu)化(CDO)，結(jié)構(gòu)產(chǎn)品保險(xiǎn)(CDS)，進(jìn)而影響了整個(gè)債券市場(chǎng)，從而影響了華爾街靠債券融資收購(gòu)兼并的巨額業(yè)務(wù)。而且在金融全球化的形勢(shì)下，次級(jí)貸以及衍生產(chǎn)品形成了全球性的市場(chǎng)。

次級(jí)債已經(jīng)造成華爾街和全球金融市場(chǎng)的巨額虧損。2022年第四季度，美林證券虧損99.1億美元；2022年第四季度，花旗銀行虧損98.3億美元；1月30日，瑞銀集團(tuán)公布的一份聲明表明其因次貸累積損失184億美元；2月20日，英國(guó)政府由于諾森洛克銀行次級(jí)貸虧損引發(fā)恐慌性擠兌，不得不宣布其被臨時(shí)國(guó)有化。歐洲和日本的金融機(jī)構(gòu)都遭受次級(jí)貸以及次級(jí)貸衍生產(chǎn)品的虧損，并導(dǎo)致股價(jià)大跌，市值縮水。英國(guó)巴克萊銀行市值下降40%，市值縮水186億英鎊。次級(jí)貸危機(jī)使華爾街的金融巨頭傷筋動(dòng)骨，元?dú)獯髠?。貝爾斯登已?jīng)成為第一個(gè)受次貸危機(jī)影響從華爾街消逝的大型投資銀行，這在華爾街唯恐不是一個(gè)結(jié)束。

目前，依據(jù)相關(guān)機(jī)構(gòu)的評(píng)估，次級(jí)貸以及相關(guān)的衍生產(chǎn)品可能帶來(lái)的直接經(jīng)濟(jì)損失，已經(jīng)從3000億美元上升到6000億美元，次級(jí)貸危機(jī)引發(fā)全球金融市場(chǎng)多次大幅震蕩?，F(xiàn)在，次貸已經(jīng)影響到9400億美元的信用卡債務(wù)；1.5萬(wàn)億的汽車貸款和其他消費(fèi)貸款。最近，美國(guó)債券保險(xiǎn)業(yè)還傳出一些頂級(jí)公司，像全球最大的債券保險(xiǎn)商N(yùn)BIA、FGIC公司等等，由于對(duì)次級(jí)貸衍生產(chǎn)品的保險(xiǎn)而存在高風(fēng)險(xiǎn)的信息。

更重要的是，次級(jí)貸危機(jī)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)造成特別嚴(yán)峻的影響。次級(jí)貸款的大面積違約，造成房地產(chǎn)市場(chǎng)大幅下滑以及相關(guān)的投資的下降，消費(fèi)市場(chǎng)的萎縮，甚至有可能帶來(lái)整體經(jīng)濟(jì)的衰退。美國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)的萎縮意味著全球出口貿(mào)易市場(chǎng)的萎縮。歐洲、日本和中國(guó)對(duì)美國(guó)出口都是順差，中國(guó)出口貿(mào)易對(duì)美國(guó)市場(chǎng)相關(guān)性很大，對(duì)歐洲的市場(chǎng)的依存度也在上升。2022年，由于美元的大幅貶值，中國(guó)對(duì)歐洲的出口順差可能超過(guò)美國(guó)。假如受美國(guó)經(jīng)濟(jì)拖累，歐洲出口下滑，歐洲經(jīng)濟(jì)也會(huì)受影響，進(jìn)口市場(chǎng)必定萎縮，中國(guó)的出口貿(mào)易增長(zhǎng)會(huì)在美歐兩大市場(chǎng)上下降。我想，我們應(yīng)當(dāng)做好必要的應(yīng)變預(yù)備。

兩個(gè)值得留意的“時(shí)機(jī)”

危機(jī)總是和機(jī)遇同在。

在關(guān)注次級(jí)貸對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的負(fù)面影響的同時(shí)，我們信任次級(jí)貸同樣帶來(lái)了機(jī)會(huì)，最直接的是投資機(jī)會(huì)。

投資在時(shí)機(jī)上的把握至關(guān)重要。我們認(rèn)為有兩個(gè)時(shí)機(jī)是要充分把握的。其中一個(gè)時(shí)機(jī)是在半年到9個(gè)月之內(nèi)，次級(jí)貸的風(fēng)險(xiǎn)將得到比較充分的釋放；另一個(gè)時(shí)機(jī)就是美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能在2022年第三或第四季度復(fù)蘇。

我對(duì)次貸危機(jī)充分釋放的時(shí)間推斷，是基于次級(jí)貸以及相關(guān)衍生產(chǎn)品的特別結(jié)構(gòu)的支配。次級(jí)貸違約消失主要是由于利率的提升。次貸利率一般有一個(gè)兩年后浮動(dòng)的支配，次貸利率上升會(huì)加大違約率。

2022年3月22日，美國(guó)眾院銀行委員會(huì)針對(duì)“抵押貸款危機(jī)緣由和結(jié)果”的議題進(jìn)行的聽(tīng)證會(huì)，暫停美國(guó)其次大房貸公司新世紀(jì)金融公司的交易業(yè)務(wù)，在174億美元壞帳的壓力下，新世紀(jì)金融公司申請(qǐng)破產(chǎn)愛(ài)護(hù)。假如以此為次級(jí)貸危機(jī)爆發(fā)擴(kuò)散開(kāi)頭，那么2022年新的次級(jí)貸及其衍生品應(yīng)當(dāng)已經(jīng)削減或停止，存量的次級(jí)貸及其衍生品應(yīng)當(dāng)主要是2022年發(fā)出。特殊是美國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格在2022年其次季度已經(jīng)開(kāi)頭調(diào)整，2022年以后的次貸產(chǎn)品的增量應(yīng)當(dāng)比較有限。假如根據(jù)兩年后次貸的利率浮動(dòng)支配會(huì)引發(fā)違約風(fēng)險(xiǎn)，2022中期或第三季度，比較大規(guī)模的次貸風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)基本顯現(xiàn)。美國(guó)政府關(guān)于房地產(chǎn)貸款利率維持不變的規(guī)定，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)大幅降息的行動(dòng)，也有助于次貸市場(chǎng)的穩(wěn)定。

我對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的時(shí)間的推斷，是基于實(shí)證討論的結(jié)論。2022年“新經(jīng)濟(jì)”的硬著陸，透過(guò)納斯達(dá)克的大幅下跌顯示了經(jīng)濟(jì)嚴(yán)峻衰退的跡象。美聯(lián)儲(chǔ)20余次降息，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在2022年復(fù)蘇。從2022年納斯達(dá)克的大幅調(diào)整到2022年美國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)頭恢復(fù)，經(jīng)過(guò)兩年的時(shí)間。次貸危機(jī)帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)衰退可能比“新經(jīng)濟(jì)”的調(diào)整更嚴(yán)峻。美國(guó)經(jīng)濟(jì)要重新恢復(fù)，唯恐也不會(huì)短于一年半到兩年的時(shí)間。

另外，依據(jù)歷史數(shù)據(jù)分析，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整一般需要3-4年的時(shí)間。這一輪美國(guó)房地產(chǎn)的上漲，不論從漲幅還是時(shí)間，都超過(guò)歷史上任何一次房地產(chǎn)市場(chǎng)的上漲，房地產(chǎn)市場(chǎng)可能不是短期能夠完成市場(chǎng)的調(diào)整的。

事實(shí)上，美國(guó)房地產(chǎn)的調(diào)整從2022年第一季度達(dá)到這一輪上漲的頂峰后就已經(jīng)開(kāi)頭。假如像上一輪房地產(chǎn)的50%的調(diào)整幅度一樣，假如以2022年其次季度美國(guó)房地產(chǎn)調(diào)整的速度為基準(zhǔn)，2022年第三季度、第四季度，美國(guó)房地產(chǎn)可能調(diào)整到位。

當(dāng)然，假如美國(guó)政府聯(lián)手貨幣政策、財(cái)政政策和行政規(guī)定三管齊下，可能有助于現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，也有利于縮短房地產(chǎn)市場(chǎng)的恢復(fù)時(shí)間。我們認(rèn)為，可能到2022年下半年，有盼望看到美國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的曙光。

當(dāng)然假如2022年，次級(jí)貸風(fēng)險(xiǎn)消失新的變數(shù)，帶來(lái)對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)更大的影響，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)的不確定性就進(jìn)一步增大了，恢復(fù)時(shí)間就要重新預(yù)期了。

參加全球二級(jí)市場(chǎng)的投資

假如上面兩個(gè)時(shí)間段推斷合理，中國(guó)的外匯投資，特殊是已經(jīng)完成申購(gòu)且前期投資收益不佳的，應(yīng)當(dāng)充分抓住和利用這個(gè)時(shí)機(jī)，允許進(jìn)行國(guó)際資本市場(chǎng)的二級(jí)市場(chǎng)證券投資。特殊是非金融機(jī)構(gòu)的藍(lán)籌上市公司，次級(jí)貸危機(jī)的直接影響很小，但是隨著大市下跌也可能被帶動(dòng)下跌，股價(jià)有可能被低估。

當(dāng)2022年經(jīng)濟(jì)開(kāi)頭復(fù)蘇，這些股票的價(jià)格會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)恢復(fù)上漲。資本市場(chǎng)是經(jīng)濟(jì)的晴雨表。這主要是由藍(lán)籌公司引領(lǐng)，而且資本市場(chǎng)從來(lái)是最敏感，肯定會(huì)在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)之前開(kāi)頭恢復(fù)。這樣的投資方式特別簡(jiǎn)潔，具有操作性，風(fēng)險(xiǎn)比較小。特殊是抓住合適時(shí)機(jī)，次貸危機(jī)充分顯現(xiàn)的時(shí)候，市場(chǎng)調(diào)整也會(huì)隨之基本到位，可以實(shí)現(xiàn)較低的持倉(cāng)成本。同時(shí)由于對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期心中有數(shù)，收益預(yù)期也比較明確。

在二級(jí)市場(chǎng)的投資，還可以以藍(lán)籌分紅水平排序，并從高到低加權(quán)，這樣形成的投資組合，協(xié)作一些衍生品的對(duì)沖操作，也可以得到比較穩(wěn)定的收益。當(dāng)然這些投資操作，雖然比較簡(jiǎn)潔，但是還是需要建立嚴(yán)格的和專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理和風(fēng)險(xiǎn)掌握機(jī)制。

再有，QDII的投資和其他外匯投資可以參加石油類證券產(chǎn)品的交易，特殊是允許石油期貨的交易。由于國(guó)際石油價(jià)格是受石油期貨價(jià)格影響，實(shí)際上國(guó)際石油價(jià)格由紐約、倫敦和新加坡三大石油期貨市場(chǎng)打算。石油價(jià)格上漲的負(fù)面效應(yīng)可能抵消，甚至超過(guò)人民幣升值帶來(lái)的進(jìn)口石油以人民幣換算的價(jià)格的好處。美元的不斷貶值導(dǎo)致石油價(jià)格持續(xù)的高位運(yùn)行，帶來(lái)的輸入型通脹對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)進(jìn)展是特