1、國(guó)外做市商交易制度及操作實(shí)務(wù)一、做市商簡(jiǎn)介做市（Market Making）即對(duì)某證券同時(shí)報(bào)買(mǎi)入和賣(mài)出價(jià)，通過(guò)低價(jià)買(mǎi)入高價(jià)賣(mài)出的 差價(jià)而獲利，同時(shí)增加市場(chǎng)流動(dòng)性。做市商是指由具備一定實(shí)力和信譽(yù)的機(jī)構(gòu)，在其愿 意的價(jià)格水平上，以自有資金或證券或其他金融產(chǎn)品，不斷向其他 交易者報(bào)出某些特定 產(chǎn)品的買(mǎi)入和賣(mài)出價(jià)，并在報(bào)價(jià)價(jià)位上接受其他交易商的買(mǎi)賣(mài)要求、保證及時(shí)成交的一種 交易方式。由于每個(gè)交易所不同，國(guó)家的證券法不同，所以成為做市商的條件也不同。在美國(guó)， 納斯達(dá)克（NASDAQ交易所的做市商最為完善、著名，通常每支股票可以同時(shí)有幾個(gè)做市商 進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。而在英國(guó)，官方指定的做市商必須同時(shí)買(mǎi)賣(mài)雙向報(bào)價(jià)，而

2、其他非官方的做市 商則不需要總是雙向報(bào)價(jià)。通常來(lái)說(shuō)，做市商義務(wù) 越多，權(quán)利也越多。本文選擇NASDAQ 倫敦證券交易所、香港證券交易所的做市商制度，對(duì)境外主要的做市商交易規(guī)則進(jìn)行介 紹。同時(shí)探討一下做市商交易的盈利模式。二、美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)的做市商制度納斯達(dá)克市場(chǎng)做市商須承擔(dān)如下義務(wù)：1. 持續(xù)地提供雙邊報(bào)價(jià)，包括價(jià)格與數(shù)量。在規(guī)定交易時(shí)段內(nèi)做市商必須執(zhí)行投資 者按報(bào)價(jià)下達(dá)的訂單，但執(zhí)行的數(shù)量?jī)H限于做市商掛出的數(shù)量。做市商的報(bào)價(jià)必須至少 有一個(gè)整手交易單位（100股）。通常，做市商的報(bào)價(jià)可以有一個(gè)顯示的數(shù)量和一個(gè)保留的 數(shù)量（reserve size）。在有保留數(shù)量時(shí)，做市商報(bào)價(jià)的顯示數(shù)量不得

3、低于1000股；當(dāng)顯 示數(shù)量全部成交后，會(huì)自動(dòng)把保留的數(shù)量部分或全部顯示，這種自動(dòng)報(bào)價(jià)刷新數(shù)量（AQR size每次也不得低于1000股。具體規(guī)定 為：（1）做市商注冊(cè)主持的每種證券，必須通過(guò)自 己的賬戶持續(xù)不斷地進(jìn)行買(mǎi)入 或賣(mài)出該種證券。（2）每個(gè)注冊(cè)成為做市商的會(huì)員，必須根 據(jù)規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)提出1000股、500股和200股的報(bào)價(jià)規(guī)模。（3）每個(gè)注冊(cè)成為小型資本市 場(chǎng)股票的做市商， 必須根據(jù)規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)提出500股或者100股的報(bào)價(jià)規(guī)模。2. 報(bào)價(jià)不可撤銷。做市商在接到買(mǎi)入或者賣(mài)出的要求后，應(yīng)按接收到要求時(shí)市場(chǎng)上 公開(kāi)顯示的報(bào)價(jià)和正常的交易單位來(lái)執(zhí)行這一交易。如果做市商顯示的報(bào)價(jià)規(guī)模大于正常 的

4、交易單位，它在接收到交易要求后，至少應(yīng)該按照投資者的報(bào)價(jià)規(guī)模來(lái)執(zhí)行這一交 易。3. 報(bào)價(jià)符合市場(chǎng)實(shí)情。做市商提出和維持的報(bào)價(jià)應(yīng)符合當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)實(shí)情。如果做市 商的報(bào)價(jià)不再符合當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)實(shí)情，協(xié)會(huì)（NASD可以要求該做市商重新提出報(bào)價(jià)。如果 做市商的報(bào)價(jià)不能符合當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)實(shí)情，且不重新提出報(bào)價(jià)，協(xié)會(huì)就可以暫停該做市商 一種或所有證券的報(bào)價(jià)。4. 超額價(jià)差。做市商對(duì)市場(chǎng)上的證券提出的雙邊報(bào)價(jià)，不得超過(guò)協(xié)會(huì)董事會(huì)統(tǒng)一的、經(jīng)常公布的最高允許價(jià)差。證券的最高允許價(jià)差，為每種證券中3家做市商最小價(jià)差平均數(shù)的125%。如果一種證券的做市商低于3家，最高允許價(jià)差就為 平均價(jià)差的125%。不過(guò)，前提是最高允許價(jià)差

5、絕對(duì)不應(yīng)低于0. 25%O5. 報(bào)價(jià)須遵循最小價(jià)格升降檔位的規(guī)定。納斯達(dá)克市場(chǎng)曾規(guī)定，如果買(mǎi)價(jià)低于10 美元，則最小價(jià)格升降檔位為1/32美元；當(dāng)買(mǎi)價(jià)高于10美元時(shí)，最小價(jià)格升降檔位為 1/16美元。實(shí)行十進(jìn)制報(bào)價(jià)后，最小價(jià)格升降檔位統(tǒng)一為1美分。6. 顯示客戶限價(jià)訂單。當(dāng)客戶限價(jià)訂單比做市商報(bào)價(jià)優(yōu)惠，且優(yōu)惠幅度超 過(guò)最小價(jià) 格升降檔位時(shí)，做市商必須顯示客戶限價(jià)訂單。7. 避免鎖定或交叉市場(chǎng)。做市商的買(mǎi)入報(bào)價(jià)必須低于另一做市商的賣(mài)岀報(bào) 價(jià)，賣(mài)出 報(bào)價(jià)必須大于另一做市商的買(mǎi)入報(bào)價(jià)，即不允許做市商報(bào)價(jià)出現(xiàn)市場(chǎng)鎖定或交叉的情況。 做市商必須采取合理的措施，以避免鎖定或交叉市場(chǎng)的出現(xiàn)。8. 最佳執(zhí)行義

6、務(wù)（Best Executi on Obligati on s）。該規(guī)定要求做市商與客戶的任 一筆交易的價(jià)格，必須是切合當(dāng)時(shí)市場(chǎng)的合理價(jià)。做市商不得以劣于市場(chǎng)上最佳報(bào)價(jià)的 價(jià)格與客戶的訂單成交，除非市場(chǎng)情況出現(xiàn)急劇變化或該訂單的數(shù)量很大，此時(shí)，做市商 可通過(guò)其專有交易系統(tǒng)按BBO價(jià)格接受偏向訂單流（Pefereneed Order Flow） o9. 客戶保護(hù)規(guī)定。1997年，美國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布了客戶保護(hù)規(guī)定和訂單處理規(guī)貝9。客 戶保護(hù)規(guī)定不允許會(huì)員公司先于客戶訂單交易。換言之，如果會(huì)員手中持有客戶限價(jià)訂 單，它不能以等于或低于（高于）客戶限價(jià)買(mǎi)（賣(mài)）單的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)（賣(mài)出）股票。10. 訂單處理規(guī)則

7、?？蛻舯Ｗo(hù)規(guī)定并沒(méi)有要求做市商按更好的價(jià)格撮合市場(chǎng)訂單與 持有的限價(jià)訂單。因此，訂單處理規(guī)則要求做市商顯示持有的限價(jià)訂單，以使市場(chǎng)訂單能 與限價(jià)訂單得到撮合。納斯達(dá)克市場(chǎng)做市商享有的權(quán)利：傳統(tǒng)上，投資者須通過(guò)經(jīng)紀(jì)公司同做市商交易。 做市商與經(jīng)紀(jì)公司之間的交易通常沒(méi)有傭金，但經(jīng)紀(jì)公司向投資者收取傭金。做市商通 過(guò)自己存貨來(lái)執(zhí)行投資者訂單，或?qū)⑼顿Y者訂單與另一個(gè)投資者訂單相撮合，并收取傭 金。對(duì)大的機(jī)構(gòu)投資者而言，他們可以不通過(guò)經(jīng)紀(jì)商而直接與做市商進(jìn)行交易，因此不 需要繳納傭金。在1997年納斯達(dá)克市場(chǎng)采用了新的委托處理規(guī)則（OHR之后，投資者的委托 可以和 做市商的報(bào)價(jià)進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)，因此納斯達(dá)克市場(chǎng)

8、實(shí)際上已經(jīng)是一個(gè)采用混合交易制度的市場(chǎng)。 采用OHR之后，做市商的生存空間”被大大壓縮，來(lái)自做市行為的利潤(rùn)大幅度下降。但 兩個(gè)方面的因素使得做市商獲得一定的利潤(rùn)：一是通過(guò)大宗交易獲得收益，二是較大的報(bào) 價(jià)變動(dòng)單位。2000年后，美國(guó)市場(chǎng)的股票全 部采用小數(shù)報(bào)價(jià)（0.01美元），這更加壓 縮了做市商的獲利空間。目前，除了有機(jī)會(huì)進(jìn)行大宗交易的各主要做市商之外，英他做市 商己經(jīng)很難從做市行為中獲利。券商充當(dāng)做市商的主要?jiǎng)恿?lái)自于其他考慮，如不成為做 市商，就很難在IP0市 場(chǎng)上充當(dāng)承銷商。三、倫敦證券交易所注冊(cè)做市商制度2003年11月3日，倫敦證券交易所（London Stock Exchange

9、 LSE啟用了新交易系 統(tǒng)SETSmm該新系統(tǒng)的最大特點(diǎn)是結(jié)合SETS電子化自動(dòng)交易指令簿和做市商制度的優(yōu)點(diǎn)， 建立由做市商支持的電子化指令簿，在SETS系統(tǒng)的電子委托簿之外，由做市商提供雙向報(bào)價(jià)，以提高市場(chǎng)流動(dòng)性?？傮w上看，在價(jià)格形 成過(guò)程 中，由注冊(cè)做市商（Registered Market Makers）向中央指令簿提交做市商 指令（一種單 獨(dú)的指令類型，被稱為uCommitted Principal Order”來(lái)向市場(chǎng)提供 雙向報(bào)價(jià)。作為一個(gè) 混合交易系統(tǒng)，SETSmm融合了競(jìng)價(jià)交易制度和做市商制度。（一）注冊(cè)做市商的義務(wù)注冊(cè)做市商須承擔(dān)如下義務(wù)：SETSm m中的注冊(cè)做市商有義務(wù)在

10、困難的市場(chǎng)條件下維持一個(gè)最低水平的流動(dòng)性，以 提供參考價(jià)格和確保成交。交易所將監(jiān)督和支持注冊(cè)做市商履行義務(wù)。想要成為注冊(cè)做市 商必須符合一定的條件，如獲得相應(yīng)主管機(jī)關(guān)(FinanciaServices Authority ,金融服務(wù)管理局)的批準(zhǔn)，在注冊(cè)后，做市商在隨后的3個(gè)月內(nèi) 不得退出；而一旦退出，則在隨后3個(gè)月內(nèi)不得重新注冊(cè)成為注冊(cè)做市商?？傮w上看，注冊(cè)做市商的義務(wù)主要包括兩個(gè)方面：一是在整個(gè)交易日內(nèi)，從連續(xù) 交易開(kāi)始直到收盤(pán)，包括盤(pán)中的集合競(jìng)價(jià)時(shí)段和收盤(pán)集合競(jìng)價(jià)時(shí)段，提供雙向報(bào)價(jià)；二 是所提供的報(bào)價(jià)必須具備最小規(guī)模且理所當(dāng)然能夠被交易所的其他合格會(huì)員公司電子化成 交。當(dāng)然，所有的義務(wù)都

11、是指注冊(cè)做市商在電子化委托簿上的要求。注冊(cè)做市商只能通過(guò) 使用特殊的非匿名委托類型-承諾自營(yíng)委托(The Committed Prin cipal Order)來(lái)履 行其義務(wù)。具體來(lái)說(shuō)，有關(guān)使用該委托類型的義務(wù)包括以下三個(gè)方面：強(qiáng)制報(bào)價(jià)時(shí)段與更 新頻率、最大價(jià)差、最小提交指令規(guī)模與更新規(guī)模。1. 強(qiáng)制報(bào)價(jià)時(shí)段與更新頻率。它要求注冊(cè)做市商按照以下要求進(jìn)行雙向報(bào)價(jià)：從開(kāi) 盤(pán)集合競(jìng)價(jià)結(jié)束后60秒開(kāi)始直到16： 35收盤(pán)集合競(jìng)價(jià)結(jié)束；在委托被全部執(zhí)行、撤 銷，過(guò)期或者改變了買(mǎi)賣(mài)報(bào)價(jià)的價(jià)格之后的60秒內(nèi)進(jìn)行更新；在進(jìn)行盤(pán)中集合競(jìng)價(jià)時(shí)， 注冊(cè)做市商仍有義務(wù)進(jìn)行報(bào)價(jià)。由于存在開(kāi)、收盤(pán)集合競(jìng)價(jià)的隨機(jī)結(jié)束延時(shí)和

12、價(jià)格監(jiān)督 延時(shí)，在該強(qiáng)制報(bào)價(jià)時(shí)段，不同證券會(huì)岀現(xiàn)差異。之所以把更新頻率設(shè)為60秒，是考慮 到該時(shí)段能讓做市商有時(shí)間決定最優(yōu)的報(bào)價(jià)以更新價(jià)格。2004年后，更新頻率已經(jīng)被縮 小為30秒。2. 最大價(jià)差。這是指注冊(cè)做市商雙選報(bào)價(jià)的最大允許范圍。注冊(cè)做市商在進(jìn)行非匿名的報(bào)價(jià)時(shí)，其買(mǎi)賣(mài)報(bào)價(jià)價(jià)差受到最大價(jià)差規(guī)則的限制。該規(guī)則主要規(guī)定了兩 類價(jià)差：一類價(jià)差是前一交易日收盤(pán)價(jià)格的10%或者0. 03歐元，另一類價(jià)差是前一交易日收盤(pán)價(jià)格的5%o在決定某一證券具體屬于哪一類價(jià)差時(shí)，必須根據(jù)此前 一段時(shí)間內(nèi)注冊(cè)做市商們報(bào)價(jià)的實(shí)際價(jià)差來(lái)決定。3. 最小提交指令規(guī)模與更新規(guī)模。它是對(duì)注冊(cè)做市商提交和更新雙選報(bào)價(jià)時(shí)報(bào)價(jià)

13、數(shù) 量的要求。在單邊或者雙邊的委托都被全部執(zhí)行、撤銷或者過(guò)期的情況下，或者在改變 報(bào)價(jià)價(jià)格時(shí)，做市商都必須更新單邊或者雙邊的報(bào)價(jià)。在更新時(shí)，做市商必須保證，所 顯示的報(bào)價(jià)等于最小提交指令規(guī)模(Minimum Submitted Order Size。對(duì)SETSmm所交易股 票而言，最小提交指令規(guī)模等于正常市場(chǎng)規(guī)模(Normal Market Size, NMS)的25%。但在進(jìn) 行更新時(shí)，如果在相同價(jià)格上更新某一邊的報(bào)價(jià)，則另一邊的報(bào)價(jià)可以維持不變。這主要 是為了維持價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先原則，避免注冊(cè)做市商原先提交的委托失去價(jià)格和時(shí)間優(yōu)先權(quán)。在注冊(cè)做市商因某一技術(shù)原因而不能履行價(jià)格更新義務(wù)時(shí)，必

14、須及時(shí)通知交易 所，交易所可以暫時(shí)停止該注冊(cè)做市商的報(bào)價(jià)義務(wù)，直到該技術(shù)原因得到解決。4. 注冊(cè)做市商豁免義務(wù)的情況。雖然SETSm m中的注冊(cè)做市商有義務(wù)在整個(gè)交易時(shí) 段進(jìn)行雙向報(bào)價(jià)，但是，在開(kāi)盤(pán)集合競(jìng)價(jià)時(shí)段除外。另外，在市場(chǎng)發(fā)生劇烈波動(dòng)時(shí)，注冊(cè) 做市商可能難以履行規(guī)定的雙向報(bào)價(jià)義務(wù)，在這種情況下，交易可以宣布市場(chǎng)處于劇烈 波動(dòng)情況(Fast Market),并暫時(shí)豁免注冊(cè)做市商的各項(xiàng)義務(wù)。在SETSmm系統(tǒng)中，主要存在四種委托，分別是做市商委托(Market maker order) 限價(jià)委托、市價(jià)委托和冰山委托。后三種委托在SETS八也存在，而做市 商委托是SETSmm系 統(tǒng)新增加的。從

15、功能上看，做市商委托與限價(jià)委托完全一致，也不存在執(zhí)行方面的優(yōu)先 權(quán)，只不過(guò)出現(xiàn)在委托簿時(shí)，做市商委托不僅要公布具體的價(jià)格和數(shù)量，同時(shí)還要標(biāo)明 具體的報(bào)價(jià)人。在SETSmm指令簿顯示板中，如果在一個(gè)價(jià)位上同時(shí)存在限價(jià)委托和做市商 委托，則 注冊(cè)做市商的委托必須單獨(dú)顯示。如果存在兩個(gè)以上不同時(shí)間優(yōu)先級(jí)的限價(jià)委托，一個(gè) 高于做市商委托而另一個(gè)低于做市商委托，則這兩個(gè)限價(jià)委托也必須分開(kāi)顯示。(二)注冊(cè)做市商的權(quán)利交易所將向注冊(cè)做市商提供一定的優(yōu)惠以激勵(lì)做市商承擔(dān)做市 責(zé)任。根據(jù)相關(guān)規(guī)則，注冊(cè)做市商的優(yōu)惠主要體現(xiàn)在以下五個(gè)方面：1. 委托披露規(guī)則(Exposure Rules).這一規(guī)則要求非注冊(cè)做市商

16、的會(huì)員公司，在準(zhǔn) 備執(zhí)行經(jīng)紀(jì)交叉(Age ncy Cross或者無(wú)風(fēng)險(xiǎn)自營(yíng)交易(Risk less Principal Transaction)并且成交價(jià)格剛好等于或者劣于(Ator Outside)注冊(cè)做市商的最優(yōu)報(bào) 價(jià)時(shí)，必須將這一交易披露給報(bào)出最優(yōu)報(bào)價(jià)的注冊(cè)做市商。如果同時(shí)有超過(guò)一個(gè) 做市商報(bào)出了相同的最優(yōu)報(bào)價(jià)(該報(bào)價(jià)等于或者優(yōu)于將執(zhí)行的交叉的價(jià)格)，那么根 據(jù)時(shí)間優(yōu)先原則，該會(huì)員公司僅需通知最先報(bào)出該最優(yōu)報(bào)價(jià)的做市商。該規(guī)則保證 了向市場(chǎng)提供雙向報(bào)價(jià)的注冊(cè)做市商的優(yōu)先成交權(quán)利。2. 延遲披露成交信息。這一規(guī)定旨在保護(hù)與某一客戶或者會(huì)員公司進(jìn)行了大宗交易后注冊(cè)做市商的頭寸風(fēng)險(xiǎn)，這使得注冊(cè)

17、做市商有特殊機(jī)會(huì)進(jìn)行大宗交易。延遲披 露成交信息規(guī)則主要涉及兩類特定交易：一是已完成委托人協(xié)議(Worked Principal Agreement, WPA)b該協(xié)議允許交易規(guī)模在NMS的8倍以上的代表客戶的交易在一個(gè)交易日 內(nèi)有效，并且在80%頭寸被對(duì)沖或者在該交易日結(jié)束(以 兩者中較短者為準(zhǔn)）后報(bào)告給交易所。一旦交易所收到報(bào)告，這些交易將被馬上披露。二 是大宗交易。在注冊(cè)做市商代表客戶或者其他會(huì)員公司進(jìn)行了大宗交易（交易規(guī)模必須在NMS的75倍以上）時(shí)，可以獲準(zhǔn)延遲披露成交信息達(dá)3天之久（或者是在 90%頭寸已被對(duì)沖之后，以兩者中較短的為準(zhǔn)）o此外，要符合該延遲 披露成交信息規(guī)則的 要求

18、，這兩類交易還必須符合其他一些基本條件，如做市商已經(jīng)成為該證券的注冊(cè)做市 商、交易在電子化委托簿外成交、符合其他規(guī)定條件和報(bào)告要求（類似于SETS WPA和 SEAQ中大宗交易的相關(guān)規(guī)定）o3法定責(zé)任豁免（Statutory Exemptions） o這是指豁免注冊(cè)做市商的一些法定義務(wù)。例如，公司法（Companies Act）第209條要求，任何持有英國(guó)公司3%或者以上 股份的主體，必須馬上進(jìn)行披露。根據(jù)交易所規(guī)則（ExchangesRules）,注冊(cè)做市商可以在兩個(gè)交易日內(nèi)向交易所披露上述需要即時(shí)披露的持股信息。 在收到該持股信息后，如果滿足下述條件，則交易所將次日通過(guò)RNS披露該持股信息

19、：對(duì) 于FTSE25C證券，注冊(cè)做市商的持股比例在5%或以上；對(duì) 于非FTSE25C證券，持股比例在 10%或以上。在上述情況下，如果總的持股比例 仍在要求披露的比例之上，則做市商持股 比例每變化超過(guò)一個(gè)百分點(diǎn)都必須進(jìn)行披露。4稅費(fèi)豁免（Tariff Exemptions） o它規(guī)定了注冊(cè)做市商可以豁免的稅費(fèi)：不 對(duì)由做 市商委托產(chǎn)生的成交收取交易費(fèi)用；不對(duì)維持做市商委托而進(jìn)行的提交、撤銷和修改委托 收取費(fèi)用；如果一個(gè)做市商已經(jīng)成為SEAQ的做市商，則不收取SETSmm系統(tǒng)的服務(wù)費(fèi)。除 此之外，注冊(cè)做市商仍然需要承擔(dān)其他正常的交易收費(fèi)。5. 充當(dāng)注冊(cè)做市商也存在著一些其他的好處。如在交易行情的

20、顯示屏幕上，如果注 冊(cè)做市商以CP委托的方式提供做市商服務(wù)，則其名稱的縮寫(xiě)會(huì)被顯示在其委托的旁邊，這 無(wú)形中提高了該注冊(cè)做市商的市場(chǎng)聲譽(yù)。四、香港地區(qū)的做市商制度香港交易市場(chǎng)的做市商特色在于投資者的交易對(duì)手不一定是做市商，做市交易通過(guò) 交易系統(tǒng)進(jìn)行自動(dòng)配對(duì)，自動(dòng)配對(duì)的原則是價(jià)格及時(shí)間優(yōu)先，做市商除負(fù)責(zé)輸入報(bào)價(jià)確 保指定證券有合理的流通量及買(mǎi)賣(mài)差價(jià)外，英它方面的地位與普通 經(jīng)紀(jì)并無(wú)兩樣，并無(wú) 買(mǎi)賣(mài)的優(yōu)先權(quán)。做市商負(fù)責(zé)的證券交投稀少時(shí)，才顯現(xiàn)做市商的責(zé)任，在所負(fù)責(zé)的證券 交易活躍時(shí)，做市商無(wú)做市責(zé)任。在技術(shù)系統(tǒng)方面，做市商交易模式只是在自動(dòng)交易的模 式上，增加了做市商特有的報(bào)價(jià)輸入功能，同時(shí)設(shè)定做

21、市商在數(shù)據(jù)傳輸速率方面較普通經(jīng) 紀(jì)快。據(jù)悉，香港做市商交易模式的實(shí)施主要是依賴業(yè)務(wù)制度來(lái)維持運(yùn)轉(zhuǎn)，承擔(dān)做市商 責(zé)任的券商并無(wú)多少積極性來(lái)主動(dòng)維持雙向報(bào)價(jià)。香港交易所期權(quán)交易做市商的權(quán)利與義務(wù)：做市商的權(quán)利主要包括：做市商有權(quán)將開(kāi)價(jià)盤(pán)輸入期權(quán)交易系統(tǒng)，并可獲準(zhǔn)同時(shí)輸 入多個(gè)開(kāi)價(jià)盤(pán)；有權(quán)享有董事會(huì)指定的費(fèi)用折扣（履行義務(wù)后）。做市商的義務(wù)主要包括：做市商在收到負(fù)責(zé)的一個(gè)期權(quán)系列開(kāi)價(jià)要求（Quote Request后，應(yīng)該在規(guī)定時(shí)間內(nèi)提供雙邊報(bào)價(jià)，價(jià)差不能大于當(dāng)時(shí)規(guī)定的數(shù)量，下單量不 能小于當(dāng)時(shí)規(guī)定的數(shù)量，并維持規(guī)定的最短時(shí)間。做市商報(bào)價(jià)方式有兩種，一種是上面 介紹的在收到開(kāi)價(jià)要求后積極回應(yīng)，另一種

22、是沒(méi)有收到開(kāi)價(jià)要求時(shí)，也根據(jù)市場(chǎng)具體情況 持續(xù)報(bào)價(jià)。交易所對(duì)兩種報(bào)價(jià)情況分別管理，對(duì)采用第二種方式報(bào)價(jià)的做市商，優(yōu)惠稍 大些，但第二種報(bào)價(jià)方式對(duì)技術(shù)水平要求較高，僅有一兩家做市商采用。香港市場(chǎng)指數(shù)期 權(quán)交易能夠成功采用做市商制度的一個(gè) 重要理由是，有現(xiàn)貨市場(chǎng)的對(duì)沖機(jī)制，做市商可 以通過(guò)現(xiàn)貨市場(chǎng)上相反頭寸的交易來(lái)對(duì)沖期權(quán)市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)五、做市商盈利模式1. 做市成本 做市成本包括直接成本和間接成本。直接成本包括基礎(chǔ)費(fèi)用、研發(fā)費(fèi) 用、操作費(fèi)用等。間接成本是指對(duì)做市風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的成本。做市商面臨的風(fēng)險(xiǎn)主要為以下幾種：流動(dòng)性風(fēng) 險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)、掛牌企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)（信用風(fēng)險(xiǎn)）、存貨風(fēng)險(xiǎn)。各種風(fēng)險(xiǎn)基本上都與存貨有關(guān)，

23、存貨風(fēng)險(xiǎn)是核心風(fēng)險(xiǎn)。2. 做市收益 做市商的收益方式主要有兩種：價(jià)差收益，股權(quán)分紅收益。價(jià)差收益可 以說(shuō)是做市商的主要收益。短期買(mǎi)賣(mài)差價(jià)：投機(jī)收益，差價(jià)額來(lái)自于信息不對(duì)稱等因素，考察期內(nèi)企業(yè)素質(zhì) 未發(fā)生質(zhì)的變化。長(zhǎng)期增值差價(jià)：投資收益，差價(jià)來(lái)自于不同股票價(jià)值的跨期變化，考察期內(nèi)企業(yè) 素質(zhì)發(fā)生了質(zhì)的變化。價(jià)差收益二價(jià)差*成交量。3. 價(jià)差是做市商的主要收益做市商通過(guò)雙向報(bào)價(jià)時(shí)段的交易壟斷權(quán)獲取價(jià)差收益做 市商雙向報(bào)價(jià)期間，做市商某種程度上具有交易壟斷權(quán)，即所有的買(mǎi)賣(mài)活動(dòng)必須同做市 商進(jìn)行，投資人不能越過(guò)做市商進(jìn)行交易。例如：投資人甲愿以6元價(jià)格賣(mài)出2手股權(quán)，投資人乙愿以7元買(mǎi)入2手股權(quán)，如 果不 存在做市商，則雙方可以6. 5元價(jià)格成交2手。但在做市商交易模式下，甲必須